三、價(jià)值投資理念與方法

1、投資理念

價(jià)值投資和炒股不一樣，要看企業(yè)的估值，巴菲特曾說企業(yè)打了4折，他才會(huì)去關(guān)注。做價(jià)值投資，是買便宜貨，那么怎么買便宜貨？你買一只股票的時(shí)候，你要把它當(dāng)成買賣企業(yè)來進(jìn)行計(jì)算。我們?cè)u(píng)估一個(gè)企業(yè)的價(jià)值很容易，資產(chǎn)類的公司比較好評(píng)估，比如白酒、地產(chǎn)、銀行，算一下它賬上的現(xiàn)金，就能知道哪些企業(yè)是低估的。

比如看房地產(chǎn)企業(yè)賬上的存貨、土地儲(chǔ)備，就可以算出它擁有的市值，房子賣出去能賺多少錢。前年我們投了一家房地產(chǎn)公司，當(dāng)時(shí)大家都不看好房地產(chǎn)，反而給我們提供了不錯(cuò)的價(jià)值投資機(jī)會(huì)，這家房地產(chǎn)公司賬面上有1萬(wàn)億土地儲(chǔ)備存貨價(jià)值，市值就300億，跌得非常低，哪怕股票不漲，退市，把土地變成房子就有3倍的回報(bào)。比如茅臺(tái)，其實(shí)茅臺(tái)到現(xiàn)在還是低估的，因?yàn)樗磥硎甑默F(xiàn)金流是比較確定的。

我認(rèn)為價(jià)值是投資的必要條件，我現(xiàn)在提出了價(jià)值投資的2.0版本——品質(zhì)投資。你買一個(gè)股票，它是一個(gè)垃圾股，假設(shè)你買了一個(gè)房產(chǎn)公司的股票，它雖然有折扣，你又打了4折，但房?jī)r(jià)未來三年或者五年以后下跌30%，最后你也賺不到錢。對(duì)于這樣的公司，我們首先要分析它的產(chǎn)品品質(zhì)，它的價(jià)格在五年、十年以后是否會(huì)增長(zhǎng)，其次要看它的管理品質(zhì)。

我認(rèn)為是價(jià)值投資的核心——要做品質(zhì)投資。過去中國(guó)股票漲得最多的都是高品質(zhì)的公司，高品質(zhì)公司的特點(diǎn)是ROE20%以上，巴菲特從來只買ROE30%以上的公司，比如蘋果的ROE在30%以上。中國(guó)表現(xiàn)比較好的公司ROE也長(zhǎng)期穩(wěn)定在30%以上，比如茅臺(tái)ROE長(zhǎng)期穩(wěn)定在30%以上，股票漲了160多倍，格力長(zhǎng)期ROE也在30%以上，股票漲了130倍，而這些公司提供給投資者很好的回報(bào)。高品質(zhì)的公司，就是ROE股東權(quán)益回報(bào)率非常高，超過你的銀行存款，超過了你其它方面的投資。

只有產(chǎn)品品質(zhì)過硬的公司，才能持續(xù)增長(zhǎng)，才能做長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資。所以品質(zhì)不能打折扣，一旦產(chǎn)品的品質(zhì)出問題，這個(gè)公司就會(huì)出現(xiàn)價(jià)值陷阱。

2、研究方法

研究方法：（1）專業(yè)法。如果投5G，必須到找到蘋果或者華為的專家向他們請(qǐng)教，所以專業(yè)法也是第一位。

（2）產(chǎn)業(yè)鏈法。2007年iphone出來的時(shí)候我們就投了蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)過去十年引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，造就全球市值最大的公司——蘋果。而現(xiàn)在要研究供應(yīng)鏈，即哪些公司給蘋果公司供貨。比如下一個(gè)領(lǐng)頭羊是華為，華為在5G手機(jī)上的創(chuàng)新超越蘋果，實(shí)現(xiàn)彎道超車，所以要了解華為的供應(yīng)鏈。

（3）對(duì)標(biāo)法。我們每投一家公司都要和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)行比較，從競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)行調(diào)研或者從全球競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)行比較。

（4）草根法。每投一家公司都要用它的產(chǎn)品，不用它的產(chǎn)品，就不能成為它的消費(fèi)者，更沒有辦法成為它的投資人。所有的報(bào)告寫得再好，都不如自己親口嘗一嘗、親自試一試，如果你要投華為，一定要使用華為的手機(jī)。如果你對(duì)它的產(chǎn)品沒有感性認(rèn)識(shí)，你投它的股票是不安全的，你不了解產(chǎn)品，就沒有辦法做投資。

3、投資方法

投資方法：拐點(diǎn)行業(yè)+支點(diǎn)公司。過去長(zhǎng)期不賺錢或者商業(yè)模式不成立的時(shí)候，投資不足，就會(huì)發(fā)生供不應(yīng)求，出現(xiàn)拐點(diǎn)行業(yè)。我們2002年投鋼鐵，2003年投煤炭，2004年投海運(yùn)、船運(yùn)，包括投船舶行業(yè)，都是用這種方法進(jìn)行投資，我做私募以來投新能源也是用這種方法。2007年的時(shí)候，太陽(yáng)能全行業(yè)虧損，這時(shí)候就很容易出現(xiàn)拐點(diǎn)。

那么現(xiàn)在的拐點(diǎn)是什么行業(yè)？教育、醫(yī)療等行業(yè)都出現(xiàn)了拐點(diǎn)，即消費(fèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)拐點(diǎn)，消費(fèi)升級(jí)也出現(xiàn)了拐點(diǎn)。比如二胎放開以后，需求在增加，《民辦教育促進(jìn)法》就是一個(gè)拐點(diǎn)，它解決了商業(yè)模式的問題。美國(guó)的核心產(chǎn)業(yè)是科技產(chǎn)業(yè)，科技的核心是教育，過去美國(guó)30年漲幅第一的指數(shù)是教育指數(shù)，漲幅第二的指數(shù)是醫(yī)療指數(shù)，這就是拐點(diǎn)行業(yè)。

在拐點(diǎn)行業(yè)里面我們要投支點(diǎn)公司，既盈利率顯著比全行業(yè)高，例如白酒行業(yè)當(dāng)中的茅臺(tái)就是支點(diǎn)公司，它對(duì)行業(yè)有定價(jià)權(quán)，全行業(yè)都指望茅臺(tái)漲價(jià)，這樣它們才有增長(zhǎng)的空間。我們要在科技行業(yè)找支點(diǎn)公司，比如5G支點(diǎn)公司就是華為，它是標(biāo)桿，對(duì)行業(yè)有定價(jià)權(quán)，要投就投有定價(jià)權(quán)的公司。

四、中觀：未來的機(jī)會(huì)

1、資本市場(chǎng)對(duì)外開放

過去房地產(chǎn)泡沫很嚴(yán)重，450萬(wàn)億的資產(chǎn)規(guī)模，再怎么增長(zhǎng)都很難。未來十年，我認(rèn)為房地產(chǎn)的泡沫不會(huì)再增長(zhǎng)。資本市場(chǎng)才剛剛開始出現(xiàn)拐點(diǎn)，為什么國(guó)家把資本市場(chǎng)上升到政治的高度，把它作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)的樞紐？就是因?yàn)檫^去所有的行業(yè)，投資、出口到了一個(gè)極限，都沒有空間了，但資本市場(chǎng)的空間很大，因?yàn)閮r(jià)值被低估。

我們的GDP接近100萬(wàn)億，資本市場(chǎng)才60萬(wàn)億，打了一個(gè)很大的折扣（40%）。而且去杠桿方面，過去銀行占上市公司利潤(rùn)的一半，間接融資的渠道已經(jīng)走不通了，全社會(huì)的杠桿非常高，比如中國(guó)整個(gè)社會(huì)的杠桿率達(dá)200%，居民杠桿率達(dá)50%，靠負(fù)債來消費(fèi)是不可持續(xù)的，只能靠做大資本市場(chǎng)，讓資本市場(chǎng)把股東權(quán)益分子做大，把資本市場(chǎng)權(quán)益做大，全社會(huì)的杠桿自然降下來。

比如去年的股災(zāi)，消費(fèi)不好的原因是什么？不是實(shí)業(yè)不好，而是股票市場(chǎng)直接損失了10萬(wàn)億，中產(chǎn)階級(jí)損失了10萬(wàn)億的財(cái)富，一些民營(yíng)企業(yè)家破產(chǎn)，所以今年必須把股票市場(chǎng)搞起來，目前只有股票市場(chǎng)才能解決金融危機(jī)，才能解決質(zhì)押的問題，解決消費(fèi)率下降的問題，所以我認(rèn)為資本市場(chǎng)對(duì)外開放是一次重大的機(jī)會(huì)。

2001年WTO是中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的開放，而今年我認(rèn)為是中國(guó)資本市場(chǎng)的對(duì)外開放元年。去年中國(guó)資本市場(chǎng)外資流入3000億，今年按照說法是6000億，但應(yīng)該不止，因?yàn)楸粍?dòng)投資有4000億，主動(dòng)和被動(dòng)是1：1的關(guān)系，應(yīng)該會(huì)接近萬(wàn)億外資流入中國(guó)市場(chǎng)。所以我認(rèn)為后續(xù)資金會(huì)繼續(xù)流入，仍然保持每?jī)蓚€(gè)月1000億的規(guī)模，因?yàn)橥赓Y占比太低了，只占2%的比例。

隨著中國(guó)的對(duì)外開放，開放進(jìn)程的加快，十年以后中國(guó)的外資應(yīng)該占到30%以上，因?yàn)橹袊?guó)市場(chǎng)占新興市場(chǎng)30%比例，所以對(duì)外開放是一大機(jī)遇。

2、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型消費(fèi)升級(jí)

過去我們很多管制行業(yè)沒有開放，比如教育、醫(yī)療、金融業(yè)銀行、保險(xiǎn)、證券都開放度不夠，現(xiàn)在對(duì)外開放會(huì)倒逼國(guó)內(nèi)對(duì)民間開放，特別是教育、醫(yī)療、金融等行業(yè)有巨大發(fā)展空間，這些行業(yè)都供不應(yīng)求。

我們的有形商品都供過于求，所有凡是實(shí)物的商品都過剩，但是虛擬的消費(fèi)服務(wù)業(yè)都供不應(yīng)求，例如讀名校要排隊(duì)、到醫(yī)院看病要排隊(duì)，這就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來的機(jī)會(huì)，即消費(fèi)升級(jí)的戰(zhàn)略性機(jī)遇。

3、產(chǎn)業(yè)升級(jí)：智能制造

我們的人口紅利快沒有了，但是工程師紅利在崛起，至少有10年的時(shí)間。2014年中國(guó)民間購(gòu)買力平價(jià)超過美國(guó)，2030年民營(yíng)GDP也會(huì)超過美國(guó)，這是10年的機(jī)遇。有不少人說10年以后印度會(huì)崛起，因?yàn)橛《鹊娜丝诩t利起來了，我不認(rèn)同這樣的觀點(diǎn)，因?yàn)?0年以后是機(jī)器人的紅利，到那時(shí)機(jī)器人成本是人工成本的1/3，效率也是人的3倍。在日本，機(jī)器人效率已經(jīng)是人的10倍，所以日本的經(jīng)濟(jì)也有很好的機(jī)會(huì)。

10年以后中國(guó)生產(chǎn)1億臺(tái)機(jī)器人，相當(dāng)于擁有10億的工人，我們就會(huì)享受到機(jī)器人的紅利。未來10年，我們有工程師的紅利，10年以后我們還有機(jī)器人的紅利，中國(guó)的制造業(yè)空間非常大。

4、對(duì)外開放解放服務(wù)業(yè)

開放服務(wù)業(yè)，服務(wù)業(yè)的機(jī)會(huì)比較大，比如教育、醫(yī)療、健康、金融服務(wù)業(yè)。

5、科技革命：人工智能

第一個(gè)方面是機(jī)器智能。我認(rèn)為人工智能比互聯(lián)網(wǎng)大10倍的空間，原來的手機(jī)只能連接35億人口，全球共70億人口，比例已達(dá)60%，空間已經(jīng)不多了，并且現(xiàn)在玩手機(jī)的時(shí)間已經(jīng)到了極限，所以流量紅利也在萎縮。隨著5G的發(fā)展打開了物聯(lián)網(wǎng)的空間，物體的空間是380億以上的智能終端空間，比如汽車也可以上網(wǎng)，冰箱、洗衣機(jī)、家電、辦公桌都可以上網(wǎng)，智能終端流量要比手機(jī)大百倍。以后的數(shù)據(jù)不是手動(dòng)上網(wǎng)輸入的數(shù)據(jù)，你到任何地方都會(huì)產(chǎn)生數(shù)據(jù)，例如每個(gè)智能汽車都是數(shù)據(jù)收集器，它在掃路況、行人等等，海量數(shù)據(jù)百倍擴(kuò)大。

所以互聯(lián)網(wǎng)解決人機(jī)關(guān)系的問題、生產(chǎn)關(guān)系的問題，而人工智能解決生產(chǎn)力的問題，用人工智能來生產(chǎn)機(jī)器，效率是人工的10倍，因?yàn)闄C(jī)器可以24小時(shí)工作，而工人只能工作8個(gè)小時(shí)。另外機(jī)器折舊成本在下降，而人的成本在上升，所以人工智能解決了生產(chǎn)力的問題，互聯(lián)網(wǎng)解決了上網(wǎng)的問題，以后生產(chǎn)的時(shí)間可能比大家上網(wǎng)的時(shí)間還要快。

例如現(xiàn)在阿迪達(dá)斯生產(chǎn)一件襯衣只要22秒，可以滿足全世界生產(chǎn)的需要，特斯拉下一代生產(chǎn)線只要7秒就可以組裝一臺(tái)汽車，以后的產(chǎn)能可以無限式供應(yīng)，共享工廠會(huì)出現(xiàn)。

所以人工智能的基礎(chǔ)是智能制造，智能制造就是中國(guó)的機(jī)會(huì)，因?yàn)槲覀冇泄こ處?，全?/3的電子產(chǎn)能都在中國(guó)。現(xiàn)在手機(jī)在電子化，汽車正在電子化，汽車電子化的空間要比手機(jī)行業(yè)大很多。智能制造可以有無人工廠、智能工廠、共享工廠，現(xiàn)在生產(chǎn)線上的工人可以下降90%，而效率又會(huì)提高。智能制造是中國(guó)的機(jī)會(huì)，特別是大灣區(qū)，擁有全球1/3的產(chǎn)能供應(yīng)鏈。

美國(guó)想讓制造業(yè)回流美國(guó)，這是不可能的，因?yàn)樗胁坏焦と?，沒有供應(yīng)鏈，所以富士康在美國(guó)招不到人，還是要回珠海。包括特斯拉汽車也要來中國(guó)，因?yàn)橹袊?guó)有工程師紅利，有強(qiáng)大的供應(yīng)鏈。

第二個(gè)方面是感知智能，比如攝像頭。

第三個(gè)方面是認(rèn)知智能，比如神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、深度學(xué)習(xí)（沃森診斷），我認(rèn)為以后機(jī)器學(xué)習(xí)進(jìn)步的程度、大數(shù)據(jù)積累的程度，會(huì)超過人類。2030年以后，一個(gè)機(jī)器的數(shù)據(jù)就可以超過全人類，數(shù)據(jù)積累呈現(xiàn)指數(shù)型增長(zhǎng)。因?yàn)槿说脑鲩L(zhǎng)是生物的，學(xué)習(xí)程度比較緩慢，所以在認(rèn)知智能方面不如機(jī)器。

包括以后的今日頭條，可能叫千人千面互聯(lián)網(wǎng)，即根據(jù)你的需求給你提供需要的產(chǎn)品，它是人工智能的公司，不是傳統(tǒng)的互聯(lián)網(wǎng)公司，包括以后的電子商務(wù)公司，它甚至比你還了解你，準(zhǔn)確率達(dá)90%，可能你還沒有下單，機(jī)器已經(jīng)給你備好貨，機(jī)器比你還了解你自己。

第四個(gè)方面是智能系統(tǒng)，比如智能汽車、智能飛機(jī)等方面發(fā)展非?？?。

最后終級(jí)階段是人機(jī)結(jié)合的腦機(jī)。

五、市場(chǎng)看法

1、危中有機(jī)：大災(zāi)之后有反彈，我認(rèn)為今年會(huì)有很大的空間。

2、結(jié)構(gòu)分化：科技革命一觸即發(fā)

1999年是互聯(lián)網(wǎng)革命，當(dāng)時(shí)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的股票表現(xiàn)比較好。2009年是低碳經(jīng)濟(jì)和新能源革命，我們當(dāng)時(shí)買的股票漲了10倍，今年是人工智能和物聯(lián)網(wǎng)的革命，5G打開了物聯(lián)網(wǎng)和人工智能的空間。

3、科技引領(lǐng)

從國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策來講也是5G、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，所以今年股票的牛股龍頭應(yīng)該是人工智能、5G方面的股票。

4、研發(fā)投入

5、人均效率

我們認(rèn)為過去人均效率非常低，科技研發(fā)投入不夠，現(xiàn)在華為開始了千億人民幣的研發(fā)投入。人均產(chǎn)出方面，美國(guó)頂尖公司都達(dá)到了一百萬(wàn)以上，中國(guó)只有騰訊和阿里人均產(chǎn)出達(dá)到一百萬(wàn)，所以我們研究一家公司就看人均效率，用利潤(rùn)除以員工數(shù)，就可以知道哪些是高利潤(rùn)公司、哪些是效率最好的公司。謝謝大家！

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