過(guò)去9年美股牛市關(guān)鍵內(nèi)在因素是超過(guò)半數(shù)以上的道指、標(biāo)普500指數(shù)成份股通過(guò)股票回購(gòu)方式提高上市公司現(xiàn)金回報(bào)率，而納斯達(dá)克指數(shù)在高估值狀況下仍迭創(chuàng)新高，也仰仗于美股市場(chǎng)現(xiàn)金回報(bào)總額最高的兩家公司蘋果和微軟。

同期A股市場(chǎng)與之相比較，雖有2009至2010年和2014年至2015年兩次指數(shù)漲幅超過(guò)一倍的反彈和快牛行情，但卻是大起大落，股指無(wú)法走出上漲-平臺(tái)-再上漲的慢牛走勢(shì)。

A股大起大落的關(guān)鍵原因有兩點(diǎn)：

其一，2015年之前，即便經(jīng)歷了2005年之后的股權(quán)分置改革，但眾多投資者仍秉承傳統(tǒng)A股市場(chǎng)投資思維，簡(jiǎn)單說(shuō)就是“籌碼多寡”理論，無(wú)論機(jī)構(gòu)投資者還是散戶投資者，都側(cè)重于尋找小盤股和次新股，再通過(guò)購(gòu)并重組做高業(yè)績(jī)的方法推升股價(jià)，退潮則往往依賴大比例送股或包裝題材誘惑，這種以籌碼轉(zhuǎn)換為特征的投資行為，最終都演繹成投資者輪崗的游戲，這就是A股市場(chǎng)大起大落的根本原因。

這樣的投資思路，可能在2005年股權(quán)分置改革之前還有其存在的合理性，但在大小非股東都能獲得股票流通權(quán)的今天，這種建立在籌碼多寡理論基礎(chǔ)之上的投資策略，無(wú)疑就是“劫貧濟(jì)富”，即便是機(jī)構(gòu)投資者甚至傳統(tǒng)意義上的德隆式莊家，最終也會(huì)是崩盤的結(jié)局。

其二，當(dāng)投資者逐步意識(shí)到“籌碼多寡”理論事實(shí)上就是溫水煮蛙，當(dāng)A股市場(chǎng)上市公司數(shù)量越來(lái)越多之際，股指雖偶有短時(shí)期蠻?？癖迹鄶?shù)時(shí)候卻是熊途漫漫。但舊的投資模式落伍之際，新的投資模式無(wú)法確立之前，舊模式仍然會(huì)占據(jù)市場(chǎng)主流地位，這也就是2015年蠻牛周期仍以舊投資模式為主的原因。

新的投資模式何在？其實(shí)就是掛鉤于“現(xiàn)金回報(bào)率”的價(jià)值投資策略，例如：茅臺(tái)是A股藍(lán)籌股的標(biāo)桿，但茅臺(tái)股價(jià)每一次上漲卻讓投資者感到忐忑不安，關(guān)鍵原因是茅臺(tái)價(jià)值預(yù)期不穩(wěn)定。微軟估值高于茅臺(tái)，但微軟每一次股價(jià)上漲之后，其長(zhǎng)期堅(jiān)持的股票回購(gòu)計(jì)劃，使其雖然股息率也是1%多一點(diǎn)，但股票回購(gòu)金額卻將其整體現(xiàn)金回報(bào)率始終維持在3%以上。微軟只是典型，超過(guò)半數(shù)的美股藍(lán)籌股推出股票回購(gòu)計(jì)劃，美股上市公司股票回購(gòu)金額占現(xiàn)金回報(bào)總額的48%，過(guò)去9年累計(jì)凈現(xiàn)金流入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)4萬(wàn)億美元，這既是美股牛市的核心因素，同時(shí)基于穩(wěn)定現(xiàn)金回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)的投資模式才是慢牛的基礎(chǔ)。

目前A股市場(chǎng)股票回購(gòu)情況類似于2003年股票回購(gòu)在美股市場(chǎng)興起之初的情況，A股上市公司股票回購(gòu)金額僅占現(xiàn)金回報(bào)總額的1.5%，這意味著股票回購(gòu)還不是上市公司現(xiàn)金回報(bào)的主流。但A股版本的股票回購(gòu)新政策正在征詢意見(jiàn)途中，這意味著股票回購(gòu)作為上市公司現(xiàn)金回報(bào)的重要意義已獲得政策重視，假設(shè)股票回購(gòu)金額在現(xiàn)金回報(bào)金額中的比例能夠大幅度遞增，A股市場(chǎng)慢牛何愁不來(lái)！

最后，解答股票回購(gòu)存在的兩個(gè)誤解：

一是銀行股因?yàn)橛匈Y本充足率國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的硬約束，似乎難以實(shí)施股票回購(gòu)，既然是國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，那么國(guó)際老牌匯豐銀行更難實(shí)施股票回購(gòu)嘍？但事實(shí)卻是過(guò)去9年，匯豐銀行實(shí)施的是股息和股票回購(gòu)并重的現(xiàn)金回報(bào)方案，所以銀行股能不能回購(gòu)股票，關(guān)鍵看這家銀行的利潤(rùn)含金量。

二是回購(gòu)股票消耗上市公司現(xiàn)金，不利于企業(yè)發(fā)展，這更是偽命題，首先你看全球回購(gòu)股票金額最多的兩家企業(yè)蘋果和微軟，都是全球響當(dāng)當(dāng)?shù)目萍计髽I(yè)，蘋果還年年出新款產(chǎn)品，顯然高現(xiàn)金回報(bào)和企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展不矛盾，因?yàn)槠髽I(yè)科研費(fèi)用原本就是成本支出項(xiàng)目，而股票回購(gòu)費(fèi)用仍然是企業(yè)的可分配利潤(rùn)中的一部分，換言之只是企業(yè)以更積極主動(dòng)的方式提高了給予投資者的現(xiàn)金回報(bào)，而且這種方式既能夠給投資者降低稅負(fù)而且能夠在股價(jià)疲軟之際給予股價(jià)支撐。

綜上，未來(lái)A股新牛市若成型，與以往最大的不同之處在于，以現(xiàn)金回報(bào)率為基礎(chǔ)的價(jià)值投資理念是關(guān)鍵。從這個(gè)意義出發(fā)，今年9月推出的A股上市公司股票回購(gòu)新政策是否能夠廣撒價(jià)值投資的種子，將決定A股新牛市的命運(yùn)。