廣西調(diào)研總結(jié)：產(chǎn)量增加具備確定性，混沌的需求有待檢驗(yàn)

1）目前廣西的錳硅合金產(chǎn)量增速放緩，但未來(lái)還有部分爐子將開(kāi)啟。企業(yè)普遍反映今年的錳系合金利潤(rùn)屬于最好的一年，都已盡可能滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)。廣西地區(qū)錳硅企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)導(dǎo)致新增產(chǎn)能非常少，產(chǎn)量增加源于老產(chǎn)能復(fù)工，因此廣西未來(lái)產(chǎn)量增加幅度相對(duì)于其它省份來(lái)說(shuō)偏少，難以代表全國(guó)的普遍情況。從內(nèi)蒙、重慶、貴州等地區(qū)近期的新產(chǎn)能投產(chǎn)情況來(lái)看，明年一季度月產(chǎn)量大概率將突破100萬(wàn)噸。

2）南方鋼廠(chǎng)新標(biāo)前穿水情況嚴(yán)重，因此廣西合金廠(chǎng)普遍反映鋼廠(chǎng)的需求量在新標(biāo)后增加很多，有鋼廠(chǎng)已鎖定某合金廠(chǎng)未來(lái)兩個(gè)月的產(chǎn)量，但對(duì)于這巨大增量是以冬儲(chǔ)為主還是受新標(biāo)影響合金廠(chǎng)表示難以判斷。我們認(rèn)為目前錳硅需求端處于混沌中，現(xiàn)階段要做到對(duì)錳硅需求準(zhǔn)確評(píng)估非常之難，鋼廠(chǎng)當(dāng)前采取的工藝和新標(biāo)前采取的工藝都是“黑箱”，以及鋼廠(chǎng)采購(gòu)的量中用于冬儲(chǔ)的量占比幾何，或者說(shuō)是否存在采購(gòu)足量但實(shí)際使用打折扣的現(xiàn)象，這些問(wèn)題目前都難以回答，需要持續(xù)觀察鋼廠(chǎng)的訂單需求。

★投資建議： 

雖然調(diào)研中南方錳硅供不應(yīng)求的現(xiàn)象十分明顯，但由于南方合金廠(chǎng)在產(chǎn)業(yè)鏈中處于弱勢(shì)地位，缺少自主定價(jià)的能力，后續(xù)走勢(shì)的重心仍在于北方地區(qū)。以SM901和SM905的現(xiàn)有價(jià)格看都缺少機(jī)會(huì)。但機(jī)會(huì)可能存在于后續(xù)的波動(dòng)中：SM901持倉(cāng)較高，若近月的資金博弈導(dǎo)致遠(yuǎn)月期價(jià)被帶動(dòng)，則是逢高沽空的機(jī)會(huì)。且需要密切關(guān)注需求端的變化，例如鋼廠(chǎng)的冬儲(chǔ)行動(dòng)或者潛在的螺紋新標(biāo)檢查都將使得遠(yuǎn)月基差進(jìn)行修復(fù)。11月SM大幅下跌印證了我們的“看跌”評(píng)級(jí)，目前期價(jià)跌幅已到位，因此調(diào)整評(píng)級(jí)為“震蕩”，SM905的合理價(jià)位應(yīng)在【7200，7800】元/噸。

★風(fēng)險(xiǎn)提示： 

下游鋼價(jià)大幅度波動(dòng)。

1、 調(diào)研背景：錳硅需求增量遠(yuǎn)超預(yù)期，鋼價(jià)低迷后能抗跌多久  

上周我們參加了鄭商所支持，Mysteel 組織的廣西錳系企業(yè)調(diào)研活動(dòng)，走訪(fǎng)了港口、錳礦貿(mào)易商以及錳合金生產(chǎn)商等錳系產(chǎn)業(yè)鏈上的多種類(lèi)型企業(yè)，對(duì)當(dāng)前南方地區(qū)的錳系行業(yè)的運(yùn)行狀況進(jìn)行了較為深入和全面的了解。

自從11月螺紋新標(biāo)準(zhǔn)實(shí)行后，我們不得不承認(rèn)錳硅合金的實(shí)際需求增量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，即使在產(chǎn)量連破歷史記錄的情況下，11月現(xiàn)貨仍舊非常緊缺，需求端的超預(yù)期因素導(dǎo)致錳硅合金的期現(xiàn)價(jià)格一度居高不下。相比于供給端相對(duì)確定的新增產(chǎn)量，目前鋼廠(chǎng)對(duì)于錳硅合金的實(shí)際需求究竟增長(zhǎng)了多少，增量需求是曇花一現(xiàn)還是能夠繼續(xù)保持，甚至是否仍有增長(zhǎng)空間都是市場(chǎng)非常關(guān)心的話(huà)題。11月鋼價(jià)已經(jīng)大幅回調(diào)，原料端已普遍感受到鋼廠(chǎng)壓價(jià)，但河鋼12月招標(biāo)套路盡出后，錳硅卻從8500元/噸的第一輪詢(xún)盤(pán)價(jià)逐步上升至8950元/噸的最終定價(jià)，顯示出合金的樂(lè)觀情緒。SM901合約價(jià)格從深貼水修復(fù)為目前的合理基差，但1-5價(jià)差卻持續(xù)擴(kuò)大，可見(jiàn)市場(chǎng)對(duì)遠(yuǎn)月期價(jià)極度悲觀，現(xiàn)貨能抗跌多久對(duì)SM905的運(yùn)行節(jié)奏會(huì)產(chǎn)生較大的影響。

南方錳系行業(yè)雖然今不如昔，但穿水鋼廠(chǎng)尤以南方居多，對(duì)于需求端的改善屬于春江水暖鴨先知，而南方潛在的產(chǎn)能能否釋放以彌補(bǔ)缺口也重要，因此在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，廣西地區(qū)的情況對(duì)錳硅期價(jià)未來(lái)的運(yùn)行具備了一定的參考意義。

2、 調(diào)研觀點(diǎn)總結(jié)：產(chǎn)量增加具備確定性，混沌的需求有待檢驗(yàn)

1） 目前廣西的錳硅合金產(chǎn)量增速放緩，但未來(lái)還有部分爐子將開(kāi)啟。企業(yè)普遍反映今年的錳系合金利潤(rùn)屬于最好的一年，都已盡可能滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)，某企業(yè)在鋼廠(chǎng)旺盛的需求下把一臺(tái)高碳錳鐵的礦熱爐轉(zhuǎn)產(chǎn)錳硅。目前來(lái)看，現(xiàn)在還未開(kāi)啟的爐子大多數(shù)在短期內(nèi)都將難以復(fù)產(chǎn)，主要是由于資金壓力、電網(wǎng)負(fù)荷及體制限制等短期內(nèi)難以改變的因素。但產(chǎn)量增加的趨勢(shì)不會(huì)改變，調(diào)研的某企業(yè)今年產(chǎn)量約6-7萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)明年1月會(huì)新開(kāi)兩臺(tái)爐子，年產(chǎn)量增幅達(dá)到10萬(wàn)噸。

2） 廣西地區(qū)錳硅企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)導(dǎo)致新增產(chǎn)能非常少，產(chǎn)量增加主要源于老產(chǎn)能復(fù)工，廣西欽州一帶的鐵合金企業(yè)電價(jià)普遍都在0.5元/度以上，遠(yuǎn)高于貴州、內(nèi)蒙等其它主產(chǎn)區(qū)，幾乎沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，因此廣西未來(lái)產(chǎn)量增加幅度相對(duì)于其它省份來(lái)說(shuō)偏少。從內(nèi)蒙、重慶、貴州等地區(qū)近期的新產(chǎn)能投產(chǎn)情況來(lái)看，明年一季度月產(chǎn)量大概率將突破100萬(wàn)噸。

3） 南方鋼廠(chǎng)新標(biāo)前穿水情況嚴(yán)重，因此廣西合金廠(chǎng)普遍反映鋼廠(chǎng)的需求量在新標(biāo)后增加很多，有鋼廠(chǎng)已鎖定某合金廠(chǎng)未來(lái)兩個(gè)月的產(chǎn)量，但對(duì)于這巨大增量是以冬儲(chǔ)為主還是受新標(biāo)影響合金廠(chǎng)表示難以判斷。我們認(rèn)為目前錳硅需求端處于混沌中，市場(chǎng)上眾說(shuō)紛紜。一方面，不少人認(rèn)為需求還有增長(zhǎng)空間，從實(shí)際情況看穿水螺紋還在生產(chǎn)，待國(guó)家對(duì)螺紋新標(biāo)嚴(yán)查后錳硅需求會(huì)再上一層樓；但另一方面，20萬(wàn)噸的月產(chǎn)量增長(zhǎng)已達(dá)到此前市場(chǎng)最樂(lè)觀的需求預(yù)計(jì)增量（10萬(wàn)噸/月）的2倍，需求還未達(dá)到頂峰的說(shuō)法又難以立足?？偟膩?lái)說(shuō)，現(xiàn)階段想做到對(duì)錳硅需求準(zhǔn)確評(píng)估非常之難，鋼廠(chǎng)當(dāng)前采取的工藝和新標(biāo)前采取的工藝都是“黑箱”，鋼廠(chǎng)單方面的說(shuō)法不可輕信，各家之間也存有差異，以及鋼廠(chǎng)采購(gòu)的量中用于冬儲(chǔ)的量占比幾何，或者說(shuō)是否存在采購(gòu)足量但實(shí)際使用打折扣的現(xiàn)象，這些問(wèn)題目前都難以回答，需要持續(xù)觀察鋼廠(chǎng)的訂單需求。

4） 雖然南方產(chǎn)量新增少，需求增量大，但并不意味著南方地區(qū)錳硅就能漲價(jià)。在調(diào)研過(guò)程中，我們發(fā)現(xiàn)廣西一帶的合金廠(chǎng)規(guī)模小，在產(chǎn)業(yè)鏈中處于絕對(duì)弱勢(shì)地位，即使在當(dāng)前供應(yīng)較為緊張的情況下，價(jià)格也只能聽(tīng)從鋼廠(chǎng)，而業(yè)內(nèi)一般對(duì)標(biāo)河鋼的招標(biāo)價(jià)來(lái)出價(jià)。因此，南方區(qū)域性的供需失衡對(duì)價(jià)格并不能起到支撐作用，后續(xù)仍要著重關(guān)注北方情況。

5） 礦石供應(yīng)充足，價(jià)格難以持續(xù)堅(jiān)挺，對(duì)錳硅的成本支撐效應(yīng)存疑。在錳硅產(chǎn)量達(dá)到歷史新高的背景下，錳礦并未出現(xiàn)短缺現(xiàn)象，天津港和欽州港的錳礦庫(kù)存顯著高于去年同期，且欽州港錳礦庫(kù)存已接近100萬(wàn)噸，達(dá)到歷史高位。而進(jìn)口量激增成為了礦石庫(kù)存居高不下的最大推手，實(shí)際調(diào)研欽州港所了解到的情況也符合進(jìn)口數(shù)據(jù)的變動(dòng)趨勢(shì)，反映近期到港量和庫(kù)存均迅速增長(zhǎng)。

6） 目前廣西正在開(kāi)啟的礦熱爐絕大多數(shù)環(huán)保設(shè)備齊全，之后碰上環(huán)保炒作時(shí)需冷靜對(duì)待。先前6月份第二批環(huán)?；仡^看入駐廣西時(shí)市場(chǎng)反響強(qiáng)烈，但此次我們了解到大多數(shù)廠(chǎng)商當(dāng)時(shí)都沒(méi)有停工，影響最大的只是上游富錳渣，目前廣西境內(nèi)富錳渣高爐已全部取締。而今年3月份錳系委員會(huì)發(fā)布減產(chǎn)倡議書(shū)后，相關(guān)企業(yè)實(shí)際也并未減產(chǎn)。

3、 廣西調(diào)研詳細(xì)內(nèi)容

本次調(diào)研我們共走訪(fǎng)了7家錳系產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)，包含了港口、貿(mào)易商以及生產(chǎn)廠(chǎng)家，相同類(lèi)型企業(yè)間并無(wú)明顯差別，因此我們不再一一介紹每家企業(yè)的詳細(xì)基礎(chǔ)內(nèi)容，而是根據(jù)類(lèi)型介紹目前南方錳企的一些情況。

3.1、錳系生產(chǎn)廠(chǎng)家：廣西合金企業(yè)劣勢(shì)明顯，今年合金利潤(rùn)峰值

成本端：錳礦目前都以主流進(jìn)口礦為主，進(jìn)口礦都來(lái)自欽州港，大部分企業(yè)都以期現(xiàn)礦結(jié)合的方式采購(gòu)，某些背靠集團(tuán)的廠(chǎng)商通過(guò)與國(guó)外礦山投資或者合作會(huì)有穩(wěn)定的國(guó)外礦來(lái)源。入爐錳礦品位集中在35%-37%之間，每噸6517#耗礦量在2-2.2噸。部分企業(yè)配備有帶式錳礦燒結(jié)機(jī)，提高用礦效率。6月環(huán)?；仡^看督查后廣西境內(nèi)的高爐富錳渣都已完全停產(chǎn)，而國(guó)產(chǎn)錳礦當(dāng)前品位過(guò)低不適宜冶煉合金，多用于電解錳。焦炭除了少量來(lái)源于貴州地區(qū)外，都需要從山西、山東等北方地區(qū)通過(guò)汽運(yùn)或者海運(yùn)，一般使用二級(jí)冶金焦。目前錳礦和焦炭庫(kù)存都比較正常。廣西欽州一帶的錳合金企業(yè)最大的劣勢(shì)在于電費(fèi)過(guò)高，企業(yè)普遍反映電價(jià)平均都在0.5元/度以上，而像百色、貴州一帶的電價(jià)僅在0.4元/度附近，像北方主產(chǎn)區(qū)內(nèi)蒙、寧夏等電價(jià)甚至都在0.35元/度附近，如配有自備電廠(chǎng)的電力成本更低。電價(jià)的高企使得南方錳企偏愛(ài)生產(chǎn)耗電量?jī)H為2000度左右的高碳錳鐵以規(guī)避地區(qū)劣勢(shì)。

產(chǎn)量端：目前整個(gè)廣西具備開(kāi)工條件的礦熱爐基本已全部開(kāi)啟，新增產(chǎn)能較少，都以老產(chǎn)能復(fù)工為主。企業(yè)普遍反映今年錳硅利潤(rùn)達(dá)到近幾年來(lái)的峰值，因此礦熱爐都已盡力在開(kāi)，其中有一家企業(yè)在鋼廠(chǎng)旺盛的需求下把一臺(tái)生產(chǎn)高碳錳鐵的爐子轉(zhuǎn)產(chǎn)錳硅合金。但從廣西地區(qū)的產(chǎn)能利用率角度看尚不足50%，原因主要在于資金和政策：部分爐子多年未開(kāi)已成僵尸產(chǎn)能，以及爐型過(guò)小不符合產(chǎn)能政策，還有企業(yè)自身的限制。在調(diào)研過(guò)程中某鐵合金國(guó)企18臺(tái)礦熱爐僅開(kāi)工10臺(tái)，這家企業(yè)我們?nèi)ツ?2月也曾調(diào)研過(guò)，當(dāng)時(shí)開(kāi)工情況與現(xiàn)在所差無(wú)幾，體制原因以及歷史欠賬過(guò)多導(dǎo)致雖產(chǎn)品供不應(yīng)求但企業(yè)并無(wú)多余資金來(lái)重啟礦熱爐。不過(guò)如果錳硅的高利潤(rùn)能繼續(xù)維持一段時(shí)間，廣西一帶的產(chǎn)量仍會(huì)有緩慢的提升空間，某企業(yè)表示明年1月將重啟兩臺(tái)2臺(tái)25500KVA礦熱爐，錳合金年產(chǎn)量將從今年的7-8萬(wàn)噸提升至16萬(wàn)噸。

在新增產(chǎn)能上，廣西遠(yuǎn)不及其它主產(chǎn)區(qū)。欽州一帶的高電價(jià)持續(xù)已久，競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)大，在前幾年鐵合金產(chǎn)能批復(fù)比較放松的時(shí)候也并無(wú)企業(yè)逆勢(shì)布局。調(diào)研過(guò)程中我們發(fā)現(xiàn)爐型普遍在20000KVA以下，甚至低于10000KVA的也存在，而在其余主產(chǎn)區(qū)新增產(chǎn)能的爐型都已在30000KVA以上，20000KVA以下礦熱爐從國(guó)家層面來(lái)看都屬于應(yīng)淘汰的落后產(chǎn)能。而目前在國(guó)家去產(chǎn)能的背景之下，想要申請(qǐng)新的產(chǎn)能指標(biāo)已是難上加難，但也有企業(yè)表示目前可以通過(guò)產(chǎn)能置換來(lái)新建礦熱爐，新建產(chǎn)能的完工時(shí)間在6-8個(gè)月。

目前1-5價(jià)差過(guò)高，錳硅現(xiàn)貨價(jià)格的下滑難以避免，而成品下滑一般先于錳礦，因此未來(lái)階段性虧損后企業(yè)是否會(huì)減產(chǎn)。從調(diào)研情況看，較多企業(yè)不會(huì)選擇停產(chǎn)，部分靈活的小企業(yè)會(huì)選擇在成本線(xiàn)下開(kāi)關(guān)礦熱爐。一方面，錳硅成本并非剛性，階段性虧損后廠(chǎng)家可以通過(guò)壓上游礦價(jià)來(lái)回復(fù)利潤(rùn)；另一方面，大部分企業(yè)都是經(jīng)歷過(guò)14-15年嚴(yán)重虧損的，即使在那時(shí)都為了維持客戶(hù)而未停產(chǎn)，因此未來(lái)錳硅價(jià)格的下滑對(duì)產(chǎn)量影響有限。

需求端：企業(yè)都反映螺紋新標(biāo)后供不應(yīng)求，南方鋼廠(chǎng)招標(biāo)量提升明顯，甚至鋼廠(chǎng)有搶貨現(xiàn)象，到明年1月前的量都已被鋼廠(chǎng)鎖定。但對(duì)于這巨大需求增量是以冬儲(chǔ)為主還是受新標(biāo)影響合金廠(chǎng)表示難以判斷。目前廣西的合金企業(yè)主要利用距離港口近的區(qū)位優(yōu)勢(shì)服務(wù)南方鋼企，走訪(fǎng)的企業(yè)中目前輻射范圍在150-200元/噸的運(yùn)費(fèi)半徑內(nèi)，例如柳鋼、湘鋼、福建三鋼等，華東一帶的鋼企都已很少供貨。

不過(guò)雖然南方產(chǎn)量新增少，需求增量大，但并不意味著南方地區(qū)錳硅就能順利開(kāi)啟漲價(jià)通道。在調(diào)研過(guò)程中，我們發(fā)現(xiàn)廣西一帶的合金廠(chǎng)規(guī)模小，在產(chǎn)業(yè)鏈中處于絕對(duì)弱勢(shì)地位，即使在當(dāng)前供應(yīng)較為緊張的情況下，價(jià)格也只能聽(tīng)從鋼廠(chǎng)，而業(yè)內(nèi)一般對(duì)標(biāo)河鋼的招標(biāo)價(jià)來(lái)出價(jià)。

其它方面：所調(diào)研的企業(yè)中，沒(méi)有一家參與期貨，據(jù)反映整個(gè)南方也鮮有企業(yè)參與期貨，都只是以期貨價(jià)格作為參考依據(jù)。在期貨的參與度上，受困于人才、資金等因素，南方遠(yuǎn)不如北方。

雖然錳硅目前進(jìn)出口量都非常少，但是近兩年在錳硅價(jià)格暴漲的過(guò)程中有部分印度進(jìn)口錳硅作為補(bǔ)充。從調(diào)研中我們也了解到，印度、馬來(lái)西亞的合金成本低于國(guó)內(nèi)，但通常以當(dāng)?shù)刈凿N(xiāo)為主，如果需要進(jìn)口銷(xiāo)售國(guó)內(nèi)，需要增加2%的關(guān)稅和16%的增值稅成本，通常情況下進(jìn)口無(wú)優(yōu)勢(shì)。但如果國(guó)內(nèi)錳硅價(jià)格短期內(nèi)暴漲，可利用短暫的時(shí)間窗口實(shí)現(xiàn)進(jìn)口套利，但這樣的操作也僅是偶爾為之。

3.2、欽州港：進(jìn)口量逐月增加，錳礦庫(kù)存已在累積

欽州港是南方進(jìn)口錳礦第一卸貨港，也是南方最大的錳礦集散中心。2017年公司完成港口貨物吞吐量5448萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)25%， 2018年1-11月完成6171萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)25%。北部灣港欽州碼頭有限公司1-11月份散雜貨累計(jì)完成1806萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.9%，主要貨種為煤炭、錳礦、木材、糧食等大宗散貨，2018年1-11月份錳礦吞吐量完成484萬(wàn)噸。

欽州港進(jìn)口錳礦以澳礦為主，也有部分南非、馬來(lái)西亞礦。運(yùn)輸船只主要是5萬(wàn)-6萬(wàn)噸級(jí)的巴拿馬船型，海岬型船一年不到20次。輻射范圍包括廣西和貴州，最遠(yuǎn)會(huì)到重慶。欽州港的收費(fèi)從卸船到離港屬于一條龍服務(wù)，因此收費(fèi)稍高，為39元/噸（不包含港建、港務(wù)等規(guī)費(fèi)）。貨物具有30天免堆期，之后堆存費(fèi)從每噸每天0.15元開(kāi)始遞增收費(fèi)。

目前欽州港的疏港量約2萬(wàn)噸/天，今年很少低過(guò)1萬(wàn)噸/日，符合下游合金開(kāi)工旺盛的狀況，港口同樣反映廣西現(xiàn)在能開(kāi)的礦熱爐基本都已開(kāi)啟。但由于下半年以來(lái)進(jìn)口量逐月遞增，港口庫(kù)存已經(jīng)在累積，常規(guī)庫(kù)存在40-50萬(wàn)噸，目前已接近100萬(wàn)噸。錳硅價(jià)格有所下滑后廠(chǎng)家心態(tài)謹(jǐn)慎，港口庫(kù)存中有一部分屬于廠(chǎng)商所有但還未拉回工廠(chǎng)，并非全部都是貿(mào)易礦。

3.3、錳礦貿(mào)易商：今年利潤(rùn)尚可但不如合金廠(chǎng)商，擔(dān)憂(yōu)拐點(diǎn)已近

這次調(diào)研的企業(yè)中沒(méi)有純錳礦貿(mào)易商，但是有2-3家屬于主要進(jìn)口錳礦，但向下游延伸，有一部分礦自用生產(chǎn)合金，而同行的調(diào)研人員中存在錳礦貿(mào)易商。從了解到的情況看，由于下半年錳礦一直處于上漲趨勢(shì)中，有利于貿(mào)易商，今年錳礦貿(mào)易商利潤(rùn)較為可觀，但普遍反映錳硅上漲的利潤(rùn)有很大一部分都被國(guó)外礦山所分享，合金生產(chǎn)商也受益于今年需求實(shí)打?qū)嵉奶嵘龔亩麧?rùn)不錯(cuò)。

但錳礦商悲觀心態(tài)較濃，擔(dān)憂(yōu)近期錳礦價(jià)格可能會(huì)出現(xiàn)拐點(diǎn)。錳礦價(jià)格處于中高位水平，欽州港錳礦庫(kù)存由過(guò)去的40萬(wàn)噸上漲至接近100萬(wàn)噸，增長(zhǎng)速度過(guò)快。目前錳礦價(jià)格高，原料供貨意愿高，大礦山和小礦山出貨意愿高漲，高增長(zhǎng)同時(shí)埋下了隱患。

4、投資建議

雖然調(diào)研中南方錳硅供不應(yīng)求的現(xiàn)象十分明顯，但由于南方合金廠(chǎng)在產(chǎn)業(yè)鏈中處于弱勢(shì)地位，缺少自主定價(jià)的能力，銷(xiāo)售價(jià)格普遍參考北方風(fēng)向標(biāo)鋼廠(chǎng)的招標(biāo)價(jià)，因此地區(qū)性的供需失衡難以對(duì)整體價(jià)格形成支撐，后續(xù)走勢(shì)的重心仍在于北方地區(qū)。而對(duì)于北方地區(qū)，供需失衡的程度不如南方：北方主產(chǎn)區(qū)新增產(chǎn)能逐步釋放，產(chǎn)量增長(zhǎng)迅速，彌補(bǔ)了部分新增需求缺口，特別是內(nèi)蒙地區(qū)下半年的產(chǎn)量增速是所有主產(chǎn)區(qū)中最高的；而北方鋼廠(chǎng)在新標(biāo)前的合金使用量也優(yōu)于南方，需求增幅略低于南方。

我們認(rèn)為高產(chǎn)量的延續(xù)甚至繼續(xù)增長(zhǎng)具備了確定性：內(nèi)蒙限電影響過(guò)后產(chǎn)量有繼續(xù)上升的空間，如果錳硅一直維持現(xiàn)有價(jià)格，新增產(chǎn)能的投放也會(huì)絡(luò)繹不絕。而需求端處于一片混沌之中：鋼廠(chǎng)工藝仍是一個(gè)謎，雖然新標(biāo)螺紋執(zhí)行不及預(yù)期，但12月鋼廠(chǎng)普遍延緩招標(biāo)也顯示出11月高采購(gòu)后廠(chǎng)內(nèi)合金庫(kù)存并不十分緊張，11月錳硅采購(gòu)需求是否已達(dá)到峰值需等待后續(xù)鋼廠(chǎng)招標(biāo)驗(yàn)證。在鋼價(jià)大跌的背景下，鋼廠(chǎng)對(duì)上游原材料的壓價(jià)也只是早晚以及能否反映到1901合約上的問(wèn)題，錳礦高庫(kù)存也顯示出成本端下移具備空間。近期合金廠(chǎng)商已感受到確定性所帶來(lái)的絲絲寒意，現(xiàn)貨價(jià)格下調(diào)的背后展現(xiàn)了從前期的無(wú)庫(kù)存堅(jiān)持挺價(jià)轉(zhuǎn)化為略為悲觀的心態(tài)。

立足當(dāng)下，以SM901和SM905的現(xiàn)有價(jià)格看都缺少機(jī)會(huì)。1901期價(jià)略微貼水現(xiàn)貨，但鋼廠(chǎng)極有可能在1月再度壓價(jià)，產(chǎn)量仍處高點(diǎn)，100-200元/噸的貼水是正常預(yù)期。而SM905接近1000元/噸的深度貼水所蘊(yùn)含的悲觀預(yù)期只是反映了市場(chǎng)的心態(tài)，現(xiàn)階段尚難以判斷是否錯(cuò)估。但機(jī)會(huì)可能存在于后續(xù)的波動(dòng)中：SM901持倉(cāng)較高，若近月的資金博弈導(dǎo)致遠(yuǎn)月期價(jià)被帶動(dòng)，則是逢高沽空的機(jī)會(huì)。且需要密切關(guān)注需求端的變化，例如鋼廠(chǎng)的冬儲(chǔ)行動(dòng)或者潛在的螺紋新標(biāo)檢查都將使得遠(yuǎn)月基差進(jìn)行修復(fù)。11月SM大幅下跌印證了我們的“看跌”評(píng)級(jí)，目前期價(jià)跌幅到位，調(diào)整評(píng)級(jí)為“震蕩”，SM905的合理價(jià)位應(yīng)在【7200，7800】元/噸。

5、風(fēng)險(xiǎn)提示

下游鋼價(jià)大幅度波動(dòng)。