1、四季度，包括能源化工、黑色系在內(nèi)的諸多工業(yè)品期貨價(jià)格均創(chuàng)階段新低。背后的驅(qū)動(dòng)因素有哪些？

首先，鑒于有色、黑色等工業(yè)商品主要受中國(guó)經(jīng)濟(jì)總需求變化的周期性驅(qū)動(dòng)，我們將此類(lèi)商品歸納為周期類(lèi)商品，原油、農(nóng)產(chǎn)品等歸納為通脹類(lèi)商品，特別是以鋼材為代表的周期商品價(jià)格指數(shù)能較好地?cái)M合PPI，因此周期類(lèi)商品可以作為研究宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)需求的重要微觀(guān)驗(yàn)證。其次，需求決定周期類(lèi)商品的價(jià)格趨勢(shì)，從總需求實(shí)際GDP增速結(jié)合微觀(guān)商品紡織服裝、家電、汽車(chē)等終端需求的角度來(lái)看，9月份開(kāi)始呈現(xiàn)明顯邊際走弱的態(tài)勢(shì)；再者，供給彈性決定周期類(lèi)商品的溢價(jià)，如今年以來(lái)持續(xù)不斷的限產(chǎn)成就了鋼材高價(jià)格、鋼廠(chǎng)高利潤(rùn)，造成產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)過(guò)度向中上游擺動(dòng)侵蝕了下游企業(yè)生存空間，9月份開(kāi)始政策出現(xiàn)環(huán)保限產(chǎn)不搞一刀切的邊際修正，在供應(yīng)不減、需求不增的情況下，各類(lèi)商品庫(kù)存水平有所抬升進(jìn)而對(duì)價(jià)格產(chǎn)生下行的沖擊。

2、作為“商品之王”的原油，在近期化工品走勢(shì)中扮演著怎樣的角色？

原油從10月初到現(xiàn)在跌幅達(dá)30%，油價(jià)暴跌的原因在于原油市場(chǎng)由擔(dān)心制裁伊朗導(dǎo)致的供應(yīng)缺口無(wú)法彌補(bǔ)迅速轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)供應(yīng)過(guò)剩的擔(dān)憂(yōu)，并且供應(yīng)過(guò)剩的擔(dān)憂(yōu)在持續(xù)升溫。供應(yīng)端來(lái)看，六月份以來(lái)沙特、俄羅斯開(kāi)啟增產(chǎn)模式，OPEC+產(chǎn)量持續(xù)增加。當(dāng)市場(chǎng)普遍預(yù)期OPEC+能夠完全彌補(bǔ)伊朗潛在原油缺口的情況下，美國(guó)對(duì)伊朗原油出口提供了大范圍豁免，制裁力度遠(yuǎn)不及預(yù)期。更加雪上加霜的是，EIA周度數(shù)據(jù)明顯低估了美國(guó)實(shí)際產(chǎn)量，美國(guó)原油產(chǎn)量大幅上調(diào)40萬(wàn)桶/天。需求端，OPEC、EIA、IEA三大機(jī)構(gòu)不斷下調(diào)今明兩年的原油需求增速預(yù)期。在供應(yīng)端出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)變導(dǎo)致油價(jià)由漲轉(zhuǎn)跌的過(guò)程中，需求端的悲觀(guān)預(yù)期進(jìn)一步加重了油價(jià)的跌勢(shì)。此外，特朗普一直反對(duì)高油價(jià)的言論和俄羅斯模糊的態(tài)度導(dǎo)致市場(chǎng)目前沒(méi)有形成明確的OPEC再度減產(chǎn)預(yù)期，油價(jià)在缺乏有效支撐的情況下持續(xù)走低。

近期油價(jià)的暴跌拖累整個(gè)化工品市場(chǎng)集體下挫。原油作為化工品的源頭，油價(jià)對(duì)化工品價(jià)格走勢(shì)影響非常顯著。特別是在油價(jià)暴漲暴跌期間，化工品價(jià)格將追隨油價(jià)走勢(shì)。在國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的化工品期貨中，瀝青與原油價(jià)格走勢(shì)關(guān)聯(lián)度更高，上市以來(lái)瀝青與原油價(jià)格相關(guān)性高達(dá)0.94，PTA與原油相關(guān)性為0.92，關(guān)聯(lián)度最低的甲醇與原油相關(guān)性也有0.68。在關(guān)聯(lián)度如此之高的情況下，近期化工品價(jià)格追隨油價(jià)走勢(shì)持續(xù)走低。

3、近期，工業(yè)品價(jià)格走低對(duì)A股投資方面有何借鑒意義？哪些板塊將受益？

這個(gè)問(wèn)題應(yīng)該從三個(gè)層面來(lái)評(píng)估。首先，油價(jià)持續(xù)走低極大降低了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)的憂(yōu)慮，因?yàn)樵诖藯l件下容易出現(xiàn)股債雙殺的結(jié)構(gòu)，有利于A(yíng)股整體情緒的穩(wěn)定，石化類(lèi)下游板塊無(wú)疑受益；其次，黑色、有色等周期商品價(jià)格的下跌更多反映出一般制造業(yè)、汽車(chē)、地產(chǎn)、基建等傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)需求的弱化，即所對(duì)應(yīng)行業(yè)景氣度的下降，周期股缺乏配置價(jià)值；再者，我們研究發(fā)現(xiàn)，本輪供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革造就“供給減量、需求穩(wěn)定”的經(jīng)濟(jì)特征，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速與PPI走勢(shì)高度相關(guān)，因此PPI的進(jìn)一步趨弱對(duì)工業(yè)企業(yè)盈利的估值壓力不容忽視。

4、對(duì)于2019年大宗商品走勢(shì)有何預(yù)期？

我們將大宗商品分成三個(gè)維度來(lái)研究判斷：其一是商品本身的供需平衡表，目前來(lái)看周期類(lèi)商品供需矛盾存在邊際弱化的趨勢(shì)，農(nóng)產(chǎn)品包括豆類(lèi)、油脂等全球平衡表依然維持寬松，不具備大幅上漲的動(dòng)力；其二是經(jīng)濟(jì)總需求的角度，目前海外除美國(guó)外歐洲、新興經(jīng)濟(jì)體等呈現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下行的壓力，國(guó)內(nèi)4季度開(kāi)始已明確將穩(wěn)增長(zhǎng)與去杠桿的平衡放在非常重要的位置，而寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)需要一定的時(shí)間和現(xiàn)實(shí)的路徑，比如基建補(bǔ)短板等；其三是通脹預(yù)期的流動(dòng)性溢價(jià)，機(jī)構(gòu)投資者往往會(huì)在通脹預(yù)期強(qiáng)化的背景下積極配置商品，如前所述原油和農(nóng)產(chǎn)品等通脹類(lèi)商品缺乏上行的動(dòng)能，因此流動(dòng)性溢價(jià)面臨消褪的風(fēng)險(xiǎn)。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為，今年4季度大概率是大宗商品三年上行周期轉(zhuǎn)勢(shì)的時(shí)間窗口，未來(lái)包括通脹類(lèi)商品和周期類(lèi)商品均面臨易跌難漲的下行壓力。