股份回購制度迎來“升級版”

十三屆全國人大常委會第六次會議26日表決通過了關(guān)于修改公司法的決定。草案從三個方面對該條規(guī)定作了修改完善：一是補(bǔ)充完善允許股份回購的情形；二是適當(dāng)簡化股份回購的決策程序，提高公司持有本公司股份的數(shù)額上限，延長公司持有所回購股份的期限；三是補(bǔ)充上市公司股份回購的規(guī)范要求。

證監(jiān)會表示，此次公司法修改有助于提升上市公司質(zhì)量，有助于健全金融資本管理體制，深化金融改革，有助于維護(hù)廣大中小投資者權(quán)益，促進(jìn)資本市場持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展。

在《公司法》修正案公開征求意見后，上交所即已在證監(jiān)會的指導(dǎo)下，著手制定修訂股份回購的相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則、公告格式指引，以引導(dǎo)上市公司依法依規(guī)履行好信息披露義務(wù)，幫助公司辦理好股份回購相關(guān)的交易、過戶、庫存、注銷、轉(zhuǎn)讓及債權(quán)人保護(hù)安排等各項具體業(yè)務(wù)。目前，相關(guān)股份回購相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則、公告格式指引已形成初稿。上交所將按照證監(jiān)會的統(tǒng)一部署和安排，抓緊予以修訂和完善，盡快發(fā)布實(shí)施。

回購意味著什么？

股份回購是指公司按一定的程序購回發(fā)行或流通在外的本公司股份的行為；是通過大規(guī)模買回本公司發(fā)行在外的股份來改變資本結(jié)構(gòu)的防御方法；是目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購目標(biāo)公司的股份。

不少投資者容易將回購和增持搞混，簡而言之，增持在不改變上市公司總股本的前提下，上市公司的特定股東持有的上市公司的股份數(shù)量增加了；而回購，則是上市公司通過“自身”的行為，最終導(dǎo)致上市公司的總股份減少。

其次，在財務(wù)上，回購和增持對于公司財務(wù)有這截然不同的影響，回購深刻影響資本機(jī)構(gòu)。上市公司股東或者管理層的增持行為，改變了公司股東分布，但是由于公司總股本沒有任何變化，因此，公司每股收益、市盈率等投資者最為關(guān)注的指標(biāo)都不會發(fā)生任何改變。包括公司的盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力等指標(biāo)都不會發(fā)生任何改變。

而回購就不一樣了。總股份減少了，假設(shè)某上市公司的當(dāng)期凈利潤為1億元，回購發(fā)生前的總股份也是1億股，那么EPS自然是1元/股。如果該上市公司回購10%的股份回來，那么每股收益將變?yōu)?.11元/股，這要比原來的每股收益提升了11%。EPS的增大，導(dǎo)致公司市盈率的降低、股東回報的潛在增加，公司的ROE、ROA都會因此而提升。

同時，回購發(fā)生以后，總股本的減少以及股東權(quán)益的減少，還帶來公司資本結(jié)構(gòu)的變化， 比方資產(chǎn)負(fù)債率會因此提升，公司杠桿倍數(shù)得以提升，在公司資本運(yùn)營效率得到保障的前提下，最終將會反映為公司股東回報的增加以及盈利能力的提升。

美股回購十年 伴隨最長牛市

股票回購是公司內(nèi)部看好公司未來發(fā)展的信號，可以大大提升市場對企業(yè)的信心，甚至有觀點(diǎn)認(rèn)為是“熊轉(zhuǎn)牛”的信號。雖然有些許片面，但也并不完全沒有依據(jù)。在美股市場，股票回購已經(jīng)形成了一套非常成熟的制度。標(biāo)普數(shù)據(jù)顯示，在2018年二季度美國上市公司進(jìn)行了4366億美元股票回購，規(guī)模刷新歷史新高，更較一季度翻倍。國金策略曾經(jīng)統(tǒng)計，美股回購是本輪2009年以來美股牛市最重要的根基—— 2009年一季度至2018年一季度，標(biāo)普500指數(shù)成分上市公司總共回購自身股票總金額達(dá)到了4.23萬億美元，是全市場最大的“ 多頭”。

巴菲特早在《2017年致股東的信》中就對股票回購進(jìn)行了專門的闡述，他說自己非常喜歡進(jìn)行股票回購的公司：“包括美國銀行在內(nèi)的多家伯克希爾·哈撒韋公司投資過的公司，一直以來都在回購股票。許多公司回購股票的數(shù)額相當(dāng)驚人。我們非常喜歡這種股票回購，因為我們相信大多數(shù)情況下，公司回購的股票在市場中是被低估的。畢竟，我們持有這些股票的原因也是因為我們相信這些股票被低估了。當(dāng)公司的經(jīng)營規(guī)模不斷擴(kuò)大，但流通股數(shù)量不斷下降，股東將會非常受益?！?/p>

股票回購的作用主要體現(xiàn)在三個方面：一是對股價而言，可以稱為是“股價穩(wěn)定器”，二是相對于分紅而言，是對股東更好的一種回饋方式，堪稱“分紅升級版”，三是站在上市公司角度上看，股票回購是“現(xiàn)金管理利器”。

但是A股與美股之間仍然存在差異。在A股回購一直比較小眾，近5年全市場累計回購額還不到600億元人民幣，在全市場上市公司的凈利潤總額中的占比還不到0.5%，相比美股50%以上的占比差距還很大。不過好在市場土壤有望改善，證監(jiān)會的修法草案三板斧——增加股份回購情形、完善回購程序、建立庫存股制度——板板劈中要害，直擊痛點(diǎn)。

“嘗鮮者”批量出爐

回購自由度提升，這一“信號”大大激發(fā)了回購熱情。以滬市為例，此前有30家公司發(fā)布了回購公告，其中，提出回購方案（包括提議）的14家，披露回購實(shí)施進(jìn)展的16家。

多家公司公告提示，稱公司董事長或者大股東提議回購。如人福醫(yī)藥董事長王學(xué)海、精工鋼構(gòu)董事長方朝陽、浙江廣廈董事長張霞等均因規(guī)則“松綁”發(fā)出回購提議。又如，新湖中寶快速調(diào)整原方案，并加大了回購力度。公司此前于10月15日披露的回購預(yù)案中，回購總額為3億元至10億元，回購價格不超過4元/股，回購用途為“用于本公司職工的獎勵”。今日，公司將回購用途修改為“擬部分用于員工持股計劃或者股權(quán)激勵，部分用于庫存股”，同時把回購金額上調(diào)為5億元至15億元，擬回購價格調(diào)整為“不超過4.5元/股”。

從已經(jīng)實(shí)施回購的情況看，滬市公司的回購力度和誠意亦值得稱道。陜西煤業(yè)計劃回購金額不超過50億元、預(yù)計回購股份數(shù)量約為5億股，10月26日，公司實(shí)施了首次股份回購，斥資約3億元買入3400萬股。滬市回購“大戶”之一的均勝電子今日披露，截至目前回購金額為15.55億元，距離其回購金額下限18億元又近一步。鵬博士計劃買入4億到9億元公司股票，據(jù)今日披露，目前已經(jīng)完成4億元的目標(biāo)。

此外，不少藍(lán)籌公司也積極表態(tài)將關(guān)注政策動向。浦發(fā)銀行副行長、董秘謝偉表示，這一舉措順應(yīng)了市場的需求，有利于上市公司簡化程序有效地通過市場回購股份，維護(hù)公司與中小股東利益和資本市場穩(wěn)定；更將有利于上市公司利用資本市場完善激勵約束機(jī)制，促進(jìn)企業(yè)效益提升與健康發(fā)展。復(fù)星醫(yī)藥表態(tài)稱，股份回購是一項國際通行的資本市場基礎(chǔ)性制度安排。本次修訂充分考慮了國內(nèi)資本市場的現(xiàn)狀和需求，為促進(jìn)上市公司建立健全長效激勵機(jī)制、提升上市公司質(zhì)量，特別是為當(dāng)前形勢下穩(wěn)定市場提供了法律層面的重要保障。公司密切關(guān)注回購新規(guī)以及后續(xù)相關(guān)配套制度的出臺，并將結(jié)合市場環(huán)境和公司實(shí)際情況適時考慮，以切實(shí)保護(hù)公司及投資者的合法權(quán)益。海螺水泥總經(jīng)理吳斌表示，2015年至2016年，在市場波動較大時，公司曾有過回購想法，但礙于操作和流程方面的原因，沒能推下去。公司對此次制度完善寄予厚望，希望細(xì)則及操作指引能盡快出臺，對回購程序、持股轉(zhuǎn)讓等各問題予以明確。

有券商預(yù)計，此次對《公司法》的修訂，將便利資金充裕的上市公司加速回購，進(jìn)而有效強(qiáng)化投資者信心；未來若以A股上市公司自有資金回購，或?qū)⒇暙I(xiàn)超3萬億的潛在資金。

新回購制度能否救股價于水火？

獨(dú)立財經(jīng)撰稿人皮海洲表示，公司法修正案草案為上市公司進(jìn)行股份回購提供了極大的便利。如果上市公司能夠好好地加以運(yùn)用的話，那么股份回購從客觀上來說就完全可以成為維護(hù)公司股價的穩(wěn)定器。但除此之外，還需要進(jìn)一步增加上市公司的股東意識，增強(qiáng)上市公司對股市健康穩(wěn)定發(fā)展的責(zé)任感。因為長期以來，股市扮演的就是一個奉獻(xiàn)者、上市公司扮演的就是一個索取者的角色。而進(jìn)行純粹意義上維穩(wěn)，維護(hù)公司股價的穩(wěn)定，這是需要上市公司拿出真金白銀的。所以這就需要上市公司改變過去一味索取的觀點(diǎn)，同時增強(qiáng)對股市的責(zé)任感。此外管理層在制度上的引導(dǎo)也必不可少。比如，對于純粹是基于維護(hù)股價穩(wěn)定而進(jìn)行的股份回購，而且回購后的股份又是用來注銷的，這樣的股份回購可以視同現(xiàn)金分紅處理，所動用的資金可以從未分配利潤中列支，并納入到再融資的考核范疇。

但市場也有不同的觀點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)日報周琳發(fā)文稱，雖然市場人士對新回購制度的推出寄予厚望，甚至有觀點(diǎn)認(rèn)為這將是市場“轉(zhuǎn)?！钡年P(guān)鍵一招，但是在他看來，公司股份回購只是資本運(yùn)作的一種手段，短期內(nèi)確實(shí)有利于提振信心、穩(wěn)定預(yù)期以及改善財務(wù)報表，卻并不創(chuàng)造長期價值，過分夸大股份回購制度正面效應(yīng)并不可取。投資者必須有清醒的認(rèn)識，回購股份無法改變上市公司中長期財務(wù)狀況，改變不了公司的真實(shí)經(jīng)營業(yè)績。過分寄望于通過大規(guī)模股份回購?fù)苿庸墒凶吲；蛘邚母旧吓まD(zhuǎn)市場頹勢的做法并不現(xiàn)實(shí)。

一方面，從歷史經(jīng)驗看，股票回購是對公司資本結(jié)構(gòu)的一次性影響，其作用在于通過回購傳遞上市公司對于估值過低的信號，來換取市場信心和穩(wěn)定估值。在市場上漲階段，回購股份往往容易與大盤表現(xiàn)形成共振，投資者對積極信號的放大進(jìn)一步推動股價；在市場下跌中，賣盤壓力加大和弱勢情緒可能會削弱回購的信號作用。

另一方面，上市公司賬面上的部分資金換成了回購的股票，僅是一次性調(diào)整和優(yōu)化上市公司資產(chǎn)負(fù)債水平，并未對上市公司的資金周轉(zhuǎn)率、盈利能力、成長能力及綜合資產(chǎn)回報率帶來長期改變?；刭徆煞葜豢赡芡ㄟ^增厚每股收益和每股凈資產(chǎn)，提升股東價值，但并非“創(chuàng)造”股東價值。作為上市公司向資本市場傳遞信號的途徑，回購股票希望向外界傳遞的信號可能是“公司未來有額外現(xiàn)金流和盈利”，但財務(wù)分析的結(jié)果未必支持這些信號。長期來看，企業(yè)發(fā)展的內(nèi)在動力與股份回購這一資本運(yùn)作行為沒有必然聯(lián)系，企業(yè)未來盈利能力或經(jīng)營水平仍要取決于企業(yè)自身管理、技術(shù)、研發(fā)等實(shí)力。簡言之，股份回購的效應(yīng)受大盤整體走勢影響較大，難以成為推動市場牛熊大勢轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵因素。

七禾研究中心 韓奕舒根據(jù)網(wǎng)絡(luò)綜合整理

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