上證指數(shù)突破3200點(diǎn)關(guān)口，上方長期均線被突破，IF加權(quán)指數(shù)中長期均線系統(tǒng)仍為多頭格局，操作上建議前期多單繼續(xù)持有。

2019年以來，A股連續(xù)四個(gè)月上漲，主要是受估值修復(fù)、海外風(fēng)險(xiǎn)降低、政策發(fā)力、信用緊縮緩釋等利多因素支撐，同時(shí)市場對牛熊市轉(zhuǎn)換的觀點(diǎn)分歧加大。目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，但估值已修復(fù)至中值區(qū)域，資金面受財(cái)政繳稅以及公開市場資金到期等因素影響，略顯緊張，同時(shí)A股迎來本年度最大解禁潮，在此背景下，指數(shù)上行步伐放緩，市場焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向企業(yè)業(yè)績是否企穩(wěn)。我們需對市場保持謹(jǐn)慎態(tài)度，操作上建議前期多單可繼續(xù)持有。

截至18日，上證綜指、滬深300指數(shù)、上證50和中證500指數(shù)本月漲幅分別為5.16%、5.16%、5.86%和4.10%。受經(jīng)濟(jì)、政策和資金面三大因素影響，市場估值進(jìn)行了修復(fù)，但上方仍有一定空間。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期

4月發(fā)布的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體好于預(yù)期。首先，3月制造業(yè)指數(shù)重回榮枯線水平上方，并創(chuàng)8個(gè)月來新高，為2012年以來最大月環(huán)比漲幅，其分項(xiàng)指標(biāo)顯示，供需兩端均有回暖。此外，CPI和PPI均有所回升，分別創(chuàng)5個(gè)月和3個(gè)月新高，上下游傳導(dǎo)相對順暢。其次，貨幣和信貸數(shù)據(jù)亦呈現(xiàn)向好態(tài)勢，社融增量反彈至2.86萬億元，較前值約翻了四倍，M2增速創(chuàng)13個(gè)月新高，新增人民幣貸款1.69萬億元，也較前值大幅回升。金融數(shù)據(jù)向好，加大了市場對中國經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)的預(yù)期，但是我們認(rèn)為短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的回暖可能無法驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)是否觸底。

從拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車看，固定資產(chǎn)投資增速、社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長和出口增速均較前值回升，但若從國內(nèi)需求來看，依舊比較疲弱，需求端回升主要來自房地產(chǎn)投資所帶來的資本形成的回升。消費(fèi)方面實(shí)際增速僅有6.7%，較前值反而有所回落，同時(shí)不及去年同期水平，其中占比最大的汽車銷售持續(xù)回落，這從側(cè)面說明當(dāng)前經(jīng)濟(jì)依舊面臨著較大的下行壓力。

不過在此背景下，自年初以來，宏觀政策調(diào)節(jié)的力度較大，顯示出逆周期政策調(diào)節(jié)對穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)的支持，同時(shí)由于政策調(diào)節(jié)具有一定的時(shí)滯性，我們預(yù)期未來經(jīng)濟(jì)下行空間不大，但完全企穩(wěn)仍待考察。首先是增值稅下調(diào)，其次是社保費(fèi)率的下調(diào)，再次，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，進(jìn)一步落實(shí)普惠金融定向降準(zhǔn)，加大再貼現(xiàn)對小微企業(yè)支持力度，從以上陸續(xù)頒布的政策來看，均是在降低中小企業(yè)負(fù)擔(dān)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)間的公平競爭，激活企業(yè)活力，降低企業(yè)成本，從而提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)和企業(yè)的投資意愿，一方面有利于企業(yè)盈利修復(fù)，另一方面實(shí)現(xiàn)對經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)增長作用。除此之外，在消費(fèi)方面，近期政策傾向于擴(kuò)大汽車、家電消費(fèi)等，此前上海已發(fā)布舊車換新的補(bǔ)貼政策，預(yù)計(jì)對于促進(jìn)汽車消費(fèi)的政策將在各省市陸續(xù)出臺(tái)，這將進(jìn)一步拉動(dòng)國內(nèi)消費(fèi)需求。

4月迎來A股解禁潮

4月資金面略有緊張，4月17日MLF到期3675億元，4月23日至4月25日逆回購到期2800億元，此前市場預(yù)期可能會(huì)通過降準(zhǔn)來對沖到期資金，然而從央行操作來看，通過“MLF+逆回購”組合的操作，17日央行開展7天逆回購操作1600億元，同時(shí)開展1年期MLF操作2000億元，扣除此前降準(zhǔn)置換的4月10億元MLF額度，公開市場實(shí)現(xiàn)小幅凈回籠65億元。此前央行已連續(xù)暫停一個(gè)月的逆回購操作，17日是春節(jié)后首次MLF操作但又未足額續(xù)作，導(dǎo)致市場資金面緊張，不過從央行的操作來看，實(shí)行了“縮長放短”的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，以補(bǔ)充短期流動(dòng)性缺口。

除此之外，A股本月將迎來全年最大解禁潮，4月共計(jì)解禁4361億元，其中解禁高峰主要集中在第三周和第四周，分別達(dá)1454億和1839億元，從北向資金來看，在本月12個(gè)交易日中，深股通僅4個(gè)交易日為凈流入，截至18日，深股通凈流出43.86億元，北向資金累計(jì)凈流出為13.01億元，顯示出外資對A股投資熱情的下降。

估值中樞逐步提高

另外，通過觀察估值變化，我們看到指數(shù)經(jīng)過四個(gè)月以來的攀行，“估值底”也在逐步提高，從我所測算的全A指數(shù)估值來看，估值水平為30.68，目前已達(dá)到區(qū)間中值區(qū)域，仍有向上空間，但安全邊際已明顯收窄。2019年4月18日中證500、創(chuàng)業(yè)板、滬深300指數(shù)和上證50指數(shù)動(dòng)態(tài)市盈率分別為25.06、43.60、22.96和12.65，由低到高的分位數(shù)分別為17.89%、15.14%、23.56%和8.74%，指數(shù)基本處于2018年4月以來高位，若剔除ST股，全部A股的破凈率占上市公司的2.83%，較前期出現(xiàn)了顯著下滑。

圖為全A指數(shù)估值風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇

圖為2倍IH當(dāng)月合約與IC當(dāng)月合約比值

就期指而言，三組期指的當(dāng)月合約均轉(zhuǎn)為升水結(jié)構(gòu)，但升水結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，另外2倍的IH/IC當(dāng)月合約比值由上個(gè)月的1.0269擴(kuò)大至1.0420，比值較上個(gè)月有所修復(fù)，但仍位于一年以來的相對低點(diǎn)。從技術(shù)面看，上證指數(shù)突破3200點(diǎn)關(guān)口，上方長期均線均被突破，IF加權(quán)指數(shù)短期均線有所調(diào)頭，但中長期均線系統(tǒng)仍為多頭格局，在操作上建議前期多單可繼續(xù)持有。

套利交易方面，我們認(rèn)為權(quán)重類指數(shù)和中小盤指數(shù)存在此消彼長的態(tài)勢，從當(dāng)前上證50和中證500指數(shù)估值來看，后期市場波動(dòng)將會(huì)加大，建議可做多IH/IC比值擴(kuò)大套利，而期現(xiàn)套利暫時(shí)不建議參與。