受資管新規(guī)落地影響，市場風(fēng)險偏好上升，上周五國內(nèi)股市大幅上漲，國債期貨則出現(xiàn)大幅下挫走勢。經(jīng)歷半年的上漲，國債的獲利盤壓力較大，技術(shù)上的確存在回調(diào)的需求，但上周五的大跌并沒有破壞前期的上漲趨勢。

經(jīng)濟下行壓力依然存在

本月二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)陸續(xù)公布。首先，二季度GDP同比增速為6.7%，為2016年四季度以來的新低，顯示國內(nèi)經(jīng)濟仍然存在較大的下行壓力，經(jīng)濟二次探底甚至進一步下行的壓力仍然存在。其次，投資方面，國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，上半年固定資產(chǎn)投資完成額為297316億元，較去年同期上升16711.17億元，上升5.96%，但是增速較去年同期下降2.65個百分點。再次，消費方面，3—6月國內(nèi)社會消費品零售總額為118936.2億元，較去年同期上升4527.2億元，上升3.96%，前值為10.83%，呈現(xiàn)大幅下滑的態(tài)勢。最后，進出口方面，上半年國內(nèi)出口總額為11737.94億美元，進口總額為10325.16億美元，貿(mào)易順差1412.78億美元，貿(mào)易順差較去年下降362.67億美元，下降幅度為20.43%。

整體來看，我國經(jīng)濟增速下滑，分類來看，投資、消費、進出口都出現(xiàn)增速下降的態(tài)勢。在這種情況下，后期的貨幣政策、財政政策導(dǎo)向?qū)⒂芍暗娜ジ軛U、調(diào)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)增長，市場利率下行的態(tài)勢不會改變。不僅如此，在目前的情況下，市場的風(fēng)險偏好整體是下降的，資金對于風(fēng)險大的投資將趨于謹慎，資管新規(guī)的落地并不能改變這一態(tài)勢，市場對于固收資產(chǎn)等低風(fēng)險資產(chǎn)的配置需求將呈現(xiàn)上升的態(tài)勢，這決定了國債整體的上升態(tài)勢不會改變。

利率持續(xù)下行

受貨幣供應(yīng)增加和資金需求下降影響，近期市場利率出現(xiàn)大幅下跌，其中以中長期利率最為明顯。以Shibor為例，7月20日，1月期Shibor為3.1830%，較6月20日下降0.9740個基點，下降23.43%，利率持續(xù)下行保證了國債上漲基礎(chǔ)不變。此外，從貨幣供應(yīng)情況來看，6月份M1存量為543944.71億元，M2存量為1770178.37億元，準貨幣為1226233.66億元。其中，M2的同比增速為8%，創(chuàng)歷史新低；M1與M2的比值為0.3073，呈現(xiàn)緩慢回升的態(tài)勢。M2與M1剪刀差的擴大說明資金更多地流向了投資領(lǐng)域，這可能引發(fā)資產(chǎn)泡沫。

整體來看，在穩(wěn)定增長的大前提下，國內(nèi)流動性趨于寬松的態(tài)勢不會改變，但是從近期央行的操作以及數(shù)據(jù)來看，大水漫灌式的寬松很難出現(xiàn)。短期來看，上周央行進行5800億元的逆回購操作，逆回購到期僅100億元，凈投放5700億元。本周，逆回購到期量為3700億元，考慮到月底的資金需求高峰到來，央行大概率實行凈投放，因此利率下行的態(tài)勢難以改變。

后市預(yù)測

受資管新規(guī)落地等影響，市場風(fēng)險偏好或有提升，國債存在一定的下行壓力。不過，目前經(jīng)濟下行壓力仍大，避險需求仍然有保障。利率處于下行周期，決定了國債整體上漲的態(tài)勢不會改變。基于上述判斷，我們認為上周五國債的下跌仍然要以回調(diào)來對待，因此操作上建議國債多單止盈或減倉，等待逢低買入時機。