裂解價差回暖，近日美油裂解價差回升至30美元/桶附近。煉廠利潤擴大，有持續(xù)生產(chǎn)、采購原油的動力。后期原油大概率向上突破振蕩區(qū)間，中國原油標的更偏重質(zhì)原油，預(yù)期漲幅將更大。

原油徘徊在前期振蕩區(qū)間內(nèi)，15天年化波動率重新回落至22%的歷史較低水平。對于后市，我們認為原油在此振蕩是在用時間換空間，后期大概率向上突破。

美原油產(chǎn)量增速料放緩

美原油新增產(chǎn)能主要來源于頁巖油，頁巖油井和傳統(tǒng)油井最大的區(qū)別在于頁巖油井投產(chǎn)快、衰竭也快，生產(chǎn)商不停地投入資本開發(fā)新油井補充衰竭油井。經(jīng)過統(tǒng)計研究，我們發(fā)現(xiàn)美國油井完井數(shù)滯后于油價4個月，美國新鉆數(shù)和完井數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)下降。

一口油井從鉆探到出油需要經(jīng)過兩個步驟，打井和壓裂。第一，鉆井數(shù)雖然維持高位，但已經(jīng)停止增長一段時間，自去年11月達到高峰后就出現(xiàn)回落。第二，美國的壓裂能力其實在油價上漲的時候就一直沒能跟上鉆探的節(jié)奏，導(dǎo)致已鉆未完井數(shù)量持續(xù)增加，現(xiàn)在更是出現(xiàn)了放緩的跡象。2018年11月水力壓裂作業(yè)井的數(shù)量下降到44臺，低于2018年4—8月的48—50臺的水平。

從頁巖油廠商的情況看，大型公司確實有抵御風(fēng)險的能力，但是考慮到邊際效用的情況，一些資源相對不好的小型公司會在油價降至成本線以下時率先減產(chǎn)。因此，我們認為今年美原油的產(chǎn)量增量可能沒有之前預(yù)估的120萬桶/日那么高。

地緣政治因素利好原油

原油市場最大的利多一直是地緣政治因素。委內(nèi)瑞拉問題持續(xù)發(fā)酵，在委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)馬杜羅宣布與美國斷交后，美國宣布制裁委內(nèi)瑞拉國有石油公司。雖然短期來看委內(nèi)瑞拉仍能找到其他出口渠道，對全球原油供求影響有限，但實際情況要復(fù)雜得多。

美國和委內(nèi)瑞拉在原油市場上互補性很強，美國開采的頁巖油屬于輕油，需要委內(nèi)瑞拉的重油調(diào)和，而委內(nèi)瑞拉也要從美國進口輕油才能生產(chǎn)成品油。一旦這種互惠關(guān)系消失，美國輕油現(xiàn)貨下跌可能進一步打壓頁巖油產(chǎn)量，而委內(nèi)瑞拉也會由于失去輕油調(diào)和而影響原油供應(yīng)。

技術(shù)面暗示筑底完成

首先，布倫特月間價差結(jié)構(gòu)平緩，相比之前contango結(jié)構(gòu)有所修復(fù)。其次，裂解價差回暖，近日美油裂解價差回升至30美元/桶附近。煉廠利潤擴大，有持續(xù)生產(chǎn)、采購原油的動力。最后，布倫特的非商業(yè)多空持倉比連續(xù)6周回升，顯示市場做多人氣開始聚集。這些跡象從技術(shù)面佐證原油有上漲需求。

綜上，1月是OPEC減產(chǎn)的第一個月份，雖然俄羅斯減產(chǎn)幅度有限，但伊朗產(chǎn)量會繼續(xù)下降，預(yù)期OPEC將至少有100萬桶/日的減產(chǎn)。我們認為后期原油大概率向上突破振蕩區(qū)間，中國原油標的更偏重質(zhì)原油，受委內(nèi)瑞拉內(nèi)亂影響，預(yù)期漲幅將更大。