短期市場已經過于悲觀，A股不具備長期下跌的條件?？只徘榫w帶來的波動反而會使市場出現(xiàn)交易性的機會，指數(shù)中長期買點已經逐漸顯現(xiàn)。建議空頭平倉，多頭開倉。在合約的選擇上，建議盡量選擇目前對多頭存在貼水保護的遠月合約。

近期，兩大因素造成A股市場顯著調整。因素一是對貨幣政策邊際收緊的擔憂。在經歷了3月的天量社融后，市場開始擔憂貨幣政策會邊際收緊的可能。因素二是中美貿易談判再起波瀾。北京時間5月10日中午12點01分，美國正式對中國價值2000億美元的輸美商品提高關稅至25%。中國商務部發(fā)表談話，升級貿易摩擦不符合兩國人民和世界人民的利益，中方對此深表遺憾，如果美方關稅措施付諸實施，中方將不得不采取必要反制措施。

圖為M1和M2同比增速

在第十一輪中美經貿高級別磋商結束時，國務院副總理、中美全面經濟對話中方牽頭人劉鶴表示，合作是雙方唯一正確的選擇，但合作是有原則的，在重大原則問題上中方決不讓步。

中美貿易爭端再起，市場重燃對系統(tǒng)性風險的擔憂，直接造成了上周一的恐慌性大幅下跌，以及隨后兩個交易日的慣性下跌。

我們認為，政策面的扶持是本輪反彈的基礎，中美談判的順利進行是本輪反彈的催化劑?，F(xiàn)在市場對于政策的扶持力度是否會減弱產生了疑問，同時中美談判的催化劑也出現(xiàn)了問題，市場出現(xiàn)顯著調整也是很正常的。

如果市場長期單邊下跌，需要滿足下面三個條件的至少一條：一是市場流動性極差，造成的流動性恐慌（比如2017—2018年的中小創(chuàng)）。二是估值極高時，泡沫爆破所引起的估值回歸（比如2015年下半年）。三是杠桿水平極高時，快速下跌時造成的“杠桿踩踏”（比如2015年下半年）。

從當前的市場環(huán)境來看，市場并不滿足上述三個條件中的任意一條，我們并不認為指數(shù)會出現(xiàn)長期的單邊下跌。

市場流動性偏寬裕  不存在流動性恐慌的可能

自從2月下旬起，A股各指數(shù)的周日均成交額已經就明顯高于年日均成交額，表明近期市場流動一直處在較為寬裕的狀態(tài)下，流動性對股價的影響，由2018年的“流動性折價”轉為今年的“流動性溢價”。

圖為全A股日均成交額（單位：億元）

即便是在顯著調整的上周，全A股日均成交5458億元，仍高出年日均成交額27.6%。其中，滬深300指數(shù)上周日均成交1839.5億元，高出年日均成交額40.6%；上證50指數(shù)上周日均成交964.3億元，高出年日均成交額25.7%；中證500指數(shù)上周日均成交5458億元，高出年日均成交額27.6%。

各指數(shù)估值水平并不高  殺估值現(xiàn)象不會發(fā)生

截至5月10日，滬深300、上證50和中證500三大指數(shù)的PE均位于自2013年以來的PE均值的附近或下方，表明三大指數(shù)的估值水平并不高。

滬深300指數(shù)PE（TTM）為12倍，長期PE均值為11.8倍，并未顯著高估。上證50指數(shù)PE（TTM）為9.5倍，長期PE均值為9.7倍，小幅低估。中證500指數(shù)PE（TTM）為27.2倍，長期PE均值為35倍，估值修復仍存在較大空間。

我們的股債相對吸引力（EYBY）模型，也表明目前三大指數(shù)相較于十年期國債的吸引力也處在正常的區(qū)間范圍內，并不存在顯著高估的情況。

市場杠桿水平并不高

截至5月10日，A股兩融余額為9414億元，雖然兩融余額自年后迅速上升，由7200億元上升至近萬億元，但目前兩融的整體水平在歷史上看并不高，場內杠桿水平還處在較低的水平。

圖為兩融余額（單位：億元）

值得注意的是，融資買入額占市場成交額比例由前期11%的歷史高位迅速下滑至5%的歷史低位。在3月的報告中，我們就已經提示過短期市場過于樂觀的風險，融資買入額占市場成交額比例可以看作是一個市場風險偏好的指標。當該比例過高時表明市場風險偏好較高，說明市場可能過度樂觀（如今年3月和2018年2月）。相反，當該指標過低時，表明市場風險偏好較低，說明市場可能過度悲觀。

目前歷史極低的融資買入額占市場成交額比例，也從側面反映出了當前市場杠桿水平并不高的事實，同時也反映出了市場短期可能已經過度悲觀了。

圖為融資買入額占市場成交額比例

短期波動帶來投資機會

當期時點我們認為短期的快速下跌，主要由恐慌情緒主導，情緒來得快去得也快，短期市場已經過于悲觀，且A股不具備長期下跌的條件?？只徘榫w帶來的波動反而會使市場出現(xiàn)交易性的機會，指數(shù)中長期買點已經逐漸顯現(xiàn)。

投資不能基于無根據(jù)的猜測和突發(fā)事件而改變初衷。在應對波動時，更需要明白，反彈的基礎是政策面的扶持尚未被市場完全消化。貨幣政策的利好被消化之后，還有財政政策的利好，4月1日起實施的增值稅改革，對企業(yè)的盈利能力的改善是直接的，預計二季度之后上市公司盈利水平會逐季改善，基本面會持續(xù)向好。至于中美談判，我們認為，既然只是催化劑就無法去改變市場最終的方向，中美談判可能會引起市場短期的波動，但不會主導市場長期的走勢。以個股中興通訊為例，2018年6月美方對中興通訊的制裁造成了中興通訊股價的快速下跌，但是現(xiàn)在去回顧，當時反而是一個最好的買點。

因此，我們建議空頭平倉，多頭開倉。在合約的選擇上，我們建議盡量選擇目前對多頭存在貼水保護的遠月合約。

以IC合約為例，截至5月10日，IC1912合約272.53個指數(shù)點，貼水幅度高達5.38%。就算剔除中證500指數(shù)分紅對基差的影響，IC1912合約也仍貼水188個指數(shù)點，貼水幅度達3.7%。