政策效果有待體現(xiàn)，企業(yè)業(yè)績短期難以改善，股指繼續(xù)筑底夯實底部的概率較大。

2018年2月以來，在上市公司業(yè)績增速下滑和市場情緒低落等因素影響下，A股呈現(xiàn)趨勢下跌態(tài)勢。截至12月中旬，上證綜指年內(nèi)跌幅接近23%，28個申萬一級行業(yè)指數(shù)全部下跌。

上市公司業(yè)績延續(xù)下行

今年以來，我國外部環(huán)境發(fā)生明顯變化，經(jīng)濟(jì)下行壓力有所加大，三季度GDP增長放緩至6.5%。當(dāng)前，部分企業(yè)經(jīng)營困難較多，長期積累的風(fēng)險隱患有所暴露。12月3日召開的中央政治局會議提出，辯證看待國際環(huán)境和國內(nèi)條件的變化，堅定不移辦好自己的事，明年要繼續(xù)打好三大攻堅戰(zhàn)，推動制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，促進(jìn)形成強(qiáng)大國內(nèi)市場。進(jìn)一步穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)金融、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn)預(yù)期，提振市場信心。

從中央政治局會議基調(diào)和央行創(chuàng)設(shè)定向中期借貸便利加大金融支持實體的力度來看，穩(wěn)增長政策正在逐步推進(jìn)，但短期對上市公司業(yè)績的提振有限。同時，年末解禁壓力和明年1月創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值壓力比較大，市場底或仍需等待。從驅(qū)動股指估值的另外兩個因素來看，一方面，今年以來，無風(fēng)險利率大幅下行有助于降低企業(yè)財務(wù)費用，提升企業(yè)業(yè)績，但上市公司流動性依然緊張，暫難反映到企業(yè)業(yè)績改善層面。另一方面，市場情緒仍不穩(wěn)定，未來兩個月中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系大概率改善，但仍有不確定性。綜合來看，政策效果仍有待體現(xiàn)，短期或難推動企業(yè)業(yè)績改善，股指繼續(xù)筑底夯實底部的概率更大，宏觀事件對市場情緒的影響或難改變目前股指弱勢運行的狀態(tài)。

市場結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化

市場下跌過程中，滬深兩市成交量明顯萎縮，風(fēng)險偏好較高的融資余額由年初的超1萬億減少至目前7500億元附近，場內(nèi)風(fēng)險偏好較高的資金仍在流出。但是，指數(shù)化投資和外資增持正逐步成為趨勢，市場結(jié)構(gòu)正在優(yōu)化。

第一，公募指數(shù)型基金份額持續(xù)增加。2018年以來，被動指數(shù)型基金份額從年初的3227億份增至目前4710億份，增長46%。滬深300和中證500ETF份額年內(nèi)已經(jīng)翻番，四季度的增幅尤為明顯。截至12月中旬，華夏上證50ETF（510050）、華泰柏瑞滬深300ETF（510300）和南方中證500ETF（510500）三只跟蹤股指期貨標(biāo)的指數(shù)的ETF份額分別達(dá)到了210億份、106億份和75億份，較年初的133億份、50億份和28億份，分別同比增長達(dá)58%、112%、168%。

第二，外資持續(xù)北上流入A股。2018年以來，外資通過陸股通累計流入接近3000億元，較2017年相比有明顯增加。自陸股通開通以來，北向累計流入資金近6500億元。外資已經(jīng)成為市場的重要力量之一，外資重倉股集中在權(quán)重股，目前，外資持股市值前10里沒有中證500成分股，都是滬深300成分股。

指數(shù)化投資和外資流入A股有助于市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與改善，機(jī)構(gòu)利用股指期貨進(jìn)行套保的需求將進(jìn)一步增加。首先，當(dāng)股指期貨貼水時，指數(shù)基金會利用相應(yīng)的股指期貨代替現(xiàn)貨建倉，獲取貼水帶來的基差回歸收益。其次，外資對于市場退出機(jī)制的需求較大，有助于股指期貨市場的進(jìn)一步活躍。

美股調(diào)整對A股影響有限

美股近期調(diào)整幅度較大，美股下跌對A股的傳導(dǎo)體現(xiàn)在資金外流，我們認(rèn)為，A股走勢與自身基本面因素相關(guān)性更高，目前，上證綜指的動態(tài)市盈率僅為11倍，遠(yuǎn)低于標(biāo)普500指數(shù)的19倍，估值優(yōu)勢明顯，外資傾向于中長期投資，短期資金大規(guī)模外流的可能性較小。

綜合來看，市場主線將圍繞中美經(jīng)貿(mào)談判進(jìn)展、上市公司業(yè)績下滑以及改革預(yù)期展開，在沒有實質(zhì)利好的情況下，企業(yè)業(yè)績短期難以改善，股指繼續(xù)筑底夯實底部的概率較大，宏觀事件對于短期市場情緒的影響或難改變目前股指弱勢運行的狀態(tài)。