春節(jié)過(guò)后，受假期海外利好不斷、國(guó)內(nèi)貿(mào)易數(shù)據(jù)較好、年初信貸可能超預(yù)期、經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)反彈預(yù)期升溫以及中美貿(mào)易談判頻傳利好等影響，國(guó)債期貨沖高后調(diào)整下行。短期內(nèi)，利空因素仍待消化，調(diào)整仍將延續(xù)。中期來(lái)看，年初經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反彈主要得益于季節(jié)性因素，后期很難持續(xù)，寬貨幣配和寬信用組合拳仍將持續(xù)，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍較大，同時(shí)貿(mào)易爭(zhēng)端仍然存在不確定性，受基本面和資金面支撐的債市依然看漲，維持逢回調(diào)做多的思路。

社融反彈持續(xù)性存疑

上周央行公布的2019年1月份信貸、社融數(shù)據(jù)均遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，1月份新增人民幣貸款3.23萬(wàn)億元，新增社會(huì)融資規(guī)模4.64萬(wàn)億元；M2同比增速為8.4%，前值8.1%；社融同比增速10.4%，前值9.78%。其中，新增貸款季節(jié)性上升，遠(yuǎn)高于去年同期的2.9萬(wàn)億元。非標(biāo)同比改善、信用債券融資火爆、表內(nèi)信貸放量共同拉動(dòng)社融增量超預(yù)期。但從結(jié)構(gòu)角度看，票據(jù)融資、居民中長(zhǎng)期貸款、專(zhuān)項(xiàng)債融資的高增長(zhǎng)一定程度上掩飾了企業(yè)端融資需求的疲弱。

總的來(lái)看，社融反彈延續(xù)性有待觀察，但寬信用仍在加碼，近日中辦、國(guó)辦聯(lián)合發(fā)文要求加強(qiáng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)的金融服務(wù)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)社融增速將趨勢(shì)企穩(wěn)，同時(shí)近期海外主要央行也紛紛轉(zhuǎn)向鴿派立場(chǎng)，對(duì)我國(guó)貨幣政策的約束減少，流動(dòng)性寬松格局仍將延續(xù)，債市收益率仍有下行空間。

貿(mào)易數(shù)據(jù)向好仍需驗(yàn)證

上周海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，以美元計(jì)，2019年1月中國(guó)出口同比增長(zhǎng)9.1%，進(jìn)口同比增長(zhǎng)-1.5%，實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差391.6億美元，均高于市場(chǎng)預(yù)期。出口增速超預(yù)期反彈或主要受基數(shù)效應(yīng)、節(jié)前效應(yīng)和外需暫時(shí)回升的影響。

基數(shù)效應(yīng)方面，2018年1月出口環(huán)比增速和季調(diào)的同比增速均大幅回落，導(dǎo)致2019年1月同比基數(shù)走低。從環(huán)比增速看，1月出口季調(diào)環(huán)比增速-3.3%，降幅擴(kuò)大且連續(xù)4個(gè)月環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)，顯示出口并未趨勢(shì)性改善，貿(mào)易爭(zhēng)端搶跑效應(yīng)消退的負(fù)面影響仍在持續(xù)。節(jié)前效應(yīng)方面，今年春節(jié)較去年提前10天以上，節(jié)前趕工的邏輯或使部分出口提前進(jìn)行，拉高1月出口增速?？紤]到2月同比基數(shù)走高、先行指標(biāo)回落等因素，1月出口增速的反彈或是暫時(shí)現(xiàn)象。未來(lái)在擴(kuò)大開(kāi)放、增加進(jìn)口和搶出口效應(yīng)逐漸消退的背景下，貿(mào)易順差將趨收縮。

通脹如期回落

上周?chē)?guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的1月數(shù)據(jù)顯示，通脹旺季不旺，內(nèi)需仍堪憂。不過(guò)隨著生豬存欄加速下滑，后續(xù)豬肉價(jià)格上漲的空間值得關(guān)注。中長(zhǎng)期看，今年豬肉價(jià)格大概率迎來(lái)豬周期上行拐點(diǎn)，養(yǎng)豬板塊股票持續(xù)上漲也反映市場(chǎng)較為一致的預(yù)期。一旦豬周期拐點(diǎn)確定，豬肉價(jià)格將迎來(lái)上漲，有望推升CPI同比回升。

PPI環(huán)比跌幅擴(kuò)大，與領(lǐng)先指標(biāo)下跌趨勢(shì)基本符合。2月在國(guó)際油價(jià)回暖背景下，石油和化工產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格跌勢(shì)將進(jìn)一步減緩，預(yù)計(jì)2月PPI仍然會(huì)處于0附近。全年來(lái)看，受總需求持續(xù)走弱和基數(shù)效應(yīng)影響，PPI仍然趨于下行，油價(jià)的短期回暖可能對(duì)PPI下行存在緩沖效應(yīng)。從基于環(huán)比數(shù)據(jù)推算的2019年通脹走勢(shì)來(lái)看，整體通脹無(wú)憂，甚至到2019年下半年有通縮隱憂。

綜上，短期受利空消息影響，國(guó)債期貨將延續(xù)振蕩調(diào)整，中期來(lái)看，受基本面以及資金面支撐的債市依然看漲。