流動性是影響A股的重要因素。股權(quán)風(fēng)險溢價波動是主導(dǎo)A股2018年1-9月運行的核心因素，金融去杠桿與外部風(fēng)險雖未結(jié)束，但對A股的負(fù)面影響已經(jīng)開始邊際鈍化。展望四季度，流動性是影響A股的重要因素：全球流動性拐點進(jìn)一步確認(rèn)帶來的跨國資金流動的壓力。本輪A股的估值底確立取決于：1)中國信用擴張是否在四季度見效；2)美國中期選舉是否加快美聯(lián)儲縮表進(jìn)程；3)中國降低稅費的舉措是否能有效降低A股股權(quán)風(fēng)險溢價—X因素。

下半年A股盈利增速繼續(xù)回落，無風(fēng)險利率下行受限。受上半年緊信用的滯后影響，我們預(yù)計18Q4A股非金融企業(yè)的盈利下滑更為明顯，全年錄得14%的盈利增速。美國經(jīng)濟增長持續(xù)強勁，美縮表與歐日退出量寬進(jìn)程使得全球流動性拐點進(jìn)一步確認(rèn)，新興市場資金流出增大，11月初的美國中期選舉結(jié)果將決定外部壓力是否進(jìn)一步放大。中國貨幣政策8月份以來受到穩(wěn)匯率的制約，當(dāng)前歷史較低的國債期限利差以及中美利差都將制約中國十年期國債利率進(jìn)一步下行。

股權(quán)風(fēng)險溢價能否回落是影響A股的“X因素”。A股熊市見底規(guī)律沿“政策底→股市底→經(jīng)濟底”順序傳導(dǎo)，我們提出的從政策底到市場底的時機之一“強勢行業(yè)補跌”從時間和空間看基本結(jié)束。等待時機之二“政策底見實效”，若信用擴張見效或降稅費等改革舉措超預(yù)期則有利于改善A股企業(yè)盈利前景并降低股權(quán)風(fēng)險溢價。11月初美國即將中期選舉，海外不確定性因素也是影響A股的變量。如果美國減稅與基建計劃受挫，美國經(jīng)濟增長過熱風(fēng)險降低，美債利率與美元指數(shù)上行風(fēng)險降低。反之則反。

水窮處，候佳音，配置必需消費+大金融。A股歷史上季線最長記錄是“五連陰”(兩次)，本輪上證綜指已經(jīng)歷“季線四連陰”，最近一個月A股市場的運行特征接近歷史底部區(qū)域但未達(dá)極值。水窮處，次貸危機后的3次全球流動性類拐點下，消費股獲得超額收益相對最高，宜先配置必需消費品(醫(yī)藥生物、食品飲料、零售)，從政策底到市場底的歷史復(fù)盤中，金融股取得超額收益的概率很高(銀行、保險、房地產(chǎn))，候佳音，“X因素”降稅費等改革政策與美國中期選舉。