1、四季度，包括能源化工、黑色系在內(nèi)的諸多工業(yè)品期貨價格均創(chuàng)階段新低。背后的驅(qū)動因素有哪些？

首先，鑒于有色、黑色等工業(yè)商品主要受中國經(jīng)濟總需求變化的周期性驅(qū)動，我們將此類商品歸納為周期類商品，原油、農(nóng)產(chǎn)品等歸納為通脹類商品，特別是以鋼材為代表的周期商品價格指數(shù)能較好地擬合PPI，因此周期類商品可以作為研究宏觀經(jīng)濟需求的重要微觀驗證。其次，需求決定周期類商品的價格趨勢，從總需求實際GDP增速結(jié)合微觀商品紡織服裝、家電、汽車等終端需求的角度來看，9月份開始呈現(xiàn)明顯邊際走弱的態(tài)勢；再者，供給彈性決定周期類商品的溢價，如今年以來持續(xù)不斷的限產(chǎn)成就了鋼材高價格、鋼廠高利潤，造成產(chǎn)業(yè)鏈利潤過度向中上游擺動侵蝕了下游企業(yè)生存空間，9月份開始政策出現(xiàn)環(huán)保限產(chǎn)不搞一刀切的邊際修正，在供應(yīng)不減、需求不增的情況下，各類商品庫存水平有所抬升進而對價格產(chǎn)生下行的沖擊。

2、作為“商品之王”的原油，在近期化工品走勢中扮演著怎樣的角色？

原油從10月初到現(xiàn)在跌幅達30%，油價暴跌的原因在于原油市場由擔(dān)心制裁伊朗導(dǎo)致的供應(yīng)缺口無法彌補迅速轉(zhuǎn)變?yōu)閷?yīng)過剩的擔(dān)憂，并且供應(yīng)過剩的擔(dān)憂在持續(xù)升溫。供應(yīng)端來看，六月份以來沙特、俄羅斯開啟增產(chǎn)模式，OPEC+產(chǎn)量持續(xù)增加。當(dāng)市場普遍預(yù)期OPEC+能夠完全彌補伊朗潛在原油缺口的情況下，美國對伊朗原油出口提供了大范圍豁免，制裁力度遠不及預(yù)期。更加雪上加霜的是，EIA周度數(shù)據(jù)明顯低估了美國實際產(chǎn)量，美國原油產(chǎn)量大幅上調(diào)40萬桶/天。需求端，OPEC、EIA、IEA三大機構(gòu)不斷下調(diào)今明兩年的原油需求增速預(yù)期。在供應(yīng)端出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)變導(dǎo)致油價由漲轉(zhuǎn)跌的過程中，需求端的悲觀預(yù)期進一步加重了油價的跌勢。此外，特朗普一直反對高油價的言論和俄羅斯模糊的態(tài)度導(dǎo)致市場目前沒有形成明確的OPEC再度減產(chǎn)預(yù)期，油價在缺乏有效支撐的情況下持續(xù)走低。

近期油價的暴跌拖累整個化工品市場集體下挫。原油作為化工品的源頭，油價對化工品價格走勢影響非常顯著。特別是在油價暴漲暴跌期間，化工品價格將追隨油價走勢。在國內(nèi)現(xiàn)有的化工品期貨中，瀝青與原油價格走勢關(guān)聯(lián)度更高，上市以來瀝青與原油價格相關(guān)性高達0.94，PTA與原油相關(guān)性為0.92，關(guān)聯(lián)度最低的甲醇與原油相關(guān)性也有0.68。在關(guān)聯(lián)度如此之高的情況下，近期化工品價格追隨油價走勢持續(xù)走低。

3、近期，工業(yè)品價格走低對A股投資方面有何借鑒意義？哪些板塊將受益？

這個問題應(yīng)該從三個層面來評估。首先，油價持續(xù)走低極大降低了市場對中國經(jīng)濟滯脹風(fēng)險的憂慮，因為在此條件下容易出現(xiàn)股債雙殺的結(jié)構(gòu)，有利于A股整體情緒的穩(wěn)定，石化類下游板塊無疑受益；其次，黑色、有色等周期商品價格的下跌更多反映出一般制造業(yè)、汽車、地產(chǎn)、基建等傳統(tǒng)經(jīng)濟需求的弱化，即所對應(yīng)行業(yè)景氣度的下降，周期股缺乏配置價值；再者，我們研究發(fā)現(xiàn)，本輪供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革造就“供給減量、需求穩(wěn)定”的經(jīng)濟特征，工業(yè)企業(yè)利潤增速與PPI走勢高度相關(guān)，因此PPI的進一步趨弱對工業(yè)企業(yè)盈利的估值壓力不容忽視。

4、對于2019年大宗商品走勢有何預(yù)期？

我們將大宗商品分成三個維度來研究判斷：其一是商品本身的供需平衡表，目前來看周期類商品供需矛盾存在邊際弱化的趨勢，農(nóng)產(chǎn)品包括豆類、油脂等全球平衡表依然維持寬松，不具備大幅上漲的動力；其二是經(jīng)濟總需求的角度，目前海外除美國外歐洲、新興經(jīng)濟體等呈現(xiàn)經(jīng)濟下行的壓力，國內(nèi)4季度開始已明確將穩(wěn)增長與去杠桿的平衡放在非常重要的位置，而寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)需要一定的時間和現(xiàn)實的路徑，比如基建補短板等；其三是通脹預(yù)期的流動性溢價，機構(gòu)投資者往往會在通脹預(yù)期強化的背景下積極配置商品，如前所述原油和農(nóng)產(chǎn)品等通脹類商品缺乏上行的動能，因此流動性溢價面臨消褪的風(fēng)險。綜合來看，我們認為，今年4季度大概率是大宗商品三年上行周期轉(zhuǎn)勢的時間窗口，未來包括通脹類商品和周期類商品均面臨易跌難漲的下行壓力。