“政策底”繼續(xù)夯實，透露三個積極信號

本周高級別會議與講話延續(xù)吹來“政策暖風(fēng)”，透露三點積極信號——(1)經(jīng)濟與信用環(huán)境對沖：加大基建補短板力度，明確“支持民營發(fā)展并走向更加廣闊舞臺”；(2)化解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險，減少交易阻力，增強市場流動性；(3)美國中期選舉局勢日漸明朗。

我們在《水窮處，候佳音》提出A股密切跟蹤三個條件，其二已成熟，分別對應(yīng)A股流動性與風(fēng)險偏好緩和，促成“估值底”形成

條件一，美中期選舉是否會加快美聯(lián)儲縮表進程：最新預(yù)測共和黨繼續(xù)控制眾議院的概率已降至14.8%，若特朗普眾議院失利則美聯(lián)儲縮表進程很難加速；條件二，中國改革政策能否降低A股股權(quán)風(fēng)險溢價：本周習(xí)近平“有的放矢”就民營發(fā)展環(huán)境、股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險做出回應(yīng)，將緩解A股股權(quán)風(fēng)險溢價。第一個條件影響流動性、第二個條件影響風(fēng)險偏好，兩者緩和共同決定估值難以繼續(xù)收縮，將促成“估值底”確立。

“估值底”與“市場底”的時滯往往由于盈利何時見底未能形成一致預(yù)期，當(dāng)前看尚需觀察第三個條件，即信用擴張能否見效

12年1月的“估值底”卻遲至13年中才見“市場底”，主要是來自于12年經(jīng)濟滯脹壓力下市場對“盈利底”的一致預(yù)期不斷后延。當(dāng)前市場對本輪盈利下修的底部尚未形成一致預(yù)期，A股非金融的盈利增速一般滯后于社融增速1-2個季度，在緊信用環(huán)境下，9月社融增速尚未出現(xiàn)明確見底跡象，使投資者對于明年上半年的盈利下滑壓力仍存擔(dān)憂?？梢姟肮乐档住贝_立后，第三個條件的成熟尚需跟蹤四季度信用數(shù)據(jù)的變化。

“估值底”確立后，受益于股權(quán)風(fēng)險溢價或流動性緩和行業(yè)階段跑贏

歷史上“估值底”后能跑贏行業(yè)主要兩類，或受益于股權(quán)風(fēng)險溢價下降政策受益領(lǐng)域，或受益于流動性緩和的成長股。如05年銀行與傳媒、08年基建鏈、12年地產(chǎn)與非銀。推演至當(dāng)前，券商與成長股迎來階段修復(fù)良機。

水窮處迎來階段性企穩(wěn)，配置券商+成長

維持“水窮處A股迎來階段性企穩(wěn)”，中期觀察信用擴張能否見效。行業(yè)配置將沿著流動性緩和與股權(quán)風(fēng)險溢價回落的方向——(1)機構(gòu)配置歷史低位、受益于股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險緩和及股市成交量放大的券商；(2)流動性邊際緩和與成交活躍將有助于成長股估值修復(fù)，優(yōu)先修復(fù)前期受股權(quán)質(zhì)押跌幅更深的計算機、通信；(3)主題投資關(guān)注5G、AI、云計算。

風(fēng)險提示：

經(jīng)濟下行超預(yù)期，匯率大幅貶值。