提要

上半年A股是所有大類資產(chǎn)中表現(xiàn)最差的一類資產(chǎn)。自1月見頂以來，大盤已連續(xù)下跌調(diào)整5個月之久。當(dāng)前A股的估值正處于歷史偏低的水平，低估值為市場提供了較高的安全邊際。不過，鑒于當(dāng)前三大股指期貨普遍高貼水的情況，建議投資者觀望為主。

回顧上半年市場走勢，A股基本上是包括債市、大宗商品、匯市等大類資產(chǎn)在內(nèi)表現(xiàn)最差的一類。上證指數(shù)半年累計下跌13.90%，滬深300指數(shù)下跌12.90%，上證50指數(shù)下跌13.30%，中證500指數(shù)下跌16.53%，創(chuàng)業(yè)板指表現(xiàn)相對抗跌，但跌幅仍達(dá)到8.33%。從行業(yè)板塊表現(xiàn)看，申萬一級行業(yè)板塊全線盡墨，僅休閑服務(wù)、醫(yī)藥、食品飲料、家電等大消費板塊實現(xiàn)正收益?？梢娛袌鲑Y金在今年上半年的策略思路基本是轉(zhuǎn)向防御，行情走勢之弱可想而知。進(jìn)入5月下旬以來，A股市場一路振蕩走弱，市場人氣極度低迷，上證指數(shù)連續(xù)創(chuàng)新低。近期市場的巨幅振蕩，主要是受權(quán)重板塊、超級品牌以及一些周期板塊大幅殺跌的影響，進(jìn)而使大盤承壓。

市場恐慌情緒大幅收斂

進(jìn)入5月下旬以來，大盤下跌明顯加速，并一度引發(fā)市場恐慌情緒的出現(xiàn)。從我們所統(tǒng)計的上證指數(shù)及創(chuàng)業(yè)板指單日漲跌情況看，近一個月上述指數(shù)單日跌幅超過1%的交易天數(shù)大幅增加，6月19日當(dāng)天甚至再現(xiàn)千股跌停的慘象，這是近兩年市場少有的現(xiàn)象。但從近兩周盤面的表現(xiàn)看，盡管指數(shù)仍處于“跌跌不休”態(tài)勢之下，但市場每天跌停的家數(shù)及跌幅超過5%甚至更高的家數(shù)，較此前出現(xiàn)大幅走低，漲停的個股數(shù)量反而不斷在增加。跟蹤兩市每日漲跌停家數(shù)發(fā)現(xiàn)，在過去兩周交易時間里，日均漲停板家數(shù)接近60家左右。在此之前，兩市今年以來的日均漲停家數(shù)只有40家左右。

指數(shù)的繼續(xù)殺跌并未引起市場恐慌情緒的進(jìn)一步擴(kuò)散，反而整個情緒面相比于此前還有大幅緩和的跡象，說明經(jīng)過前期的持續(xù)下跌后，市場恐慌情緒得以有效釋放，值得關(guān)注。此外，央行二季度例會繼續(xù)釋放貨幣政策邊際放松的信號，將流動性從“合理穩(wěn)定”措辭變成“合理充?！?。本周四央行“定向降準(zhǔn)”措施也將正式落地實施?？傮w看，資金面預(yù)期轉(zhuǎn)好有利于當(dāng)前市場悲觀情緒的修復(fù)。

指數(shù)短期尚無明顯的向上驅(qū)動

估值高低是我們評估指數(shù)未來下跌空間及安全邊際的重要參考指標(biāo)。從估值上看，市場經(jīng)過連續(xù)五個月下跌之后，當(dāng)前A股市場的估值已降至較低的水平。目前，全部A股的TTM整體法市盈率估值為15.71倍，上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指估值分別為12.6倍和50倍左右。即便是剔除已在低位的銀行、保險等金融權(quán)重板塊，其估值也要低于歷史平均水平?？梢姡?dāng)前我國A股市場的估值正處于“洼地”，估值決定指數(shù)在當(dāng)前位置已具備較高的安全邊際，預(yù)計市場進(jìn)一步下跌的空間較為有限。

當(dāng)前市場的估值正處于歷史相對偏低的水平，但決定市場漲跌的因素除了安全邊際外，重點還需關(guān)注是否有驅(qū)動因素存在。驅(qū)動是決定市場上漲動能充足與否的關(guān)鍵。從當(dāng)下看，中美貿(mào)易摩擦等不確定性因素仍在。本周五(7月6日)，是中美貿(mào)易雙方相互加征進(jìn)口關(guān)稅的最后期限。此前，美國政府宣布對我國的500億美元商品加征25%的進(jìn)口關(guān)稅，其中約340億美元中國輸美商品加征關(guān)稅措施將于7月6日實施。為了維護(hù)自身的合法權(quán)益，若美國加征關(guān)稅，中國政府將對同等額度美國商品加征同等關(guān)稅。在中美加征關(guān)稅落地之前，市場略顯謹(jǐn)慎?？紤]到加拿大、歐盟等已正式對美征收關(guān)稅，中美之間的貿(mào)易摩擦短期不太可能結(jié)束。

除此之外，一方面，當(dāng)前股權(quán)質(zhì)押平倉風(fēng)險仍未解除。本輪市場的大幅下跌，外因只是觸發(fā)因素，真正加劇市場下跌的根源是股權(quán)質(zhì)押頻頻跌破平倉線而被強(qiáng)制平倉所致。另一方面，今年三季度，市場仍有超過1.2萬億元的信用債到期。在債券發(fā)行受阻及企業(yè)再融資成本上升的背景下，企業(yè)信用債違約潮對實體經(jīng)濟(jì)造成巨大的沖擊，進(jìn)而加劇了市場對未來經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂。

綜合看，低估值為市場提供較高的安全邊際，但在中美貿(mào)易戰(zhàn)、股權(quán)質(zhì)押平倉、信用債違約潮頻發(fā)等短期制約市場上漲的因素仍未解除的背景下，市場風(fēng)險偏好迎來大幅修復(fù)要等到上述利空因素的落地。在此過程中，預(yù)計市場仍將維持振蕩筑底過程，行情會有反復(fù)。在當(dāng)前三大期指普遍高貼水的背景下，不建議投資者繼續(xù)去追空。同時，在向上驅(qū)動尚未看到之前，投資者入場做多仍需等待。權(quán)重、白馬藍(lán)籌等個股的企穩(wěn)止跌成后市穩(wěn)定的關(guān)鍵。