提要

目前A股估值水平再次回到了歷史底部，繼續(xù)大幅下行將吸引價(jià)值投資者入場(chǎng)，短期依舊有下跌風(fēng)險(xiǎn)，中期蘊(yùn)藏機(jī)會(huì)。

自從5月下旬以來(lái)，A股走勢(shì)十分凌厲，一路向下，投資者情緒悲觀，資金出逃明顯，陸股通自6月下旬開(kāi)始轉(zhuǎn)為凈流出，近十個(gè)交易日累計(jì)凈流出36.73億元。無(wú)論是大盤(pán)藍(lán)籌股還是中小創(chuàng)股票，市場(chǎng)都是無(wú)差別殺跌，無(wú)明顯持續(xù)強(qiáng)勢(shì)性板塊。

期貨市場(chǎng)，三大品種均大幅下跌，滬深300和上證50指數(shù)已經(jīng)回到了去年的起漲點(diǎn)，而中證500指數(shù)已經(jīng)跌破前期低點(diǎn)，隨著股市大跌，對(duì)股指期貨套保需求增加，三大品種持倉(cāng)量不斷上漲，而成交量卻沒(méi)有出現(xiàn)趨勢(shì)性變動(dòng)。受悲觀預(yù)期帶動(dòng)，期市上所有合約均維持貼水狀態(tài)，主力合約貼水幅度均超1.1%，遠(yuǎn)月合約貼水幅度更大，IC隔季合約貼水幅度達(dá)4.9%。

上半年中美經(jīng)過(guò)三輪貿(mào)易談判，依舊未取得突破性進(jìn)展。表面來(lái)看，中美貿(mào)易沖突的原因是中美貿(mào)易不平衡、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)不力等問(wèn)題，但其實(shí)本輪中美貿(mào)易沖突內(nèi)在隱含著更深層次的經(jīng)濟(jì)、政治、制度上的背景，這決定了短期通過(guò)談判讓步解決貿(mào)易爭(zhēng)端的可能性微乎其微。美國(guó)在貿(mào)易戰(zhàn)中大概率會(huì)繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)態(tài)度，而中國(guó)對(duì)待貿(mào)易戰(zhàn)的態(tài)度更可能“外剛內(nèi)柔”，即將到來(lái)的中美第一輪商品征稅大概率將落實(shí)，但預(yù)計(jì)這不會(huì)是中美貿(mào)易戰(zhàn)的結(jié)束，而是新一輪對(duì)抗的開(kāi)始。中國(guó)外貿(mào)受阻，而內(nèi)需不足，基建投資受地方財(cái)政約束加強(qiáng)疊加金融去杠桿難有回升，房地產(chǎn)在“房住不炒”的大背景下難再重啟，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。

人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)暫退，但在美元趨勢(shì)性走強(qiáng)的背景下，匯率風(fēng)險(xiǎn)仍在。今年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)高度關(guān)注的勞動(dòng)力市場(chǎng)和CPI指數(shù)均支持進(jìn)一步加息，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年下半年還將加息三次。非美經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策收緊程度不如美國(guó)，歐央行維持主要利率不變，QE將在12月結(jié)束，歐央行聲明后，市場(chǎng)下調(diào)了歐元區(qū)貨幣明年加息預(yù)期。日本央行維持利率在-0.1%不變。中國(guó)央行定向降準(zhǔn)0.5%，在美聯(lián)儲(chǔ)加息后，三大主要經(jīng)濟(jì)體都不跟，在美國(guó)貨幣政策收緊，而其他經(jīng)濟(jì)體不跟隨的情況下，美元指數(shù)有持續(xù)上漲動(dòng)力，下半年美元很有可能突破100大關(guān)，這將對(duì)人民幣形成很大的貶值壓力。

雖然利空因素持續(xù)不退，但是當(dāng)前A股估值水平已經(jīng)再次回到了歷史底部，全部A股的總體市盈率已經(jīng)低于2016年2月兩次熔斷后的水平。2010年1月1日以來(lái)，縱向比較，當(dāng)前中證500估值水平已經(jīng)處于歷史低位，橫向比較，在三大股指期貨中，所有指數(shù)估值水平均低于中位數(shù)水平，上證50當(dāng)前處在40%分位數(shù)，滬深300處在43%分位數(shù)，中證500僅處在0.8%分位數(shù)，上證50和滬深300高估值已經(jīng)得以修正。中證500指數(shù)由于持續(xù)走低，加上其盈利水平不斷改善，使得其估值水平下跌至歷史低位水平。整體看，當(dāng)前中證500指數(shù)成分股成長(zhǎng)性強(qiáng)，而且高估值已經(jīng)得到了極大釋放，中證500估值繼續(xù)下行空間有限。

總體來(lái)看，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好難以出現(xiàn)持續(xù)性抬升，但是考慮到估值已經(jīng)到達(dá)底部區(qū)域，繼續(xù)大幅下行將吸引價(jià)值投資者入場(chǎng)，短期依舊有下跌風(fēng)險(xiǎn)，中期蘊(yùn)機(jī)會(huì)，策略上以短空為主。