臨近年底，資金趨緊，央行貨幣政策力度不及預(yù)期，利率上升，國債承壓。后期即使資金需求高峰過去，由于投資者信心修復(fù)，對(duì)于國債的配置也將下降，國債此輪回調(diào)仍沒有結(jié)束。

年底資金趨緊

臨近年底，資金進(jìn)入季節(jié)性的需求高峰。首先，月中企業(yè)集中繳稅，企業(yè)的資金壓力較大。其次，11月20—25日商業(yè)銀行將進(jìn)入集中上繳存款準(zhǔn)備金的節(jié)點(diǎn)，銀行資金趨緊。再次，政府發(fā)行債券將會(huì)開始繳款，社會(huì)資金也將被占用。最后，臨近年底，銀行面臨年終考核，部分銀行為了達(dá)標(biāo)，勢(shì)必會(huì)采取惜貸的措施，這將減少市場的流動(dòng)性。在上述四個(gè)因素的共同作用下，年底的資金壓力較大。受此影響，近期市場利率出現(xiàn)了上漲的態(tài)勢(shì)，顯示出國內(nèi)資金趨緊的態(tài)勢(shì)。這是近期國債價(jià)格大幅下挫的重要原因。

為了平抑持續(xù)上升的利率，央行在本周一時(shí)隔近兩個(gè)月重啟逆回購。本周前三個(gè)工作日，央行共進(jìn)行了總額4000億元的逆回購操作，其中3400億元為7天期逆回購、600億元為14天期逆回購。從目前央行逆回購的期限來看，時(shí)間都為短期。因此，央行逆回購的目的主要是為了緩解年底市場的資金壓力，并不能以此認(rèn)定這是央行釋放流動(dòng)性的信號(hào)。從中期借貸便利（MLF）來看，本月央行有兩筆MLF到期，額度分別為1880億元和2880億元，央行分別續(xù)作1875億元和2860億元的量。雖然續(xù)作額度都有削減，但是由于量不大，并沒有對(duì)市場的貨幣供應(yīng)產(chǎn)生較大的擾動(dòng)。

本周美聯(lián)儲(chǔ)將舉行12月的議息會(huì)議。雖然此前美國總統(tǒng)公開反對(duì)美國加息，但是從目前美國的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和市場反應(yīng)來看，美國12月加息概率較大。在這種情況下，中美利差將會(huì)進(jìn)一步縮小，人民幣貶值的壓力將加大。事實(shí)上，經(jīng)過了前期短暫的人民幣大幅升值之后，近期人民幣又重回弱勢(shì)，這對(duì)國內(nèi)央行的決定將會(huì)產(chǎn)生很大的影響。

整體來看，進(jìn)入年底，國內(nèi)陷入資金趨緊的態(tài)勢(shì)。從央行采取短期逆回購的操作來看，央行處于穩(wěn)定匯率的考慮，短期內(nèi)或不會(huì)如此前預(yù)期降準(zhǔn)，利率或走強(qiáng)，對(duì)國債產(chǎn)生階段性的壓制。

市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖

在月初的G20會(huì)議上，中美雙方表態(tài)不會(huì)對(duì)貿(mào)易爭端問題進(jìn)一步升級(jí)，中美貿(mào)易關(guān)系明顯緩和。之后中國取消了對(duì)美國汽車加征的關(guān)稅，并且預(yù)定美國大豆，這標(biāo)志著中美貿(mào)易摩擦最困難的時(shí)期已經(jīng)過去。目前雙方在對(duì)具體的解決方案進(jìn)行進(jìn)一步的磋商。中美貿(mào)易問題對(duì)經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)因素將會(huì)減弱。其次，本周國內(nèi)開會(huì)對(duì)改革開放40周年進(jìn)行回顧和總結(jié)，會(huì)上釋放的一系列積極信號(hào)有助于提振市場信心。最后，OPEC和俄羅斯達(dá)成了原油減產(chǎn)協(xié)議，原油有望止跌，這將改善整個(gè)商品市場的心態(tài)。

在上述因素的作用下，我們認(rèn)為后期市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)上升，對(duì)于固收資產(chǎn)的配置需求相應(yīng)下降。

整體來看，短期受市場資金趨緊的影響，國債價(jià)格大幅回落。但是考慮到市場信心有所緩和，后期即使資金需求高峰過去，國債的弱勢(shì)也將延續(xù)。因此，我們認(rèn)為國債近期的回調(diào)走勢(shì)并沒有改變。操作上，建議逢反彈沽空。