進(jìn)入11月以來(lái)，隨著中美領(lǐng)導(dǎo)人展開(kāi)對(duì)話令貿(mào)易問(wèn)題出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)以及近期寬信用政策頻出令市場(chǎng)對(duì)于短期經(jīng)濟(jì)預(yù)期發(fā)生變化，期債T1812合約出現(xiàn)明顯調(diào)整。后期看，隨著四季度基本面下行趨勢(shì)明確、地方債擠出效應(yīng)減弱、通脹壓力減弱以及貨幣政策取向明確，期債重心受基本面支撐仍將上移。

第一，基本面支撐明顯。三季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及10月經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)PMI顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力明顯加大。盡管其他數(shù)據(jù)總體符合預(yù)期，但GDP增速出現(xiàn)了意外下行。首先，投資增速有所企穩(wěn)，但從累計(jì)增速來(lái)看，僅比上個(gè)月提高0.1%。從趨勢(shì)看，調(diào)控趨嚴(yán)的房地產(chǎn)投資未來(lái)下滑是大概率事件，因此投資四季度仍將繼續(xù)下行。其次，消費(fèi)方面，汽車(chē)消費(fèi)走弱，未來(lái)零售數(shù)據(jù)可能繼續(xù)走弱，進(jìn)出口有2019年加稅前沖量的可能，這些都會(huì)給未來(lái)經(jīng)濟(jì)下行帶來(lái)較大的壓力。最后，盡管央行調(diào)整了統(tǒng)計(jì)口徑，但社會(huì)融資增速始終難以企穩(wěn)，且結(jié)構(gòu)繼續(xù)惡化。在融資增速底部沒(méi)有看到之前，經(jīng)濟(jì)下行壓力不會(huì)減少。整體看，由于基本面因素推動(dòng)，利率下行的趨勢(shì)沒(méi)有改變。

第二，年內(nèi)通脹無(wú)憂。三季度以來(lái)，受到國(guó)際原油價(jià)格大漲以及國(guó)內(nèi)水災(zāi)導(dǎo)致蔬菜價(jià)格大漲影響，國(guó)內(nèi)CPI延續(xù)漲勢(shì)，市場(chǎng)對(duì)于年內(nèi)通脹預(yù)期的擔(dān)憂不斷提升。但是隨著美國(guó)與伊朗局勢(shì)的惡化，國(guó)際原油價(jià)格進(jìn)入四季度以來(lái)連續(xù)下跌，從高點(diǎn)87美元/桶下跌17美元至71美元/桶附近。大宗商品方面，南華商品價(jià)格指數(shù)一路下滑。此外，高頻數(shù)據(jù)顯示壽光等地區(qū)蔬菜價(jià)格已經(jīng)明顯回落。整體來(lái)看，雖然前期通脹讀數(shù)有所反彈，但通脹壓力整體較為有限。年內(nèi)通脹自10月起大概率筑頂回落，通脹預(yù)期對(duì)債市的利空明顯減弱。

第三，人民幣貶值壓力可控。四季度以來(lái)，人民幣匯率大幅波動(dòng)，人民幣兌美元匯率10月30日日內(nèi)破6.97關(guān)口，但11月1日受中美領(lǐng)導(dǎo)人通話影響，市場(chǎng)對(duì)中美貿(mào)易局勢(shì)緩和預(yù)期急速升溫，人民幣迅速拉升，當(dāng)周收于6.8870。10月31日，央行宣布在11月7日將通過(guò)香港金融管理局債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)債券投標(biāo)平臺(tái)，招標(biāo)發(fā)行2018年第一期和第二期中央銀行票據(jù)。離岸央票的發(fā)行意味著央行將在離岸人民幣市場(chǎng)擁有更多貨幣政策工具，能夠增強(qiáng)央行對(duì)離岸流動(dòng)性的調(diào)控力度。整體看，結(jié)合此前央行重新征收外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、報(bào)價(jià)行重啟“逆周期因子”等舉措，預(yù)計(jì)未來(lái)人民幣貶值空間有限，不會(huì)成為貨幣政策延續(xù)寬松的掣肘。

第四，一級(jí)市場(chǎng)供給壓力大減，需求旺盛。進(jìn)入四季度以來(lái)，隨著地方債發(fā)行進(jìn)度的減緩，地方債供給壓力大減，其對(duì)利率債的擠出效應(yīng)明顯減弱。10—12月，國(guó)內(nèi)各地區(qū)剩余的新增地方債額度已經(jīng)不多，且往年余額使用受限，預(yù)計(jì)后期新增地方債發(fā)行量將顯著回落。因此，地方債供給對(duì)國(guó)債的擠出效應(yīng)也將迎來(lái)緩和，對(duì)利率債形成利好。從近期招標(biāo)結(jié)果來(lái)看，招標(biāo)利率均低于市場(chǎng)預(yù)期。尤其是短端在資金面寬松的支撐下，招標(biāo)倍數(shù)高企，顯示市場(chǎng)較強(qiáng)的配置需求。后期供需兩旺的局面有望延續(xù)。

綜上，短期隨著貿(mào)易局勢(shì)擔(dān)憂緩和、減稅降費(fèi)以及支持民企政策預(yù)期增強(qiáng)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所回升，債市有一定的調(diào)整壓力。但是從基本面來(lái)看，10月PMI創(chuàng)多年新低、通脹預(yù)期明顯回落。從貨幣政策來(lái)看，中央政治局會(huì)議確認(rèn)經(jīng)濟(jì)下行壓力，未來(lái)降準(zhǔn)仍有空間，流動(dòng)性依舊保持合理充裕局面，期債中期繼續(xù)看漲不變。10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或是新的上漲催化劑，短期回調(diào)即是加倉(cāng)良機(jī)。