9月下旬以來，期債上行明顯。10月金融數(shù)據(jù)公布后，期債全線高開，隨后創(chuàng)近20個(gè)月來新高。近幾個(gè)交易日，期債略顯疲態(tài)，整體回落?，F(xiàn)券收益率維持低位，截至11月26日，10年期國(guó)債到期收益率為3.4151%，10年期國(guó)開債到期收益率為3.9143%。

金融數(shù)據(jù)走弱，與市場(chǎng)存在預(yù)期差，助推期債上行。10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)5.9%，雖然增速比9月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，不過仍處于年內(nèi)低位。1—10月，固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.7%，增速比1—9月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，其中受民間投資影響，制造業(yè)投資繼續(xù)回暖；受政策推動(dòng)的影響，前10個(gè)月基建投資（不含電力）同比增速相較于前9個(gè)月提高了0.4個(gè)百分點(diǎn)；在房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)趨嚴(yán)影響下，房地產(chǎn)投資增速繼續(xù)回落。

圖為十債主連走勢(shì)

10月末M2同比增長(zhǎng)8%，持平此前創(chuàng)下的歷史最低增速。引起M2回落的主要原因是，企業(yè)存款明顯偏弱，10月企業(yè)存款同比減少6130億元，這或與當(dāng)前企業(yè)信貸需求較弱，因此派生存款的能力減弱有關(guān)。從季節(jié)特征看，10月受國(guó)慶長(zhǎng)假影響，通常新增人民幣貸款相較于其他月份偏低。同比方面，今年10月新增人民幣貸款比去年10月增加338億元。從結(jié)構(gòu)看，居民中長(zhǎng)期新增人民幣貸款同比變化不大，僅增加20億元，或表明在房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)推進(jìn)的背景下，居民房貸需求趨于穩(wěn)定。對(duì)于非金融性公司貸款，短期貸款同比降幅擴(kuò)大1021億元，中長(zhǎng)期貸款同比減少937億元，說明當(dāng)前企業(yè)信貸需求較弱。

根據(jù)央行初步統(tǒng)計(jì)，10月社會(huì)融資規(guī)模增量為7288億元，創(chuàng)2016年7月以來新低，比上年同期少4716億元，主要受表內(nèi)融資不強(qiáng)、表外融資收縮以及地方政府專項(xiàng)債發(fā)行放緩影響。通貨膨脹方面，隨著蔬菜、豬肉、原油價(jià)格等走弱，通貨膨脹預(yù)期回落?？傮w上，從經(jīng)濟(jì)基本面看，經(jīng)濟(jì)增速面臨下行壓力，通貨膨脹預(yù)期有所回落，對(duì)期債形成支撐。

央行維持流動(dòng)性合理充裕，支撐期債。11月26日，央行公告稱，臨近月末財(cái)政支出增加，可對(duì)沖中央國(guó)庫現(xiàn)金管理到期等因素的影響，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，當(dāng)日不開展逆回購操作。27日無逆回購到期，央行再次暫停公開市場(chǎng)逆回購操作。雖然央行連續(xù)23個(gè)交易日不開展公開市場(chǎng)逆回購操作，但是無礙資金面整體的合理充裕，截至11月26日，R001相較于上月末下跌1.20BP，R007相較于上月末下跌9.54BP?？紤]到月末財(cái)政支出的增加對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的補(bǔ)給，下月初資金面壓力較小等，央行或繼續(xù)暫停公開市場(chǎng)逆回購操作。參考央行發(fā)布的10月資產(chǎn)負(fù)債表和信貸收支表，央行在10月進(jìn)行了正回購操作，或令市場(chǎng)產(chǎn)生收緊流動(dòng)性的恐慌。不過從資金面的表現(xiàn)看，即使央行在10月進(jìn)行了正回購操作，不過市場(chǎng)資金面仍然較為充裕，所以對(duì)期債壓力較小。結(jié)合當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期，我們認(rèn)為降準(zhǔn)仍有空間。降息面臨著人民幣匯率和房地產(chǎn)調(diào)控的壓力，如果央行降息，可能更傾向于定向降息，以緩解小微企業(yè)的融資困境。

外匯方面，在央行調(diào)整遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率、重啟逆周期因子、在香港發(fā)行離岸央票等一系列措施后，人民幣兌美元匯率有所企穩(wěn)。截至10月末，央行外匯占款規(guī)模為21.3萬億元，環(huán)比下滑915.76億元，降幅較9月1193.95億元有所收窄。

消息面方面，積極的財(cái)政政策陸續(xù)落地。當(dāng)前為全面貫徹習(xí)近平總書記民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)重要講話精神，落實(shí)黨中央、國(guó)務(wù)院關(guān)于改進(jìn)民營(yíng)和小微企業(yè)金融服務(wù)決策部署，人民銀行總行及各地分行、工信部、交通運(yùn)輸部等紛紛召開相關(guān)會(huì)議?？紤]到當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求依然較為疲軟，政策的落地實(shí)施到取得成效尚存在一定的時(shí)滯。

當(dāng)前資金面對(duì)期債存在支撐

11月地方債發(fā)行額可能不足500億元，或創(chuàng)下3月以來新低。財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局日前聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券市場(chǎng)企業(yè)所得稅增值稅政策的通知》，自2018年11月7日起至2021年11月6日，對(duì)境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券市場(chǎng)取得的債券利息收入暫免征收企業(yè)所得稅和增值稅，或增加境外機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于政金債及高等級(jí)信用債的青睞。

中美兩國(guó)首腦將于本周在阿根廷舉行的G20峰會(huì)上舉行會(huì)晤，11月22日，在商務(wù)部召開的例行新聞發(fā)布會(huì)上，新聞發(fā)言人高峰表示雙方工作團(tuán)隊(duì)正在保持密切接觸，推動(dòng)落實(shí)兩國(guó)元首通話達(dá)成的共識(shí)。此外，高峰還表示，針對(duì)美方日前公布的擬加強(qiáng)14項(xiàng)技術(shù)出口管制征求意見的通知，中方已注意到，并正在對(duì)美方可能采取的措施進(jìn)行評(píng)估。

操作上，建議投資者觀望為主，等待回調(diào)做多的機(jī)會(huì)。