當前，市場仍然處于溫和反彈期。前期壓制市場的因素在政策調整后出現了緩解，而市場估值又處于歷史底部區(qū)間，為反彈提供了良好的基礎。從內部因素來看，資管新規(guī)細則發(fā)布以及國務院常務會議公布政策調整之后，市場對于去杠桿造成經濟與金融市場硬著陸的擔憂開始緩釋。從外部環(huán)境來看，外圍因素短期內再度激化的可能性不大。

政策調整是市場迎來反彈的關鍵

過去一周政策出現明顯變化：先是資管新規(guī)的細則明顯放松了執(zhí)行力度，然后國務院常務會議又進一步確認了政策轉向，邊際寬松十分明顯。此次資管新規(guī)的實施細則主要從規(guī)則端和資金端兩個方面進行了放松：在規(guī)則端，通過包括允許老產品裝新資產、調整產品估值方法、放寬公募理財范圍等來避免理財規(guī)模的斷崖式下跌；在資金端，通過央行承諾為金融機構提供資金支持來推動表外資產表內化進程。

7月23日召開的國務院常務會議更進一步提出“更好發(fā)揮財政金融政策作用，支持擴內需調結構促進實體經濟發(fā)展”，這意味著財政與貨幣政策已經全面轉向。在財政政策方面，國常會提出“積極財政政策要更加積極”；在貨幣政策方面，特別指出保持流動性“合理充?！保馕吨胺€(wěn)健中性的貨幣政策徹底轉向。在其它的支持政策中，特別提出在基建領域，要有效保障在建項目資金需求，甚至要引導金融機構保障融資平臺公司融資需求，雖然是在“市場化”原則下的“合理”需求，但這些限定詞在實際執(zhí)行中很難量化，因此最終的結果就是地方政府融資平臺再次獲得銀行資金大力支持。

市場估值處于底部區(qū)間也為溫和反彈提供基礎

從歷史縱向比較來看，A股的估值處于歷史底部區(qū)間。目前全部A股的市盈率為15倍，市凈率為1.6倍，均處于前10%的分位，即A股歷史上只有10%的時段估值比目前要低。當前的市盈率水平已經接近2008年金融危機之后市場底部的水平，當時A股市盈率為13.2倍。從市凈率的比較來看，A股的底部特征更為明顯：歷史大底2005年的998點前后市凈率就在1.6倍，與目前持平。

從國際橫向比較來看，A股亦處于顯著的低估狀態(tài)。從發(fā)達國家股市的估值來看，美國股市估值最為高企：道瓊斯指數市盈率為24倍，納斯達克指數市盈率為25.4倍，而其它發(fā)達國家中，英國富時100指數市盈率為13.5倍，法國CAC40指數市盈率為16.6倍，德國DAX指數市盈率為13.6倍，日經225指數市盈率為16.7倍。從發(fā)展中國家市場來看，巴西圣保羅IBOVESPA指數市盈率為18.3倍，印度的孟買SENSEX指數市盈率為22.3倍。相比之下，當前A股中滬深300指數市盈率為11.4倍，上證綜指市盈率也僅為12.4倍，其估值水平顯著低于發(fā)達國家與發(fā)展中國家資本市場的估值水平，價值洼地明顯。

外部因素短期內難以再次激化

雖然近日特朗普與容克高調宣布貿易協(xié)議，但這絲毫不改變美歐貿易談判的難度。美歐在貿易上早就有建立低關稅區(qū)的想法。在美歐關系更好的奧巴馬時期，美歐就試圖建立雙邊自貿區(qū)：2013年6月，致力于建設更高經貿融合度的美歐雙邊自由貿易協(xié)定談判（跨大西洋貿易與投資伙伴協(xié)定，TTIP）就開始啟動。這一協(xié)定談判內容就包括“取消所有產品的關稅，實現最高水平的服務和投資自由化，減少和取消規(guī)制性障礙和非關稅壁壘，制定面向21世紀的貿易新標準和新規(guī)則”。但是五年過去了，這一協(xié)定至今沒有實質性進展。當前美歐要再次推動高標準的雙邊貿易協(xié)定，那么以往橫亙在協(xié)定談判前的各種實質性阻礙仍然會再次出現。

人民幣匯率的靈活波動有助于對沖外部因素的影響

與上世紀80年代簽署廣場協(xié)議的日本不同，中國作為獨立自主的大國，在匯率上享有更大的自主權。今年2月份以來，人民幣兌美元匯率已經從2月下旬的6.25下降到6.84，貶值幅度接近10%。匯率的貶值一定成都對沖了美國的關稅效應。

整體上看，目前A股仍然處于溫和反彈的窗口期?？梢灾攸c關注兩個方向。其一是受益于財政貨幣政策放松的基建領域，其二是擁有長期成長空間的進口替代領域，聚焦高端設備、核心零部件等行業(yè)的龍頭標的。