國債收益率曲線是金融產品的定價基準，反映資金面、政策面和經濟基本面的情況，更是衡量國債市場乃至債券市場成熟度的主要標志，對國債發(fā)行、風險管理、引導投資等具有重大意義。黨的十八屆三中全會首次將“健全反映市場供求關系的國債收益率曲線”放到了一個前所未有的新高度，其重要性不言而喻。從國外成熟市場來看，國債收益率曲線是國債市場利率水平的“風向標”，蘊含著豐富的市場信息，體現(xiàn)了國債市場的長短期供求關系，并為政府制定和實施貨幣政策提供重要的參考依據。但是當前，我國國債的發(fā)行數量不夠充足，交易所市場和銀行間市場是分割的，流動性也不強，所以很難形成有效反映市場供求關系的國債收益率曲線。隨著國債期貨的上市，上述情況明顯改觀。

國債期貨是一種標準化的場內利率衍生產品。自5年與10年期國債期貨于2013年9月6日相繼在中國金融期貨交易所上市以來，國債期貨市場運行平穩(wěn)，在促進國債順利發(fā)行、提升國債市場流動性、增強國債現(xiàn)貨市場的透明度和定價效率、提高國債收益率曲線編制的準確度方面發(fā)揮著積極的作用，對于健全國債收益率曲線、更好地反映市場供求關系、為金融市場提供定價基準和參考以及宏觀調控的價格手段具有重要的意義。

首先，盡管我國國債市場經過了近幾十年的快速發(fā)展，但與發(fā)達國家相比，仍然處于初級階段。國債收益率曲線的數據來源于銀行間債券市場國債雙邊報價、商業(yè)銀行柜臺國債市場雙邊報價、銀行間債券市場結算價、交易所債券市場國債收盤價，其報價連續(xù)性較差。另外，國債流動性有待提高，國債市場分割并行，參與主體結構不合理，期限結構分布不均，發(fā)行機制市場化不足。這些問題導致我國國債市場效率不高，國債收益率曲線不能發(fā)揮應有的作用。但是從我國國債期貨上市近五年來的運行經驗來看，對應的5年和10年期國債現(xiàn)券報價、成交更加活躍，充分反映了各類投資者對利率走勢的看法，促進了定價效率的改善和交易成本的下降，提升了國債收益率曲線的精度。一方面，國債期貨揭示了債券遠期價格，較好地反映了債券市場供求關系，從而為債券發(fā)行定價提供重要參考，降低國債發(fā)行風險與成本。國債期貨的推出促使原有的一個市場拓展為基礎市場和衍生品市場兩個市場，整個市場體系的厚度、內涵都在擴大，國債期貨合約的推出可以豐富現(xiàn)貨市場信息的含量，提高現(xiàn)貨市場對信息的反應速度，減小信息對現(xiàn)貨市場的沖擊波動。另一方面，國債期貨能促進債券市場形成合理的預期價格水平。國債期貨的發(fā)展改變了債券市場盈利的單向模式，投資者可通過期貨、現(xiàn)貨和回購之間的套利活動，糾正現(xiàn)貨市場不合理的定價，促進國債市場形成合理預期價格水平和市場化的國債收益率曲線。

其次，國債期貨是橫跨交易所市場和銀行間市場的衍生品，國債期、現(xiàn)貨之間套利交易機會以及實物交割需求等的增加，有助于消除同一券種在兩個債券市場上的定價差異。此外，國債期貨的推出是一個重要的催化劑，使得銀行間和交易所兩個市場實現(xiàn)融通，促進國債在交易所和銀行間市場的雙向流動，促使市場信息能夠較快地在兩個市場中傳遞，減少了信息不對稱現(xiàn)象，縮小了同一債券在兩個市場中的定價差，從而提高整個債券現(xiàn)貨市場流動性。整體看，國債期貨的推出使得我國國債市場運行效率大大提升，以年成交量/年末規(guī)模測算的國債年換手率由2014年的0.7上升到2017年底的1，與美國國債市場的年換手率之比由1/10提高到1/6，特別是最便宜可交割國債市場流動性的提升尤為明顯，可進一步擴大現(xiàn)貨市場的交易規(guī)模，夯實國債收益率曲線編制的市場基礎。同時，國債期貨價格是市場對中長期利率走勢預期的反映，與5年期利率互換走勢高度相關。國債期現(xiàn)貨基差與回購市場利率之間的關聯(lián)性也較高，可對現(xiàn)貨市場價格進行再發(fā)現(xiàn)、再定價、再校正，能夠有效地助力市場上關鍵期限的國債品種定價，提高現(xiàn)貨市場定價效率，是國債發(fā)行市場化的重要組成部分，從而進一步提升國債收益率曲線反映市場供求關系的有效性。國債市場作為基準利率載體功能的實現(xiàn)，可以進一步推進利率市場化。

最后，5年與10年期國債期貨的上市，極大程度上熨平了利率波動，保證了收益率體系的相對穩(wěn)定，其對應的5年與10年兩個關鍵期限的國債收益率曲線更加扁平化，使得國債收益率曲線更加貼近市場。但是，從收益率曲線構建來看，“一點不成線、二點成直線，三點成曲線”，目前僅有5年、10年兩個點還無法實現(xiàn)對整條收益率曲線的完整刻畫。未來中金所進一步上市2年期、30年期國債期貨將有效增強短期、超長期國債的定價效率，實現(xiàn)對短端和超長端收益率曲線的精確刻畫，將形成覆蓋短、中、長以及超長期的國債期貨產品體系，有助于構建起一條市場公認、期限完整的基準收益率曲線，進一步提升國債收益率曲線反映市場供求關系的有效性，響應管理層關于推進“健全反映市場供求關系的國債收益率曲線”的號召。

此外，國債的最大持有主體銀行、保險機構迄今仍缺席國債期貨市場，一定程度上造成國債期貨波動率偏小，低迷行情持續(xù)。這對提升國債期、現(xiàn)貨市場流動性和利率市場化以及完善反映市場供求關系的國債收益率曲線都會產生不小的影響。未來隨著銀行、保險等國債最大持有主體進入國債期貨市場，國債期現(xiàn)貨市場流動性進一步提升，將進一步夯實國債收益率曲線的市場基礎，充分反映市場供求關系。