1、回顧：提出2019年中國股市步入牛熊轉折期，持續(xù)看好1季度反彈

1.1、提出2019年中國股市步入牛熊轉折期

20190107《春天的聲音，春天的升因》、20190114《中美攜手反彈第一季，且共從容》、20190124《乍暖還寒，牛熊轉折期要耐心踩準節(jié)奏》，強調2018年壓制中國權益資產的“三座大山”2019年將迎來改變的契機，行情節(jié)奏可以參考2005或者2012、2013年“反彈-陰跌-反彈”N型走勢，珍惜1季度的反彈階段。

A股2019年的運行節(jié)奏和背景與2005年以及2012、2013年的牛熊轉折期有相似之處，市場的共性：1)估值歷史低點但信心低、換手率低+股市政策開始積極+短期經濟風險仍在；2)當年行情仍有困難和反復，N型波動、拉鋸筑底；3)結構性機會增多，包括可轉債市場、安全邊際高的優(yōu)質公司、政策紅利驅動型主題。

樂觀一點表述，對于長線資金，基于2、3年，2019年可能是新牛市的起點，正是播種未來的機會和希望的好時機。每一次市場短期的超跌都是長期的好買點

1.2、持續(xù)看好一季度反彈

年初以來我們持續(xù)強調2019年一季度中、美兩國資本市場將迎來共振式反彈，提出行情的動力來自MOVE預期的改善，Money貨幣、Oversea海外(海外貨幣政策)、Value估值、Economy對經濟基本面的預期等。目前來看，這些預期相比2018年四季度出現(xiàn)非常猛烈的轉變。

1.3、《凡是過去，皆為序章》提出的2019年七大猜想均實現(xiàn)，甚至超預期

猜想1:宏觀政策更積極但是政策力度受限，“螺螄殼里做道場”——事實是，宏觀政策的確更積極了，而且1月份金融數(shù)據(jù)又讓市場有了政策火力全開、“大水漫灌”預期。也許后面幾個月會有修正，但宏觀政策環(huán)境仍會相對寬松。

猜想2:宏觀政策手段更注重激發(fā)市場活力，充分挖掘存量財政潛力——事實上，信貸、金融、資本市場手段開始加大激發(fā)市場火力的力度，而財政的積極作用，特別是減稅降費仍有空間。

猜想3:2019年貿易摩擦階段性緩和，相應，人民幣2019年將維持強勢

猜想4:2019年資本市場將更加活躍，資本市場是深化市場化改革重要抓手

猜想5:風水輪流轉，中國資產將成全球長線投資的配置寵兒

猜想6:中國權益資產的結構性機會增多，A股的機會多于港股

猜想7:精選中資美元債，是中國資產配置中防守反擊策略的優(yōu)選

——事實上，猜想3到猜想7，符合預期，甚至短期A股的表現(xiàn)略超預期。

2、短期展望：反彈行情加速上沖，3月行情可能“倒春寒”、洗洗更健康

2.1、年初以來的MOVE因素對于春季行情依然正面，類比1999、2015年“牛市”的市場情緒開始升溫。

年初以來的MOVE因素對于春季行情目前依然正面，特別是春節(jié)后行情急速上沖，導致“踏空”者眾多，牛市預期明顯升溫，。1月份今年流動性數(shù)據(jù)、金融監(jiān)管政策的改善超預期，驅動A股和港股“逼空式”加速上漲，刺激中國本土投資者積極加倉，進而反彈行情自我強化。

Money貨幣、金融政策預期持續(xù)升溫，國家牛市的情緒蔓延：首先，1月金融數(shù)據(jù)標志著從寬貨幣到寬信用的拐點確立，尤其是，表外融資從收縮走向反彈，2018年“去杠桿”重災區(qū)的“影子銀行”開始恢復性增長，可能預示著政策態(tài)度顯著改善。其次，中央關于金融是國家重要的核心競爭力以及搞活資本市場的重要講話，極大提升了A股投資者信心——對于“國家牛市”的樂觀情緒開始快速蔓延，投資者對于1999年“5.19”行情和2015年“加杠桿瘋?！背跗诘拿篮没貞?，驅動高風險偏好的投資者加速加倉入場。

Oversea海外市場也是一片樂觀：首先，海外資本市場也在延續(xù)反彈。聯(lián)儲公布的1月FOMC會議紀要顯示，幾乎所有委員希望今年年晚些時候結束縮表。

Value針對估值洼地的外資布局行為，仍在提振投資者信心：MSCI將在2019年2月28日公布咨詢結果，決定是否將MSCI中國A股大盤指數(shù)納入因子從5%增加至20%。如果如期納入，則有助于外資繼續(xù)加快布局A股，相反，如果不大預期，會增加短期震蕩回調壓力。1月北上資金凈流入A股607億元，創(chuàng)歷史新高，2月延續(xù)了1月份外資加速布局中國股票的趨勢，2月至今北上資金凈流入A股已經達到513.99億。

Economy：政策寬松有助于改善經濟預期隨著1月份社融數(shù)據(jù)的披露，市場對于經濟提前見底的預期快速提升，至少1季度還無法證偽。

2.2、何時出現(xiàn)反彈MOVE動能透支之后的震蕩？三月中旬之后要小心

何時出現(xiàn)反彈MOVE動能透支之后的震蕩？我們繼續(xù)沿著反彈邏輯主線MOVE來分析，特別是關注MOVE動能對于主要增量資金來源的投資者的影響，也就是說，從1月份外資主導的增量資金，轉變?yōu)?月以后中國本土資金主導中國A股市場增量資金，對于行情節(jié)奏、力度、空間的影響。

2.2.1、Money貨幣：2月金融數(shù)據(jù)會增加3月份行情分歧但問題不大

2月份金融數(shù)據(jù)繼續(xù)超預期的難度大，但是，依然維持偏寬松的流動性環(huán)境，因此，市場對于數(shù)據(jù)的反應更多是預期的波動，也許有“假摔”，但是，不會出現(xiàn)超預期的流動性收縮的局面。1月份出色的金融數(shù)據(jù)提升了“大放水”預期，到底“大放水”能否持續(xù)超預期，2月的金融數(shù)據(jù)是重要變量。

首先，國新辦舉行堅決打好防范金融風險攻堅戰(zhàn)新聞發(fā)布會表示繼續(xù)緊盯進行監(jiān)管套利、加通道、加杠桿的影子銀行活動，包括同業(yè)投資、同業(yè)理財、委托貸款、通道類信托貸款等業(yè)務，要進一步鞏固前期治理成果。

第二，特別是股市大漲之后，要警惕監(jiān)管層對信貸資金流向的管理。

第三，2月份金融數(shù)據(jù)可能低于目前市場的樂觀預期。根據(jù)興業(yè)證券銀行研究員跟蹤的高頻數(shù)據(jù)，截至本周末開票量仍為1000億級別負值，繼而票據(jù)在2月對于社融和信貸的貢獻，可能相對有限。

2.2、Oversea海外，美股“利多出盡”的風險在加大，可能是3月份港股和A股震蕩的風險源

首先，美聯(lián)儲如果沒有實質性寬松，就是壞消息。投資者已經充分反映了聯(lián)儲態(tài)度轉鴿的預期，市場加息預期進一步回落至0次以下，并且預期年內會結束縮表。

第二，中美達成和解協(xié)議的預期，也逐步反應在了股價里面。

第三，年初美聯(lián)儲和非美央行態(tài)度轉鴿，修復了美股的風險偏好，但是，改變不了美國經濟增速下行的趨勢。美國經濟大概率已經見頂回落。2月制造業(yè)Markit PMI低于預期，PMII初值53.7，為17年9月迄今的新低，這也低于54.8的市場預期。另外，1月份工業(yè)產值、制造業(yè)生產下滑超預期。當美股反彈到了歷史高位附近時，上市公司業(yè)績預測下調的壓力會成為壓垮市場的稻草。

2.2.3、Value估值，便宜是硬道理，但是，漲的太快就是風險

海外投資者等機構投資者以及積極股市政策都推崇“慢?！?，類似2015年的杠桿式“瘋?！敝粫皣樀健蓖赓Y和監(jiān)管層。

首先，后續(xù)外資流入速度可能階段性放緩，國內資金將成為春季行情的主要增量資金和驅動力。2019年以來陸股通流入累計金額已經達到1113億。A股快速上漲之后，波動率加大，則外資“追漲”的意愿下降。在2月25日A股大漲之際，陸股通卻出現(xiàn)了近期罕見的凈流出。后續(xù)有兩方面的不確定性

1)隨著海外風險加大，外資回流新興市場的趨勢可能發(fā)生變化。

2)2月28日MSCI將公布A股大盤股納入比例是否從5%提高到20%的審議結果，那么也只是符合當前市場預期，但是，如果小概率發(fā)生，還是維持5%，將會引發(fā)市場短期震蕩。根據(jù)興業(yè)證券策略團隊測算帶來被動及主動型增量資金約497億美元?？紤]到提高比例將是分步進行，并且被動資金屆時才會納入，年初外資的洶涌流入很可能已經充分反映了主動資金提前入場搶籌的意愿。

其次，吸取2015年的慘痛教訓，2019年積極股市政策大概率將立足“慢?！?。

——在2018年12月23日報告《華山只有一條路，走出險境須激活資本市場》、2019年1月1日報告《凡是過去，皆為序章》，我們就提出：華山只有一條路，中國要走出當前的經濟困難需要激發(fā)民間的活力，而激活資本市場則是最優(yōu)解。因為傳統(tǒng)的宏觀刺激政策受制于國內外環(huán)境的約束，而資本市場是盤活市場化改革、提升民間活力的重要抓手。

——2月25日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人就表示：“近期有關場外配資的報道增多。對此，我會密切關注，指導有關方面依法加強對交易的全過程監(jiān)管。各證券公司要嚴格執(zhí)行經紀業(yè)務及融資融券客戶適當性管理，加強異常交易監(jiān)控，認真做好技術系統(tǒng)安全防護。同時，也希望廣大投資者理性投資，防范投資風險”。

2.2.4、Economy and earning基本面，業(yè)績對美股有驚、對A股無險

3月中旬開始要提防美股的基本面風險。后續(xù)美國經濟數(shù)據(jù)、美股上市公司一季度YOY業(yè)績都有下調風險，而美股指數(shù)已經反彈到歷史高位附近，因此，美股的調整風險將會加大，短期可能影響港股市場，進而影響A股市場的風險偏好。

自2018年12月以來，隨著美國經濟見頂回落的跡象越發(fā)明顯，標普500指數(shù)的盈利預測一致預期快速下調，截止2月22日，標普500指數(shù)2019年預測EPS較高點回落了約7%。2018年美股業(yè)績受益經濟強勁增長、稅改、大規(guī)?；刭彽拇碳?，標普500指數(shù)2018年全年EPS預計同比增長達到23%，2019年業(yè)績增速必然回落。隨著美股估值修復，基本面的放緩將成為影響市場的主要變量。

中國股票的盈利預期自2018年中以來就開始了大幅下調，估值也已經反映了盈利的下調。不過，進入3月財報季之后，年報和2019年一季報盈利繼續(xù)放緩，也會制約股市的短期表現(xiàn)。

3、投資策略：享受春季行情，并根據(jù)風險收益來前瞻性調整倉位和股票

3.1、牛熊轉折期、底部區(qū)域，戰(zhàn)略樂觀、戰(zhàn)術靈活

海外市場2季度的動蕩，雖然在短期也會壓制新興市場股市，但是，中期來看，2018年率先調整、全球估值洼地的中國優(yōu)質股票資產(A股、港股)有望迎來長線資金逢低增持的好時機。

我們判斷A股2019年的走勢節(jié)奏類似2005年或者2013年的牛熊轉折期，行情N型波動、反復拉鋸筑底，拉長來看都是新牛市的起點。

以2005年為例，下半年A股最終確認了牛熊轉折，震蕩上行，永別了“上證綜指998”。1)積極的股市政策的紅利開始實質性激發(fā)市場活力，最突出的是股權分置改革。2)上證綜指PE達到當時的歷史低點，隨著無風險收益率下行，股市的投資價值進一步提升。3)當庫存周期見底之后，經濟進入新一輪上行周期，股市也確認了牛熊轉折。

3.2、阿爾法策略，精選核心資產

一方面，立足長期價值，可以精選金融、地產、消費、周期等領域現(xiàn)金流穩(wěn)定、低估值、高分紅收益率的“類債券”核心資產，這類資產港股市場更多。

另一方面，精選優(yōu)質成長的核心資產，聚焦TMT、新能源、新能源車、智能制造、新消費、軍工科技等，特別關注科技股。雖然從市場風格上，可能成長股相比傳統(tǒng)行業(yè)有相對優(yōu)勢，但是，不會重演12-14年創(chuàng)業(yè)板牛市“炒小炒妖炒新”的走法，更多會圍繞基本面而給予成長股龍頭溢價。

3.3、貝塔策略，前瞻性圍繞流動性的改善和政策事件做交易

貝塔策略，今年行情一波三折、要有前瞻性，節(jié)奏上可以圍繞重要政策事件做擇時決策，關注年初流動性放松、貿易戰(zhàn)和解，到強調戰(zhàn)略定力、金融反腐，再到市場化改革。

具體而言，上半年貿易談判將達成和解協(xié)議之后，中國政策放松的力度和方式將發(fā)生變化。第一階段，年初貨幣政策相對更積極、流動性超預期放松；第二階段，年中前后開始政策轉向既定的戰(zhàn)略方針，特別是供給側改革、去杠桿、經濟結構調整，年中最明顯的事件變量是金融反腐；

第三階段，穩(wěn)中求進，中國政策環(huán)境改善將更重視市場化的力量，激發(fā)市場活力，體現(xiàn)在：1)推行減稅降費、政策性救助基金等，降低企業(yè)的負擔、增加居民可支配收入，以更加市場化的方式取代政府主導的粗放式投資刺激，從而，財政支撐起到激發(fā)市場活力、四兩撥千斤的作用。 2019年推進增值稅改革，對小微企業(yè)、科技型初創(chuàng)企業(yè)普惠性稅收免除等。2)進一步改革開放、放松管制、促進資本市場健康發(fā)展和創(chuàng)新，目前預期偏低的國企改革不排除有超預期的可能性。

因此，今年雖然大盤指數(shù)有波折，但是，結構性機會增多，包括，(1)受益于政策紅利的主題機會，特別是科創(chuàng)板、減稅、鼓勵科技創(chuàng)新等政策紅利。(2)特別是精選金融、地產、消費等領域內需主導性強、現(xiàn)金流穩(wěn)定、低估值、高分紅收益率的“類債券”核心資產，逆向思維、波段操作。

4、風險提示

全球經濟增速下行；美國加息及縮表；大國博弈的政治風險。