過去9年美股牛市關(guān)鍵內(nèi)在因素是超過半數(shù)以上的道指、標普500指數(shù)成份股通過股票回購方式提高上市公司現(xiàn)金回報率，而納斯達克指數(shù)在高估值狀況下仍迭創(chuàng)新高，也仰仗于美股市場現(xiàn)金回報總額最高的兩家公司蘋果和微軟。

同期A股市場與之相比較，雖有2009至2010年和2014年至2015年兩次指數(shù)漲幅超過一倍的反彈和快牛行情，但卻是大起大落，股指無法走出上漲-平臺-再上漲的慢牛走勢。

A股大起大落的關(guān)鍵原因有兩點：

其一，2015年之前，即便經(jīng)歷了2005年之后的股權(quán)分置改革，但眾多投資者仍秉承傳統(tǒng)A股市場投資思維，簡單說就是“籌碼多寡”理論，無論機構(gòu)投資者還是散戶投資者，都側(cè)重于尋找小盤股和次新股，再通過購并重組做高業(yè)績的方法推升股價，退潮則往往依賴大比例送股或包裝題材誘惑，這種以籌碼轉(zhuǎn)換為特征的投資行為，最終都演繹成投資者輪崗的游戲，這就是A股市場大起大落的根本原因。

這樣的投資思路，可能在2005年股權(quán)分置改革之前還有其存在的合理性，但在大小非股東都能獲得股票流通權(quán)的今天，這種建立在籌碼多寡理論基礎(chǔ)之上的投資策略，無疑就是“劫貧濟富”，即便是機構(gòu)投資者甚至傳統(tǒng)意義上的德隆式莊家，最終也會是崩盤的結(jié)局。

其二，當投資者逐步意識到“籌碼多寡”理論事實上就是溫水煮蛙，當A股市場上市公司數(shù)量越來越多之際，股指雖偶有短時期蠻牛狂奔，但多數(shù)時候卻是熊途漫漫。但舊的投資模式落伍之際，新的投資模式無法確立之前，舊模式仍然會占據(jù)市場主流地位，這也就是2015年蠻牛周期仍以舊投資模式為主的原因。

新的投資模式何在？其實就是掛鉤于“現(xiàn)金回報率”的價值投資策略，例如：茅臺是A股藍籌股的標桿，但茅臺股價每一次上漲卻讓投資者感到忐忑不安，關(guān)鍵原因是茅臺價值預期不穩(wěn)定。微軟估值高于茅臺，但微軟每一次股價上漲之后，其長期堅持的股票回購計劃，使其雖然股息率也是1%多一點，但股票回購金額卻將其整體現(xiàn)金回報率始終維持在3%以上。微軟只是典型，超過半數(shù)的美股藍籌股推出股票回購計劃，美股上市公司股票回購金額占現(xiàn)金回報總額的48%，過去9年累計凈現(xiàn)金流入遠遠超過4萬億美元，這既是美股牛市的核心因素，同時基于穩(wěn)定現(xiàn)金回報率標準的投資模式才是慢牛的基礎(chǔ)。

目前A股市場股票回購情況類似于2003年股票回購在美股市場興起之初的情況，A股上市公司股票回購金額僅占現(xiàn)金回報總額的1.5%，這意味著股票回購還不是上市公司現(xiàn)金回報的主流。但A股版本的股票回購新政策正在征詢意見途中，這意味著股票回購作為上市公司現(xiàn)金回報的重要意義已獲得政策重視，假設(shè)股票回購金額在現(xiàn)金回報金額中的比例能夠大幅度遞增，A股市場慢牛何愁不來！

最后，解答股票回購存在的兩個誤解：

一是銀行股因為有資本充足率國際標準的硬約束，似乎難以實施股票回購，既然是國際標準，那么國際老牌匯豐銀行更難實施股票回購嘍？但事實卻是過去9年，匯豐銀行實施的是股息和股票回購并重的現(xiàn)金回報方案，所以銀行股能不能回購股票，關(guān)鍵看這家銀行的利潤含金量。

二是回購股票消耗上市公司現(xiàn)金，不利于企業(yè)發(fā)展，這更是偽命題，首先你看全球回購股票金額最多的兩家企業(yè)蘋果和微軟，都是全球響當當?shù)目萍计髽I(yè)，蘋果還年年出新款產(chǎn)品，顯然高現(xiàn)金回報和企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展不矛盾，因為企業(yè)科研費用原本就是成本支出項目，而股票回購費用仍然是企業(yè)的可分配利潤中的一部分，換言之只是企業(yè)以更積極主動的方式提高了給予投資者的現(xiàn)金回報，而且這種方式既能夠給投資者降低稅負而且能夠在股價疲軟之際給予股價支撐。

綜上，未來A股新牛市若成型，與以往最大的不同之處在于，以現(xiàn)金回報率為基礎(chǔ)的價值投資理念是關(guān)鍵。從這個意義出發(fā)，今年9月推出的A股上市公司股票回購新政策是否能夠廣撒價值投資的種子，將決定A股新牛市的命運。