國(guó)內(nèi)豆油自3月以來(lái)持續(xù)下跌，一直到4月首周止跌反彈，但反彈力度偏弱，僅持續(xù)一周就明顯受到均線的壓制。整體而言，豆油自身供需基本平穩(wěn)，預(yù)計(jì)跟盤美豆為主，同時(shí)也需注意油脂“領(lǐng)頭羊”菜油的帶動(dòng)。

美豆短期弱勢(shì)延續(xù)

上周美國(guó)農(nóng)業(yè)部公布3月供需報(bào)告，美豆方面繼續(xù)維持出口、產(chǎn)量、壓榨等主要項(xiàng)目數(shù)據(jù)不變，期末庫(kù)存微幅下調(diào)。南美方面大豆產(chǎn)量形勢(shì)大好，美國(guó)農(nóng)業(yè)部上調(diào)巴西大豆產(chǎn)量至1.17億噸，阿根廷大豆產(chǎn)量數(shù)據(jù)未作調(diào)整，但阿根廷羅薩里奧谷物交易所上調(diào)本國(guó)大豆產(chǎn)量數(shù)據(jù)。3月供需報(bào)告繼續(xù)小幅上調(diào)全球大豆期末庫(kù)存至107.36百萬(wàn)噸，全球大豆供給壓力持續(xù)。

雖然中美經(jīng)貿(mào)磋商前景樂觀對(duì)美豆提供一定支撐，但最終仍需實(shí)際數(shù)據(jù)的證明，而上周美豆出口銷售數(shù)據(jù)繼續(xù)低于市場(chǎng)預(yù)期。同時(shí)，新季美豆種植方面暫不利，美國(guó)中西部洪水災(zāi)害引發(fā)部分耕地改種，導(dǎo)致大豆播種面積或超過(guò)之前的市場(chǎng)預(yù)期。

油廠開機(jī)率將受到限制

目前南美大豆盤面榨利持續(xù)較好，而隨著上市壓力的繼續(xù)兌現(xiàn)，南美大豆升貼水仍處在下探季節(jié)性低點(diǎn)的過(guò)程中，因而國(guó)內(nèi)油廠買船積極性較高，導(dǎo)致二季度進(jìn)口大豆到港量很可能錄得同比最高值。天下糧倉(cāng)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，4月國(guó)內(nèi)各港口進(jìn)口大豆預(yù)報(bào)到港130船832.3萬(wàn)噸，5月初步預(yù)估為900萬(wàn)噸，6月最新預(yù)估為930萬(wàn)噸，二季度合計(jì)進(jìn)口大豆到港接近2700萬(wàn)噸，2017年、2018年同期到港量為2555萬(wàn)噸。

不過(guò)，由于豬瘟對(duì)豆粕需求造成的影響顯著，即使大豆大量到港，一旦豆粕提貨不暢形成庫(kù)存壓力，就會(huì)限制油廠開機(jī)，預(yù)計(jì)今年油廠的開機(jī)率不及前兩年，這也意味著豆油產(chǎn)出供給同比減少。

替代需求帶來(lái)消費(fèi)增量

就長(zhǎng)期趨勢(shì)而言，豆油近年來(lái)的消費(fèi)需求基本平穩(wěn)，但今年春節(jié)后出現(xiàn)的棕櫚(4648, -36.00, -0.77%)油進(jìn)口以及菜籽、菜油進(jìn)口受限問(wèn)題，使得豆油的替代需求成為一個(gè)重要的變量。替代需求增量最主要受益于對(duì)菜油的替代，中加關(guān)系緊張直接導(dǎo)致菜籽、菜油進(jìn)口量大減，菜油價(jià)格居高不下，目前菜油和豆油5月合約價(jià)差超過(guò)1600元/噸，除了四川等對(duì)菜油有食用習(xí)慣的剛需地區(qū)外，在我國(guó)大部分地區(qū)，菜油和豆油之間的相互替代還是比較容易的。因此，菜油和豆油的超高價(jià)差將帶來(lái)對(duì)豆油替代需求的明顯增長(zhǎng)。

然而，今年棕櫚油的進(jìn)口爆發(fā)，加之此前1000元/噸以上的豆油和棕櫚油價(jià)差，使得棕櫚油一直擠占豆油的市場(chǎng)份額，但隨著原油價(jià)格持續(xù)走強(qiáng)，內(nèi)外盤棕櫚油價(jià)格也止跌反彈，當(dāng)前豆油和棕櫚油5月合約價(jià)差已持續(xù)走縮接近900元/噸。同時(shí)，由于口感、性狀等問(wèn)題，棕櫚油對(duì)豆油的替代具有比較明確的邊界，即棕櫚油替代到一定程度后，即使價(jià)格優(yōu)勢(shì)再大，也無(wú)法再繼續(xù)擠占豆油的份額。因此，目前棕櫚油對(duì)豆油的替代至少不會(huì)再繼續(xù)擴(kuò)大。

季節(jié)性去庫(kù)存周期延長(zhǎng)

就豆油自身的季節(jié)性而言，一季度的季節(jié)性去庫(kù)存周期低點(diǎn)出現(xiàn)在4月。今年由于豬瘟造成的豆粕需求萎縮，很可能使得豆油的產(chǎn)出供給同比出現(xiàn)下滑，而需求端有望受菜油拉動(dòng)出現(xiàn)替代消費(fèi)增量。因此，眼前這波豆油季節(jié)性去庫(kù)存周期的持續(xù)時(shí)間或超過(guò)一般年份，筆者預(yù)估季節(jié)性低點(diǎn)將后移至5—6月，庫(kù)存低點(diǎn)水平或在120萬(wàn)噸。

綜合以上分析，目前豆油仍處在去庫(kù)存周期中，而且本輪庫(kù)存低點(diǎn)時(shí)間可能后移，再考慮到持續(xù)走強(qiáng)的原油價(jià)格以及菜油的帶動(dòng)，預(yù)計(jì)豆油價(jià)格仍將強(qiáng)于豆粕。不過(guò)，從絕對(duì)價(jià)格來(lái)看，目前豆油價(jià)格主要受制于壓力重重的美豆，如果美豆失守900美分/蒲式耳，豆油價(jià)格也可能進(jìn)一步下探，9月合約需要重點(diǎn)關(guān)注5500元/噸關(guān)口的支撐力度。