與市場(chǎng)不同觀點(diǎn)：軍工股具備配置價(jià)值

市場(chǎng)認(rèn)為軍工板塊具有很強(qiáng)的主題性投資性質(zhì)，機(jī)構(gòu)配置一直較低，而我們認(rèn)為從價(jià)值投資角度看，軍工行業(yè)具備配置價(jià)值。 2018 年是軍工從主題投資向價(jià)值投資轉(zhuǎn)變的拐點(diǎn)， 2019 年將延續(xù)這樣的風(fēng)格。 軍工行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，在于行業(yè)景氣度的持續(xù)驗(yàn)證，以及基于價(jià)值投資角度的公司價(jià)值重估。我們?cè)趫?bào)告中重新搭建了軍工股估值體系，模型結(jié)果顯示火炬電子、中航沈飛、內(nèi)蒙一機(jī)等標(biāo)的在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)具備配置價(jià)值。

2019投資機(jī)會(huì)：景氣度持續(xù)驗(yàn)證&價(jià)值重估

景氣度驗(yàn)證：行業(yè)高度景氣是市場(chǎng)認(rèn)可軍工板塊最主要的原因，我們認(rèn)為，所有的邏輯最終要體現(xiàn)在上市公司報(bào)表上才算真正的兌現(xiàn)，因此我們對(duì)軍工上市公司歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行詳細(xì)分析，驗(yàn)證歷史數(shù)據(jù)是否能夠反映行業(yè)景氣度在五年計(jì)劃中前低后高，以及軍改結(jié)束后行業(yè)景氣度恢復(fù)的觀點(diǎn)，并在此基礎(chǔ)上判斷 2019-2020 年哪些上市公司報(bào)表能夠繼續(xù)驗(yàn)證行業(yè)的景氣，以及會(huì)體現(xiàn)在哪些財(cái)務(wù)指標(biāo)上。數(shù)據(jù)分析結(jié)果顯示，產(chǎn)品距離最終使用方(軍方)近的公司，以及下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛的公司(比如元器件廠商)，其報(bào)表數(shù)據(jù)最能驗(yàn)證行業(yè)景氣，因此建議關(guān)注中航沈飛、內(nèi)蒙一機(jī)、火炬電子、振華科技等；

價(jià)值重估：我們認(rèn)為軍工板塊具有配置價(jià)值，因此需要從配置而不是炒作的角度衡量其投資價(jià)值。我們從以下四個(gè)方面重新搭建軍工股估值體系：第一，相對(duì)估值法，同時(shí)考慮利潤(rùn)與現(xiàn)金流；第二，絕對(duì)估值法，用折現(xiàn)模型倒推永續(xù)增長(zhǎng)率；第三，體外資產(chǎn)以二叉樹期權(quán)定價(jià)原理量化其價(jià)值；第四，公司治理水平優(yōu)秀的公司應(yīng)給予溢價(jià)。模型結(jié)果顯示以下標(biāo)的值得重點(diǎn)關(guān)注：火炬電子、中航沈飛、內(nèi)蒙一機(jī)、中航機(jī)電，同時(shí)建議關(guān)注中航重機(jī)、四創(chuàng)電子。

持續(xù)關(guān)注改革進(jìn)展

2018 年以來，從短期效果來看，相關(guān)政策事件對(duì)短期行情的刺激已經(jīng)越來越弱，軍民融合委員會(huì)召開會(huì)議、院所改制方案獲批等幾項(xiàng)行業(yè)事件都沒能驅(qū)動(dòng)板塊行情；從長(zhǎng)期效果來看， 2018 年各項(xiàng)改革都在推進(jìn)，但整體進(jìn)度較慢，距離能夠真正提升企業(yè)盈利水平、改善財(cái)務(wù)報(bào)表還有較長(zhǎng)時(shí)間。我們認(rèn)為，在 2019 年軍工領(lǐng)域的各項(xiàng)改革會(huì)繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)，但距離真正改善企業(yè)報(bào)表仍需要較長(zhǎng)時(shí)間。

投資建議

我們認(rèn)為 2018 年是軍工從主題投資向價(jià)值投資轉(zhuǎn)變的拐點(diǎn)，2019 年將延續(xù)這樣的風(fēng)格，軍工行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，在于行業(yè)景氣度的持續(xù)驗(yàn)證，以及基于價(jià)值投資角度的公司價(jià)值重估。從行業(yè)景氣度驗(yàn)證角度，建議關(guān)注中航沈飛、內(nèi)蒙一機(jī)、火炬電子、振華科技等；從價(jià)值重估角度，重點(diǎn)關(guān)注火炬電子、中航沈飛、內(nèi)蒙一機(jī)、中航機(jī)電，建議關(guān)注中航重機(jī)、四創(chuàng)電子。

風(fēng)險(xiǎn)提示：武器裝備研制生產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期；軍工行業(yè)改革不及預(yù)期。