受美國加息和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)支撐，美元從4月中旬開始表現(xiàn)強(qiáng)勢，大趨勢一路上行，引領(lǐng)全球信用緊縮這一主線；從上周數(shù)據(jù)來看，雖然美國非農(nóng)數(shù)據(jù)小幅不及預(yù)期，但美元表現(xiàn)仍較為強(qiáng)勢，全球信用收縮模式依舊是市場主旋律。

在全球信用緊縮背景之下,國內(nèi)政策卻發(fā)生了一些變化。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)近期表現(xiàn)出明顯的下行壓力，上周7月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)公布，制造業(yè)PMI錄得51.2（前值51.5），非制造業(yè)PMI錄得54.0（前值55.0），制造業(yè)和非制造業(yè)景氣指數(shù)較前值均有所下滑；從PMI各分項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，總體上供需兩側(cè)同時(shí)回落，生產(chǎn)指標(biāo)和采購量均有所下調(diào)，并且原材料購進(jìn)價(jià)格也有所走弱，供需轉(zhuǎn)弱造成庫存被動(dòng)疊加，目前庫存周期處于經(jīng)濟(jì)下滑中典型的被動(dòng)補(bǔ)庫存周期。

經(jīng)濟(jì)下行壓力之外，中美貿(mào)易摩擦持續(xù)發(fā)酵，美國的逆全球化收割給國內(nèi)市場帶來了較大的不確定性，在此背景之下，國內(nèi)政策有了明顯變化。去杠桿對于社會(huì)生產(chǎn)和需求的抑制作用愈發(fā)明顯，為了改善這種情況，央行在公開市場上進(jìn)行了一系列操作，投放了大量流動(dòng)性。此外，央行今年以來已經(jīng)進(jìn)行了三次定向降準(zhǔn)，目的都是為了向特定的金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性。國務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，積極財(cái)政政策要更加積極，穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度。

在這樣的宏觀大背景下，國內(nèi)股市表現(xiàn)較為疲弱。首先，外圍信用收縮使資金大規(guī)?；亓靼l(fā)達(dá)市場，從4月起，“MSCI新興市場/發(fā)達(dá)市場”指數(shù)一直呈現(xiàn)下行趨勢，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下行；中美貿(mào)易摩擦持續(xù)發(fā)酵，外緊內(nèi)松的政策造成人民幣貶值加劇，這給股市帶來了一定程度的壓力。

國內(nèi)債市方面，市場尋求避險(xiǎn)的需求較為明確，疊加目前市場流動(dòng)性較為充裕，利率水平整體下降，國債近期處于整體強(qiáng)勢的格局。此外，雖然商品價(jià)格目前漲勢較為明顯，但價(jià)格對通脹的傳導(dǎo)暫時(shí)還沒有到達(dá)制約利率下行的程度，基于這些因素，我們認(rèn)為，債券牛市格局短期難以改變。

商品方面，目前南華商品指數(shù)的強(qiáng)勢上行與全球信用收縮的格局邏輯上有所背離。短期來看，商品價(jià)格一定程度上會(huì)得到政策面和基本面支撐，但長期來看，全球信用收縮邏輯仍在繼續(xù)，商品價(jià)格后期或存在一定壓力。