2018年資本市場的風云激蕩尚未結束，投資者們已開啟對2019年的推演與展望。建議投資者密切關注中美貿易關系、國內經濟增速、財政貨幣政策三條邏輯主線，重點關注明年二季度前后債市牛熊轉換的可能性。

2018年資本市場的風云激蕩尚未結束，投資者們已開啟對2019年的推演與展望。一年的周期對于投資者來講注定變幻莫測，有無限可能，但可以嘗試進行初步預判。12月13日中央政治局會議召開之后，明年宏觀政策的重點脈絡漸漸明晰。我們就會議精神結合目前形勢梳理出明年宏觀經濟的幾條主要邏輯，并在此基礎上推演出國債期貨的相關應對策略，希望能為投資者們提供參考。

中美貿易摩擦仍將加劇市場波動

2019年，中美關系將是最重要的投資邏輯之一。2019年，貿易摩擦仍將會是中美關系的焦點，大概率會是長期性問題，并且處于斗而不破的狀態(tài)。鑒于中美貿易摩擦背后復雜的政治經濟因素以及中美關系變化可能對世界造成的巨大影響，中美經貿問題不會輕易激化，更不會徹底決裂，但也不會輕易結束。

對于金融市場和國債期貨市場來講，中美關系的每一個熱點性事件都有可能引起資本市場的情緒變化，也有可能引發(fā)市場的過度反應。避險情緒的增長與消退，會對金融市場尤其是國債期貨市場產生明顯的影響。我們難以推斷2019年中美關系將會出現(xiàn)哪些熱點問題，也難以推斷未來每一次中美談判的成與敗，更難以推斷中美關系激化與和解的時點，但是我們建議投資者做好應對。

中美關系的階段性緩和，會導致避險情緒暫時消退，引發(fā)國債期貨價格的階段性回調。如果緩和的程度足夠大，將會是期債階段性的做空機會和高等級信用債的做多機會。反之，如果中美貿易問題出現(xiàn)階段性的激化，會導致市場避險情緒的升溫，為國債期貨和利率債帶來做多機會。需要注意的是，如果激化程度較為劇烈，會引發(fā)國內政策的對沖，比如出臺影響較大的減稅降費和擴大開放措施，來對沖中美貿易摩擦帶來的不利影響，因此中美貿易摩擦階段性激化引發(fā)的收益率下行的空間較為有限。

總之，鑒于2019年中美關系的復雜形勢對資本市場的影響以及我國政府穩(wěn)定經濟的決心，投資者交易的難度將提升，需要結合當時的收益率水平和政策環(huán)境相機抉擇。

經濟有望受政策提振  關注債市牛熊轉換

“堅定不移辦好自己的事情，改革開放再啟程”會是明年市場的另一條鮮明的邏輯線。

12月13日中央政治局工作會議傳遞出一個重要信號：決策層的態(tài)度已經從7月底中央政治局會議的“要切實辦好自己的事情”變成了“堅定不移辦好自己的事情”，這表明決策層面對中美關系新形勢經過一定時間的權衡之后，最終的選擇是按自己的邏輯和戰(zhàn)略繼續(xù)推進。

綜合決策層傳遞的方向性信號，我們對于明年經濟形勢的判斷為對勾型（√)走勢。預計明年一季度國內經濟會慣性承壓，二季度可能在政策面的各種支持下，開始企穩(wěn)回升。至于這個“√”的斜率如何，我們傾向于較為平緩的“√”。

之所以說明年一季度經濟增速下行壓力較大，且二季度反彈斜率較為平緩，原因是從目前的經濟數(shù)據(jù)尤其是經濟驅動力的數(shù)據(jù)（消費、投資、進出口）來看，經濟增長動能尚較為疲弱。由于2019年經濟總體形勢可能仍不樂觀，尤其是一季度壓力較大，政策面的支持可能會相應增強。現(xiàn)在來看，明年政策還是很難判斷，政治局會議并沒有明確說明，還需要等待中央經濟工作會議才能有更準確的信息。由于宏觀形勢的復雜性，決策層大概率將會出臺全面性的組合政策，對沖外圍風險和經濟增速下行壓力。

債市是經濟的晴雨表，如果經濟形勢如以上預判，債市在明年一季度還會保持慣性強勢，反向操作風險巨大。債市在今年年底重要經濟政策出臺之際，可能會有一定幅度的調整。但是到了明年一季度，經濟數(shù)據(jù)難以迅速好轉，債市仍然會有做多的動力。如果股市繼續(xù)走低，債市也將是資本投資為數(shù)不多的合適標的。

明年二季度，我們提醒投資者關注債市牛熊的轉換。若宏觀政策對經濟的提振在二季度有所顯現(xiàn)，債市又處于相對高位的水平，不排除會在此時發(fā)生方向性反轉。二季度也將是債市供給壓力增加的時點。一般來講，國債和地方債在二季度開始大量發(fā)行。不排除地方專項債的發(fā)行高峰提前到二季度，這也是需要考慮的重要因素。從債券的牛熊周期來講，債券的牛市最多持續(xù)一年左右，持續(xù)到兩年的情況較為少見，周期性因素也可能影響投資者心理和情緒的轉變。股市的表現(xiàn)也會對債市牛熊轉換的時點產生提前或推后的影響。若股市明年提前好轉，債市牛熊轉換提前發(fā)生的概率會增加。若股市遲遲難以扭轉疲弱走勢，債券牛熊轉換的時點也可能向后延遲。

財政和貨幣政策將對期債產生短期擾動

財政貨幣政策層面，明年可能出現(xiàn)力度和創(chuàng)造性雙雙提升的局面。明年的政策亮點和重點傾向于財政政策，減稅降費可能占據(jù)很大視野。貨幣政策大概率保持合理充裕，更加注重結構調整。如何讓民營企業(yè)、小微企業(yè)獲得融資或是政策重點。

財政政策力度或上升，一般公共預算赤字突破3%概率較大，有可能在3.2%左右。財政政策工具方面，預計2019年減稅降費的規(guī)模還會在1萬億元左右。進一步降低所得稅的可能性也是存在的。減稅方面對債市的影響，需要關注市場信用的擴張。若實體經濟好轉導致信用擴張的到來，會給債市帶來調整的壓力。

圖為地方專項債發(fā)行量與國債期貨走勢對比

投資方面至少會維持今年的力度，地方債發(fā)行規(guī)?？赡軙黾?，專項債可能會大增，達到2萬億元，甚至2.3萬億元規(guī)模。今年的8—9月是地方專項債發(fā)行高峰，供給壓力造成了國債期貨連續(xù)兩個多月的回調。明年地方專項債對期債的沖擊仍然值得警惕，若地方專項債提前進入發(fā)行高峰，投資者需提前做出應對準備。

貨幣政策方面，預計央行大概率維持中性偏寬松政策，保持流動性合理充裕。與今年不同的是央行可能更加注重結構調整，如何讓民營企業(yè)、小微企業(yè)獲得融資是重點關注。再次寬松的可能性依然存在，“降準”“降息”都是可選項。

2018年年內再降準的概率降低，因為降準的必要性和效果都已經較低，而且12月還有較多重要事件，剩余可使用的降準的窗口日也很有限。2019年1月降準的可能性存在，但概率也在降低，需要視美聯(lián)儲加息、中央經濟工作會議、改革開放40周年紀念大會等情況綜合考慮。

預期2019年國內央行可能降準兩次，幅度總計0.5個百分點?！敖迪ⅰ狈矫妫儎踊纠室琅f較難，減低MLF利率可能會有一兩次。降準和降息都有可能給債市帶來短期提振。如果降準降息發(fā)生在明年一季度經濟增速壓力較大的情況下，可能會增強債市的偏強走勢，擴大期債價格的上行空間。

總之，期債從年初強勢持續(xù)至今，收益率到了考驗交易水平的的點位，十年期國債收益率為3.35左右。目前的位置，可能是未來一年的中樞水平，向上向下皆有空間。建議投資者密切關注中美貿易關系、國內經濟增速、財政貨幣政策三條邏輯主線。關注明年二季度前后債市牛熊轉換的可能性，提前準備好各種形勢下的應對策略。