12月央行再降準(zhǔn)的可能性提高

2018年僅剩下一個(gè)月左右的交易時(shí)間，我們對(duì)于國(guó)債期貨后續(xù)的走勢(shì)判斷為先抑后揚(yáng)。目前期債已經(jīng)累積了較大的漲幅，多頭獲利盤傾向于落袋為安，期債從上周四（22日）開(kāi)始出現(xiàn)了連續(xù)3個(gè)交易日的弱勢(shì)回調(diào)。但是放到更長(zhǎng)的時(shí)間周期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，債市的基本面支撐依然存在，市場(chǎng)對(duì)于債市未來(lái)一年的走勢(shì)仍比較看好。因此，期債短暫回調(diào)之后，還有可能再度走強(qiáng)，尤其是如果遇到11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱、降準(zhǔn)措施落地的情況，也有可能再次打開(kāi)上漲空間。

11月以來(lái)三大因素支撐期債走強(qiáng)

11月三大因素支撐了國(guó)債期貨的走強(qiáng)，分別是股市低迷、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不振及其引發(fā)的降準(zhǔn)預(yù)期。 11月5日—11月9日，受股市走弱影響，國(guó)債期貨10年期主力合約T1812連續(xù)5個(gè)交易日上行。11月9日，股市對(duì)債市的提振進(jìn)入尾聲，債市開(kāi)始了為期兩天的調(diào)整。但是11月14日早盤，受社融數(shù)據(jù)意外偏弱影響，降準(zhǔn)預(yù)期急劇升溫，期債大幅跳空高開(kāi)，14日盤中公布工業(yè)、消費(fèi)、社融等數(shù)據(jù)后，市場(chǎng)解讀為喜憂參半，對(duì)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)下行壓力的擔(dān)憂再度升溫，10債主力合約連續(xù)上行三個(gè)交易日，并在11月19日快速上沖，創(chuàng)下了年內(nèi)新高點(diǎn)。

根據(jù)中金所數(shù)據(jù)，截至11月22日收盤，10債主力合約T1903上漲0.92，5債主力合約TF1903上漲0.405。2債主力合約TS1812上漲0.395。由于近期平倉(cāng)止盈需求較大，期債各個(gè)品種持倉(cāng)量均有所下降。

宏觀中性偏弱  關(guān)注經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

12月，宏觀方面對(duì)期債的一大擾動(dòng)因素就是宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的公布。之前市場(chǎng)上對(duì)于四季度的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)有回暖和繼續(xù)走弱之爭(zhēng)。已經(jīng)公布的10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)即將公布的11月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)非常關(guān)注。如果11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走強(qiáng)，四季度經(jīng)濟(jì)回暖的論斷依然可以繼續(xù)觀察，債市可能面臨一個(gè)短期的盤整或者走弱。如果11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱或走平，四季度經(jīng)濟(jì)回暖一方觀點(diǎn)將受到很大挑戰(zhàn)，未來(lái)經(jīng)濟(jì)下行壓力增大成為市場(chǎng)一致預(yù)期，債市上行空間可能再度打開(kāi)。

目前宏觀經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)比較微妙的時(shí)期，10月宏觀數(shù)據(jù)喜憂參半，特別是消費(fèi)和社會(huì)融資的出乎預(yù)期的下滑，令市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的判斷擔(dān)憂轉(zhuǎn)多。投資和工業(yè)增加值的起色，未能抵消這種擔(dān)憂。在這種情況下，11月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)市場(chǎng)預(yù)期的分歧也較大。我們判斷，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)較三季度回暖的步伐有所放緩但并未中斷。

我們對(duì)11月宏觀數(shù)據(jù)做出了大致預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)11月通脹無(wú)憂，CPI可能位于2.4%至2.6%之間；核心CPI可能位于1.7至2.0%之間；M2預(yù)測(cè)可能小幅抬升為8.1%左右；PMI方面，制造業(yè)PMI可能為51左右，服務(wù)業(yè)PMI可能為54左右；社零預(yù)計(jì)回升至9%—9.2%；社融，預(yù)計(jì)在1.4萬(wàn)億至1.6萬(wàn)億之間；在基建發(fā)力的情況下，固定資產(chǎn)投資預(yù)測(cè)可能小幅抬升至5.8%左右。

總體來(lái)講，預(yù)測(cè)下個(gè)月宏觀情緒中性偏弱，需警惕事件沖擊和年底風(fēng)險(xiǎn)。重要的宏觀數(shù)據(jù)主要在12月10日左右公布，如果期債已回落到一定的點(diǎn)位，可能會(huì)受到宏觀數(shù)據(jù)的提振再度走強(qiáng)。

降準(zhǔn)預(yù)期可能對(duì)期債形成較大擾動(dòng)

11月的社融數(shù)據(jù)意外走弱，降準(zhǔn)預(yù)期迅速升溫，央行已經(jīng)20余天沒(méi)有開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作。到年底如果出現(xiàn)流動(dòng)性緊張的情況，央行很可能采用降準(zhǔn)的手段釋放流動(dòng)性。如果債市處于相對(duì)低點(diǎn)，臨近降準(zhǔn)的節(jié)點(diǎn)可能會(huì)對(duì)債市造成提振。

關(guān)于降準(zhǔn)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，市場(chǎng)上并無(wú)一致預(yù)期。我們認(rèn)為，10月底政治局會(huì)議提到“一些政策效力應(yīng)有待進(jìn)一步釋放”，表明決策層有意給已出臺(tái)政策生效留出一定的時(shí)間和耐心。同時(shí)，當(dāng)前國(guó)際國(guó)內(nèi)形勢(shì)正處于較為微妙的時(shí)期，政策上的調(diào)整與否、如何調(diào)整，都面臨著很多不確定性。代表決策層已經(jīng)形成定論最重要的標(biāo)志，就是四中全會(huì)召開(kāi)時(shí)間的確定。因此，在四中全會(huì)召開(kāi)前，政策面會(huì)處于一個(gè)相對(duì)沉寂期。降準(zhǔn)屬于較大的、影響廣泛的政策，很可能會(huì)在四中全會(huì)有定論之后，再有所動(dòng)作。

關(guān)于降準(zhǔn)的概率和力度，就目前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)看，12月再降準(zhǔn)的可能性是提高的。若年內(nèi)降準(zhǔn)，存款準(zhǔn)備金率可能下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)；若推遲到明年1月的話，降準(zhǔn)力度可能會(huì)有所增加，同時(shí)降息的可能性也是存在的。

總之，近期期債由于累積了較多的漲幅，多單傾向于平倉(cāng)止盈，市場(chǎng)情緒偏于謹(jǐn)慎，期債短期可能振蕩偏弱，但是中長(zhǎng)期來(lái)看，宏觀經(jīng)濟(jì)層面對(duì)期債的支撐仍在。降準(zhǔn)降息等預(yù)期可能對(duì)債市的走勢(shì)形成短期的擾動(dòng)，期債12月可能是先抑后揚(yáng)的走勢(shì)。操作建議上，10債主力合約T1903回落至96.2一線介入多單，預(yù)計(jì)振蕩區(qū)間是96.2—97.5。