部分上市公司面臨商譽減值的壓力

近期國內股指市場環(huán)境出現(xiàn)了一些積極信號，一方面央行全面降準，流動性得到明顯改善，市場風險偏好有所回暖；另一方面外圍市場風險也得到緩和，在美聯(lián)儲主席鮑威爾發(fā)表偏鴿派言論后，美股止跌回升。受此影響，股指上周五觸底反彈。但我們認為，在經濟基本面下行、企業(yè)盈利下滑的背景下，市場難言反轉，春節(jié)前股指做多仍需謹慎。

政策仍需加碼

中國2018年12月官方制造業(yè)PMI為49.4%，前值50%。分項數(shù)據(jù)中新訂單指數(shù)為49.7%，環(huán)比下降了0.7個百分點，是2016年2月以來首次落入收縮區(qū)間，體現(xiàn)內需下行壓力較大；新出口訂單為46.6%，環(huán)比下跌了0.4個百分點，外需形勢也不容樂觀。2018年全球主要發(fā)達國家PMI指數(shù)均下滑，顯示全球經濟增長勢頭明顯減弱。通常情況下，制造業(yè)PMI指標會領先GDP增速，預計2019年全球經濟整體延續(xù)弱勢。國內方面，外需大概率繼續(xù)回落，擴大內需是今年穩(wěn)增長的重點。

1月4日央行宣布下調金融機構存款準備金率，央行解釋此次降準將釋放資金約1.5萬億元，加上即將開展的定向中期借貸便利操作和普惠金融定向降準動態(tài)考核所釋放的資金，再考慮今年一季度到期的中期借貸便利不再續(xù)做的因素后，凈釋放長期資金約8000億元。央行表態(tài)此舉可以有效增加小微企業(yè)、民營企業(yè)等實體經濟貸款資金來源。2018年央行累計降準四次，降準帶動市場資金利率一路下行，銀行間流動性較為充裕，但是降準對社融的提振效果并不明顯，寬貨幣沒有向寬信用傳導。這意味著盡管去年以來，貨幣政策一直保持穩(wěn)健偏寬松的格局，但是企業(yè)融資問題仍然存在，未來貨幣政策和財政政策的力度需要加碼，才可以真正有效降低企業(yè)的實際融資成本，提升企業(yè)內在需求。

商譽減值影響較大

商譽減值是2017年至今中小創(chuàng)股票面臨的一個重大問題，由于商譽減值使中小創(chuàng)業(yè)績頻頻爆雷，因此市場對商譽減值的關注度較高。2017年年報中創(chuàng)業(yè)板商譽減值損失為125.44億元，而凈利潤僅為946.31億元，商譽減值損失占凈利潤的13.26%，若剔除商譽減值損失的影響，凈利潤增速將從-12.48%變?yōu)?2.72%。由于2014年至2016年創(chuàng)業(yè)板公司進行了大量外延式并購，導致并購過程中創(chuàng)業(yè)板公司累積了大量商譽。一般來說，交易對手方的業(yè)績承諾期為三年，若按2014年開始計算，即2017年至2019年會進入外延式并購的公司結束業(yè)績承諾期的三年，一旦業(yè)績不及預期，需要進行商譽減值處理，公司存在利潤大幅下滑的風險。1月7日，根據(jù)財政部消息，會計準則委員會近期就“商譽及其減值”議題進行討論，大部分咨詢委員同意商譽進行攤銷，而不是減值測試，但是2018年年報的會計處理方法不會變化。由于創(chuàng)業(yè)板上市公司需要在1月31日之前完全披露2018年年報預告，預計屆時會有不少創(chuàng)業(yè)板公司面臨商譽減值的壓力。因此，春節(jié)前業(yè)績或成為市場較大的負面因素。

總體來看，我們認為此次降準對市場的影響短期提升了投資者的風險偏好，但股指反彈持續(xù)性存疑。另外，從去年央行公告降準前后股指市場的表現(xiàn)來看，股指并未得到明顯提振。本周去年12月經濟數(shù)據(jù)將陸續(xù)披露，考慮到目前貨幣傳導機制仍不算通暢，短期或仍難看到寬信用的局面。春節(jié)前業(yè)績風險值得關注，股指較難走出趨勢性上漲行情，短線反彈空間有限。