逢低做多思路不變

上周A股跌幅較大，上證指數(shù)下跌了3.72%，深成指下跌了5.28%，剛露曙光的反彈行情再度回調(diào)。雖然上周調(diào)整幅度較大，但目前的位置A股向下空間有限，保持逢低做多的思路不變。

上周A股大跌的原因主要有三個：一是外圍市場的拖累；二是監(jiān)管政策升級；三是APEC會議上中美分歧加大引發(fā)市場擔(dān)憂。上周外圍主要股市大幅下跌以及商品市場的大幅下挫，導(dǎo)致整個風(fēng)險市場比較悲觀，A股也跟著調(diào)整。上周標普500指數(shù)在周一大跌1.66%；周二又跳空低開，全天下跌1.82%；周三小幅波動，表現(xiàn)較為疲弱。代表大宗商品風(fēng)向標的原油上周大跌11.6%，市場情緒都極度低迷。上周前四天A股表現(xiàn)尚可，但受整個市場大跌的影響，周五開始大幅調(diào)整。

AA級信用債與國債的利差持續(xù)縮小顯示投資者對未來樂觀

國內(nèi)監(jiān)管政策方面，證監(jiān)會發(fā)布了重大資產(chǎn)重組信息披露的規(guī)則和商譽減值的風(fēng)險提示；滬深交易所發(fā)布《上市公司重大違法強制退市實施辦法》，深交所公告長生生物退市，市場情緒受到一定影響。

股市上周調(diào)整幅度較大，那么中級反彈是不是就此夭折了呢？筆者認為，估值處于低位對股市形成有力的支撐，投資者對經(jīng)濟的悲觀預(yù)期正在轉(zhuǎn)向，管理層對股市仍是呵護態(tài)度，A股后市下跌風(fēng)險有限。

首先，投資者的悲觀預(yù)期正在扭轉(zhuǎn)。雖然目前經(jīng)濟指標仍有下滑態(tài)勢，但是市場對經(jīng)濟的看法已經(jīng)不再悲觀了。用AA級信用債與國債之間的利差衡量投資者對經(jīng)濟的看法，該指標下降通常意味著投資者對未來偏向樂觀，反之則意味著投資者悲觀。當(dāng)投資者樂觀時，對AA級信用債的風(fēng)險溢價要求比較低，所以AA信用債相對于國債的風(fēng)險溢價就會下降，體現(xiàn)在指標上就是二者的利差縮小。同理，當(dāng)二者利差擴大時，意味著投資者對經(jīng)濟的預(yù)期比較悲觀。今年我國10年期AA級信用債與國債的利差已經(jīng)回落了30BP，利差縮小具有明顯的趨勢性，這說明，投資者對經(jīng)濟的看法逐漸樂觀。目前股市經(jīng)過長時間大幅度下跌之后，普通投資者通常仍會對利多視而不見，而一些先知先覺的投資者已在悄悄布局。從歷史數(shù)據(jù)看，通常市場底部都領(lǐng)先于經(jīng)濟底部，經(jīng)濟數(shù)據(jù)下滑并不必然意味著股市一定會下跌。

其次，當(dāng)前政策的著眼點在于促進實體經(jīng)濟增長和化解股市的質(zhì)押風(fēng)險，政策用意是呵護市場發(fā)展，而不是打壓市場，后市不會形成持續(xù)的負面影響。

再次，低估值決定向下空間有限。下表是歷次歷史大底時當(dāng)天的PB，每次歷史大底時指數(shù)見到最低值，同時估值也是歷史低位。下表的數(shù)據(jù)將現(xiàn)在的PB與歷史大底時進行對比，從中可以看出，上證目前的估值為1.26倍，滬深300指數(shù)的PB為1.27倍，二者均低于之前歷次底部的估值。深成指最新PB為1.99倍，低于2008年股指1664點時的估值，也低于2010年以及2016年熔斷時的估值，僅高于2005年和2013年的估值。從估值可以看出，現(xiàn)在估值比歷史大底時還低，說明目前股市泡沫已被擠得很充分，各種基本面利空已經(jīng)被盤面消化。當(dāng)然低估值不一定立刻上漲，其上漲需要向上的驅(qū)動因素，但是拉長周期來看，估值低才會有較大的上漲空間。

表為當(dāng)前PB與歷史大底時PB的對比

綜上所述，盡管近期有一些因素影響市場，引發(fā)股指回調(diào)，但是市場中的積極因素也在積累。11月30日和12月1日G20峰會將在阿根廷召開，各國首腦將就重要議題進行探討。如果G20峰會取得積極成果，預(yù)計A股風(fēng)險偏好會有所提高，中級反彈有望繼續(xù)；即使會議分歧依然較大，利空已經(jīng)被大部分消化了，預(yù)計也不會拖累股市大幅調(diào)整。操作上，建議保持逢低做多的思路不變。