隨著美豆大跌，本已十分豐厚的國(guó)內(nèi)大豆壓榨利潤(rùn)再度跳漲，這將繼續(xù)驅(qū)動(dòng)油廠開(kāi)機(jī)率的回升，從而令豆油庫(kù)存進(jìn)一步增長(zhǎng)，繼續(xù)壓制其上行空間。

圖為江蘇地區(qū)三個(gè)進(jìn)口地的大豆榨利

在五一節(jié)前跌破M頂頸線后，外圍油脂油料市場(chǎng)在美豆高庫(kù)存壓力下大幅下挫，節(jié)后豆油1909合約跳空補(bǔ)跌，一度下挫至5266元/噸低位。然而，豆油出現(xiàn)反彈，但在供應(yīng)充裕的背景下，上行仍顯示出乏力跡象。

壓榨企業(yè)套保意愿強(qiáng)烈

近期美豆下跌勢(shì)如破竹，連破900美分/蒲式耳和850美分/蒲式耳關(guān)口。相關(guān)機(jī)構(gòu)相繼上調(diào)南美大豆產(chǎn)量，隨著收割的不斷推進(jìn)，南美大豆低貼水加劇了與美豆出口的競(jìng)爭(zhēng)。我國(guó)新增采購(gòu)?qiáng)檴檨?lái)遲，在豬瘟或影響大豆需求的擔(dān)憂下，美豆回吐升水破位下跌。

目前美豆奔向800美分/蒲式耳，令十分豐厚的國(guó)內(nèi)大豆壓榨利潤(rùn)再度跳漲，國(guó)內(nèi)大豆盤(pán)面榨利升至300—400元/每噸，壓榨企業(yè)套保意愿隨之大增。后市仍充滿了巨大的不確定性。在此擔(dān)憂以及豐厚壓榨利潤(rùn)的驅(qū)動(dòng)下，預(yù)計(jì)壓榨企業(yè)的套保力量仍將制約豆油的盤(pán)面漲勢(shì)。

油廠開(kāi)機(jī)率將逐漸回升

從基本面來(lái)看，當(dāng)前豆油已經(jīng)進(jìn)入累庫(kù)存周期，預(yù)計(jì)增庫(kù)存趨勢(shì)短期難以得到改善，將繼續(xù)壓制豆油盤(pán)面。因南美大豆壓榨利潤(rùn)豐厚，油廠盡量開(kāi)機(jī)，上周國(guó)內(nèi)大豆壓榨量從五一期間的150萬(wàn)噸下方快速回升至167萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)未來(lái)兩周將繼續(xù)回升至185萬(wàn)—190萬(wàn)噸的超高水平。

在豆油需求尚未好轉(zhuǎn)的情況下，預(yù)計(jì)豆油庫(kù)存將獲得進(jìn)一步增長(zhǎng)。天下糧倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，截至5月3日，國(guó)內(nèi)豆油商業(yè)庫(kù)存總量為139.77萬(wàn)噸，較上周的138.21萬(wàn)噸增加1.13%，較上個(gè)月同期133.82萬(wàn)噸增加4.45%，較去年同期129.5萬(wàn)噸增加7.93%。因近期盤(pán)面表現(xiàn)較好，豆粕(2667, -3.00, -0.11%)成交和提貨較快，豆粕庫(kù)存壓力尚未起來(lái)，在后期大豆供應(yīng)有保障的背景下，良好榨利令油廠積極套保并銷售基差，預(yù)計(jì)短期油廠開(kāi)機(jī)率將居高難下，豆油走勢(shì)仍將受到高庫(kù)存的抑制。

美豆舊季結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存升至高位

自去年G20峰會(huì)以來(lái)，我國(guó)采購(gòu)美豆1300多萬(wàn)噸，目前尚有760萬(wàn)噸未裝出。當(dāng)前未裝船的美豆可能會(huì)遭遇洗船，USDA對(duì)美豆2018/2019年度的出口目標(biāo)也將面臨下修風(fēng)險(xiǎn)?？赡苷且庾R(shí)到這一點(diǎn)，USDA在5月的供需報(bào)告中將美豆舊季出口從上個(gè)月的18.75億蒲式耳下調(diào)至17.75億蒲式耳，令舊季結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存升至9.95億蒲式耳歷史高位。

在如此高的結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存下，雖然USDA在新平衡表中僅用了8460萬(wàn)英畝（上年8920）的種植面積及49.5蒲式耳/英畝（上年51.6）的單產(chǎn)，產(chǎn)量從去年的45.44億蒲式耳大降至41.50億蒲式耳，但美豆2019/2020年度結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存仍維持在9.70億蒲式耳高位。美豆作為油脂油料的定價(jià)中樞，在其高庫(kù)存格局難改的背景下，油脂油料整體價(jià)格重心預(yù)計(jì)仍將受到較強(qiáng)壓制。然而，相比于豆粕，豆油擁有更大的庫(kù)存壓力，在油脂油料價(jià)格重心的下移中，豆油更容易成為空頭打擊的首要目標(biāo)。

整體來(lái)看，隨著美豆大跌，本已十分豐厚的國(guó)內(nèi)大豆壓榨利潤(rùn)再度跳漲，從兩個(gè)主要方面對(duì)豆油走勢(shì)形成不利影響：一方面，豆油較豆粕擁有更大的庫(kù)存壓力，更容易成為壓榨回歸過(guò)程中空頭打擊的首要目標(biāo)；另一方面，豐厚榨利將繼續(xù)驅(qū)動(dòng)油廠開(kāi)機(jī)率的回升，這將令豆油庫(kù)存進(jìn)一步增長(zhǎng)，繼續(xù)壓制其上行空間?？傊?，我們?nèi)孕柚?jǐn)慎看待豆油的反彈高度，關(guān)注1909合約上方5400—5450元/噸一線壓力。