【一】李祥林：

摧毀華爾街的精算師

1987年，一名60年代出生于農(nóng)村的男子從中國(guó)乘坐航班前往加拿大，忐忑而又興奮的他還不知道，自己未來有一天會(huì)成為對(duì)全球資本市場(chǎng)最具影響力的精算師。

因?yàn)樵谒巴幽么蟮氖嗄暌郧?，他所在的普通家庭因?yàn)橐恍┰?，舉家從連云港遷往南方的一個(gè)小村莊。當(dāng)時(shí)許多有類似經(jīng)歷的年輕人，都因此徹底斷絕了后續(xù)求學(xué)的道路。但是他毫不放棄，加上本身的天賦，最終在高考恢復(fù)后的第二年，考上了南開大學(xué)。在南開大學(xué)獲得經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位后，他和其他年輕學(xué)者一起，接受加拿大的交流邀請(qǐng)，于1987年前往魁北克的拉瓦爾大學(xué)攻讀商學(xué)碩士。

為了能被送往魁北克，這個(gè)年輕人再次展現(xiàn)了他的天賦，僅用了4個(gè)月就初步掌握了法語。這種優(yōu)秀的學(xué)習(xí)能力繼續(xù)在加拿大的寒冷國(guó)土上得以體現(xiàn)，從拉瓦爾大學(xué)獲得MBA學(xué)位后，他又進(jìn)入多倫多附近的滑鐵盧大學(xué)攻讀精算專業(yè)，先后獲得了精算學(xué)碩士及博士學(xué)位?！F盧大學(xué)數(shù)學(xué)院下的精算專業(yè)是整個(gè)北美地區(qū)最大且最強(qiáng)的精算院校。

為什么要選擇精算專業(yè)，來自中國(guó)的年輕人后來接受采訪時(shí)曾提到，是因?yàn)樗诶郀柎髮W(xué)的一位同學(xué)曾經(jīng)提過：“成為精算師，會(huì)賺很多錢?！钡谴藭r(shí)的他，已經(jīng)先后讀了3個(gè)碩士學(xué)位和1個(gè)博士學(xué)位，1997年精算博士畢業(yè)時(shí)，已經(jīng)并不年輕了，按照雞湯文的說法，油膩的中年博士男。

他就是李祥林（David Li），他的人生經(jīng)歷，也正如改革開放以來的中國(guó)經(jīng)濟(jì)一樣，坎坷而又開掛。在2009年，有媒體稱他為：“摧毀華爾街的精算師”。

在李祥林博士畢業(yè)后于1998年來到紐約時(shí)，當(dāng)時(shí)ABS（資產(chǎn)支持證券）中的MBS（Mortgage Backed Security，住房抵押貸款支持證券）已經(jīng)發(fā)展的如火如荼。

根據(jù)SIFMA統(tǒng)計(jì)，截至2008年次貸危機(jī)前，美國(guó)MBS余額已達(dá)到7.4萬億美元，規(guī)模超過公司債的5.9萬億美元和國(guó)債的5萬億美元，是美國(guó)債券市場(chǎng)上的最大券種，占債券存量的24.22%。——而當(dāng)時(shí)美國(guó)購(gòu)房人所欠的總債務(wù)也僅為11萬億美元，可以說絕大部分人購(gòu)房的貸款均來自于MBS。

導(dǎo)致MBS火爆的其中一個(gè)原因，是某些投行鬼才們，發(fā)明了分級(jí)（tranching）這個(gè)辦法，它將池內(nèi)各類資產(chǎn)進(jìn)行分級(jí)，根據(jù)還款的先后次序，以創(chuàng)建3A評(píng)級(jí)的高等級(jí)債券，分級(jí)等級(jí)越高，違約風(fēng)險(xiǎn)越低而利率也更低。別看暈了，就是和國(guó)內(nèi)的優(yōu)先A1級(jí)、優(yōu)先A2級(jí)、劣后級(jí)等一回事。

但是當(dāng)時(shí)的MBS存在一個(gè)難題：如何給MBS資產(chǎn)池中各類資產(chǎn)的相關(guān)性定價(jià)？因?yàn)榈盅嘿J款資產(chǎn)和其他固定收益類資產(chǎn)有非常大的差異，借錢買房的人更容易提前還款，或者因?yàn)榉績(jī)r(jià)暴跌放棄還款，這會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)金流很不穩(wěn)定。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)此前對(duì)MBS里的3A級(jí)放心是因?yàn)樗麄兿嘈拧按髷?shù)法則”會(huì)起到作用，不會(huì)所有人都同一時(shí)間因?yàn)閭€(gè)體原因違約。但是抵押貸款這個(gè)底層資產(chǎn)的情況很特殊，不同資產(chǎn)之間的關(guān)聯(lián)度有可能相當(dāng)高，比如房?jī)r(jià)下跌可能同時(shí)影響到一大批人。

某購(gòu)房者住房的價(jià)格一旦下降，周邊鄰居的房產(chǎn)會(huì)跟著下跌的可能性很大，違約也就全面爆發(fā)，這會(huì)極大地削弱3A評(píng)級(jí)的可靠性。相關(guān)性越高，MBS的整體風(fēng)險(xiǎn)也就越大。問題是，怎么去準(zhǔn)確衡量它，太難了。

事實(shí)上，長(zhǎng)期資本管理公司LTCM就是這樣倒閉的：他們追述了100年數(shù)據(jù)的模型判斷，俄羅斯政府債券和墨西哥政府債券之間是不相關(guān)的。但結(jié)果是，俄羅斯和墨西哥這兩個(gè)新興市場(chǎng)的主要投資者就是相同的那么幾個(gè)人。1998年俄羅斯金融危機(jī)時(shí)，葉利欽政府債券違約，導(dǎo)致投資者因急于想降低其投資組合風(fēng)險(xiǎn)而恐慌性拋售墨西哥債券。

華爾街一直想找到能確定任何資產(chǎn)間的相關(guān)關(guān)系的方法，這時(shí)，李祥林出現(xiàn)了。

【二】違約相關(guān)性：

是公式還是人性殺死了華爾街

美國(guó)著名鄉(xiāng)村歌手夫妻，約翰尼·凱什和瓊·卡特，是美國(guó)樂壇的金童玉女，彼此非常恩愛。其中凱什在妻子卡特65歲生日時(shí)寫給妻子的情書（1994年），是許多人都研讀過的經(jīng)典美文：

“我們漸漸變老，也早已習(xí)慣了彼此。我們想法一致、靈魂互通。無需詢問我們便知道對(duì)方想要什么。偶爾我們也會(huì)惹對(duì)方不高興，但那或許是因?yàn)槲覀冋嬲褜?duì)方視作了理所當(dāng)然的伴侶。有時(shí)候比如今天，我沉思之后意識(shí)到，能夠與你這樣一個(gè)我所見過的最偉大的女人共度余生，我是多么的幸運(yùn)?！?/p>

2003年，卡特因病逝世于納什維爾。在凱什之后的一場(chǎng)音樂會(huì)上，他一邊為吉他調(diào)音，一邊流著淚表示，“太痛苦了”。4個(gè)月后，凱什也與世長(zhǎng)辭，和卡特在天堂相會(huì)。

這并不是孤例，配偶相繼去世的情況在全球均有發(fā)生，醫(yī)學(xué)家和統(tǒng)計(jì)學(xué)家們陸續(xù)發(fā)現(xiàn)了“心碎效應(yīng)”的證據(jù)——夫妻中，一方去世的概率會(huì)大大加大另一方死亡的概率。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》曾提到，有數(shù)據(jù)證明，在愛人逝世后的一年，女性可能死亡的概率上升了2倍，而男性更是上升了6倍之多。

——和大家想象的不一樣，男人遠(yuǎn)比女人更癡情。

精算師早在科學(xué)家的研究成果之前，已經(jīng)依賴幾百年積累下來的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)并應(yīng)對(duì)了這一點(diǎn)（調(diào)整費(fèi)率）。當(dāng)然，他們無法為具體的一對(duì)夫婦推算出他們心碎效應(yīng)致死的概率；但是他們可以利用統(tǒng)計(jì)學(xué)，以一群人為樣本，計(jì)算出相對(duì)準(zhǔn)確的心碎效應(yīng)死亡率圖景，這并不是什么特別難的事情。

但是精算師一直是一個(gè)比較封閉的小團(tuán)體，有一句俗語能形容這個(gè)行業(yè)的作風(fēng)：“怎么區(qū)分性格外向和性格內(nèi)向的精算師？性格外向的精算師和你說話的時(shí)候盯著你的鞋子，而不是自己的”。沒有人把這個(gè)相對(duì)簡(jiǎn)單的概念向外界闡述。

當(dāng)時(shí)在摩根大通工作的李祥林發(fā)現(xiàn)了這個(gè)機(jī)會(huì)。2000年，他在著名的《固定收益期刊》上發(fā)表了一篇《論違約相關(guān)性：相依函數(shù)方法》的論文，借助于他在精算以及心碎效應(yīng)的知識(shí)，引入標(biāo)準(zhǔn)的高斯聯(lián)結(jié)(Gaussian copula)曲線，提出用信用違約互換（CDS）的市場(chǎng)價(jià)格數(shù)據(jù)作為判斷違約相關(guān)性的依據(jù)，解決了華爾街當(dāng)時(shí)最棘手的“違約相關(guān)性”問題。

這一公式的發(fā)明，讓華爾街的精英們看到了新的無限可能。他們可以像精算師一樣，在不知道公司（貸款人）任何信息的前提下，就可以推算出一家公司（貸款人）違約對(duì)于另一家公司（貸款人）的影響。

這意味著什么，幾乎任何資產(chǎn)都可以捆綁在一起變成3A證券——公司債券、銀行貸款、住房抵押證券等等。這樣形成的資產(chǎn)池一般被稱為債務(wù)抵押證券（CDO），通過將資產(chǎn)池分級(jí)，打造出3A級(jí)證券，即使這個(gè)證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有一個(gè)是3A級(jí)的。那么對(duì)于資產(chǎn)池中較低級(jí)別的證券怎么辦？精英們也想出了好辦法：把多種CDO資產(chǎn)池中低級(jí)別的證券再捆綁在一起，組成一個(gè)資產(chǎn)池，再次進(jìn)行分級(jí)。這樣組成的投資工具叫做CDO2。

到此為止，已經(jīng)沒有人真正知道這個(gè)產(chǎn)品包含了什么基礎(chǔ)資產(chǎn)。但他們并不在乎，一切只需要李祥林的相依函數(shù)公式就可以了。這就導(dǎo)致了，CDS和CDO市場(chǎng)分別從2000年初的9200億和2750億美元，快速暴漲至2007年62萬億和4.7萬億美元；以及MBS等基礎(chǔ)資產(chǎn)不夠用帶來的次級(jí)貸款泛濫。

最終，次貸危機(jī)還是發(fā)生了。

當(dāng)然關(guān)于次貸危機(jī)爆發(fā)的細(xì)節(jié)并不是本文的重點(diǎn)，我們還是聊一聊李祥林的公式吧。

他的公式被廣泛用于對(duì)萬億美元級(jí)別的住房貸款組成的CDO資產(chǎn)池進(jìn)行定價(jià)，由于公式的邏輯基礎(chǔ)是相關(guān)CDS的歷史價(jià)格走勢(shì)，而CDS出現(xiàn)的十年時(shí)間里，房?jī)r(jià)一直在上漲，因此CDS的走勢(shì)里天然地低估了住房貸款的違約相關(guān)性。模型假設(shè)2006年末美國(guó)各地開始出現(xiàn)的小規(guī)模違約現(xiàn)象互不相關(guān)。

但是一旦房市的繁榮時(shí)代結(jié)束，整個(gè)國(guó)家的房?jī)r(jià)都下降，房貸違約的相關(guān)性就會(huì)驟然飆升；尤其是次級(jí)貸款的出現(xiàn)，極大地扭轉(zhuǎn)了整個(gè)房貸市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露水平。而公式無法應(yīng)對(duì)這些不可預(yù)知的情況：它假定相關(guān)性是一個(gè)常量而不是變量?！劣跒槭裁词浅Ａ浚?yàn)橹挥羞@樣，才能極大地簡(jiǎn)化計(jì)算過程，把許多無解的偏微分方程（PDE）降維成可解的微積分方程，這和Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型有點(diǎn)異曲同工，是華爾街精英常玩的把戲。

風(fēng)暴開始后，銀行們開始承受持有CDO帶來的天文數(shù)字損失，導(dǎo)致彼此的信任崩盤，流動(dòng)性枯竭，風(fēng)險(xiǎn)開始跨資產(chǎn)類別進(jìn)行傳染，甚至蔓延至整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。金融市場(chǎng)是一個(gè)長(zhǎng)尾風(fēng)險(xiǎn)（極端事件）非常巨大的市場(chǎng)，黑天鵝、灰犀牛都比喻地非常形象，它和人的心碎綜合癥死亡比較起來更難預(yù)測(cè)，因?yàn)樗环蠑?shù)學(xué)世界里的正常假設(shè)，人性的貪婪和恐懼，是歷史數(shù)據(jù)和數(shù)學(xué)公式無法辨析的。

即使許多銀行都明白李祥林的公式對(duì)于房?jī)r(jià)的上漲有很強(qiáng)的敏感性，一旦房?jī)r(jià)全面回調(diào)，所謂的3A級(jí)無風(fēng)險(xiǎn)債券與潮退后的裸泳無異，但是它們都不愿停手，貪欲已經(jīng)無法讓它們停下來了。事后看，它們僅僅做了一件事情：繼續(xù)制造CDO，享受暴利，跪下來祈禱房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲，直到危機(jī)爆發(fā)，坐黃金降落傘落地。

2009年，Wired Magazine雜志刊登了一篇文章《Recipe for Disaster: The Formula That Killed Wall Street》，認(rèn)為李祥林是全球金融危機(jī)的始作俑者。但是大多數(shù)金融從業(yè)者認(rèn)為，應(yīng)該指責(zé)的是那些濫用模型的金融機(jī)構(gòu)，是他們的貪欲導(dǎo)致整個(gè)金融界盲目地逐利，對(duì)這一模型的局限忽略不計(jì)，對(duì)外界的警告充耳不聞。

2005年秋，李祥林曾在《華爾街日?qǐng)?bào)》表示，很少人真正理解了這一公式的核心。他后來淡出華爾街的視野，2008年回到國(guó)內(nèi)并擔(dān)任了中金公司（CICC）的首席風(fēng)險(xiǎn)官，目前是美國(guó)知名保險(xiǎn)集團(tuán)的部門負(fù)責(zé)人以及《北美精算期刊》副主編，精算師最終還是回到了精算師的崗位。

然而，在華爾街、美國(guó)大學(xué)商學(xué)院、和遙遠(yuǎn)的中國(guó)，金融精英們依然在樂此不疲地創(chuàng)造著新的模型和金融工具，幾十年來人們始終相信自己可以打破米勒定理（ MM 理論）而在控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下無限擴(kuò)張收益。正如某位前輩所言：某種角度講，整個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)都是偽科學(xué)可能也并不為過，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)學(xué)最基礎(chǔ)最根本地假設(shè)是——人都是理性的。

這是一個(gè)華爾街高大上的CDO龐氏騙局被一個(gè)公式或者說人性的貪婪擊垮的故事。

【三】錢寶網(wǎng)漩渦：

被預(yù)期外擠兌爆倉(cāng)的典型

首先感謝各位讀者，您耐心地看到這里。相信我，接下來的每一部分，您看完都會(huì)感覺啼笑皆非，因?yàn)?strong>“金融史并無新鮮事，一切都是歷史的重復(fù)，但是依然有無數(shù)人進(jìn)了坑”。

2018年初，南京下了一場(chǎng)大雪，比雪更冷的，是許多錢寶網(wǎng)客戶（又稱“寶粉”）的心。2018年初第一個(gè)大龐氏騙局被掀開內(nèi)幕，超百萬人卷入300億資金黑洞。

而錢寶網(wǎng)實(shí)控人張小雷的自首，是超出所有人預(yù)期的。畢竟在2017年12月26日，錢寶網(wǎng)官方微信還發(fā)布了張小雷親自錄制的新春祝福，視頻中的張小雷一手紅燈籠，一手話筒向“寶粉”喊話：“踏遍青山人未老，這邊風(fēng)景獨(dú)好?！?/p>

誰知道第二天，即12月27日，南京市公安局官方微博“平安南京”表示，錢寶網(wǎng)實(shí)際控制人張小雷因涉嫌違法犯罪，于2017年12月26日向南京市公安機(jī)關(guān)投案自首。

更為戲劇的是，面對(duì)警方的公告，大量“寶粉”的第一反應(yīng)是拒絕。包括“平安南京”微博號(hào)第一時(shí)間受到了“寶粉”的攻擊，甚至宣稱警方被盜號(hào)，消息是假的；而南京市公安局門口也聚集了大量的“寶粉”，除了少數(shù)希望能討回本金的，許多人甚至希望南京市公安“盡快放人”，他們想“保”張小雷出來，“共渡難關(guān)”。

財(cái)新《錢寶“龐氏”傾覆記》專稿中稱：“以錢寶網(wǎng)為代表的新型集資騙局，不再對(duì)外發(fā)行特定固定回報(bào)的產(chǎn)品，取而代之的是一套更復(fù)雜的“簽到、做任務(wù)”的機(jī)制，對(duì)參與者的黏性更高。在實(shí)際運(yùn)營(yíng)中，錢寶網(wǎng)向投資者發(fā)布簽到、看廣告、發(fā)展新會(huì)員等任務(wù)，投資者完成任務(wù)后，根據(jù)任務(wù)種類和繳納的保證金金額，獲取對(duì)應(yīng)的高額回報(bào)。但是，這些所謂的“任務(wù)”只是為了掩蓋吸收公眾存款的本質(zhì)，根據(jù)參與方式的不同，錢寶網(wǎng)年化收益率可達(dá)70%-80%?！?/p>

錢寶網(wǎng)也樂于宣傳這種高收益，“寶粉”中一直流傳著“某大戶從2010年開始做錢寶，600萬元的本金7年后滾到了1.4億元”的神話。

出事的不僅僅是錢寶網(wǎng)，圈內(nèi)將錢寶網(wǎng)等8家高危的南京本地理財(cái)公司統(tǒng)稱為“南京八寶粥”。而這8家公司陸續(xù)都在2017年11月前后引爆兌付危機(jī)，隨后連累多個(gè)平臺(tái)被擠兌，最后在12月底擠垮了錢寶網(wǎng)。

等等，2017年11月的南京，到底發(fā)生了什么？

雖然南京官方對(duì)此極為低調(diào)，但在 2017年11月17日，南京當(dāng)?shù)赜惺畟€(gè)樓盤同時(shí)開盤，推出近3200套房源。

由于區(qū)域內(nèi)久無新盤供應(yīng)，預(yù)售證價(jià)格又比周邊二手房便宜1.5萬元/平米左右，這10個(gè)樓盤的競(jìng)爭(zhēng)都十分激烈，全部都開盤當(dāng)日認(rèn)購(gòu)?fù)戤?。其中最夸張的一個(gè)樓盤，這次推出360套房，但符合條件的購(gòu)房者有4000多組。

要注意的是，南京一直在執(zhí)行嚴(yán)格的限購(gòu)限價(jià)政策，8成首付是剛性指標(biāo)，而且這些盤大多要求簽訂合同后7個(gè)工作日內(nèi)付清首付。因此，這10個(gè)盤的市場(chǎng)貨值在150億元左右，而驗(yàn)資需要鎖死的金額明顯會(huì)更多。

時(shí)間窗口徹底對(duì)上了，包括南京久無新盤、10個(gè)樓盤當(dāng)天推出、80%首付、7個(gè)工作日內(nèi)付清、150億市值、“南京八寶粥”的連環(huán)曝雷、11月中這個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)、而盤子最大實(shí)力最強(qiáng)的錢寶網(wǎng)則倒在了12月底這些細(xì)節(jié)。

原來造成錢寶網(wǎng)擠兌的最后一根稻草，竟然是限購(gòu)背景下高首付的新盤認(rèn)購(gòu)，百億級(jí)資金的抽血，徹底拖垮了這些原本就是龐氏騙局的互金企業(yè)。而這也和媒體報(bào)道的情況相符合，錢寶網(wǎng)的人均投資體量明顯大于E租寶，而后者當(dāng)時(shí)是靠“1元起投、隨時(shí)贖回”的小額起家。因此，當(dāng)出現(xiàn)大額資金運(yùn)用需求時(shí)，對(duì)錢寶網(wǎng)這樣本地平臺(tái)的沖擊是極大的。

但是問題比大家想象的可能還要嚴(yán)重一點(diǎn)：

錢寶網(wǎng)模式得到了其他平臺(tái)的復(fù)制，包括蛙寶網(wǎng)、小生優(yōu)服等多個(gè)平臺(tái)基本都是照搬后在南京上線，給的年化收益則更高，這些平臺(tái)也都無一例外的在張小雷自首后陸續(xù)爆雷。

由于錢寶網(wǎng)動(dòng)輒50-70%的年化收益，兌付記錄良好，做任務(wù)的模式也很有互聯(lián)網(wǎng)基因，因此投資者出現(xiàn)年輕化趨勢(shì)，不再單一集中于中老年群體。許多年輕人則以網(wǎng)貸、消費(fèi)貸、信用卡套現(xiàn)等形式，借信用貸款以加杠桿的方式投資錢寶網(wǎng)等高息平臺(tái)。甚至有90后辦了十幾張信用卡套現(xiàn)、并從借唄微粒貸等網(wǎng)貸借款，一共湊了百萬資金投至錢寶網(wǎng)，辭去工作以吃息差為生。

財(cái)新專稿中一個(gè)加杠桿參與龐氏騙局的典型案例

也就是說，當(dāng)?shù)豍2P領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)逐步向網(wǎng)貸等其他互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，乃至信用卡、消費(fèi)貸等傳統(tǒng)金融領(lǐng)域蔓延。

這是一個(gè)南京的本土龐氏騙局被十個(gè)新放出的樓盤連鎖擊垮的故事。

【四】網(wǎng)貸迷霧：

真的是用到實(shí)處了么

上市公司二三四五在4月20日發(fā)布了2017年年報(bào)，數(shù)據(jù)顯示，公司2017年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.0億元，歸母凈利潤(rùn)9.48億元，同比增長(zhǎng)49.23%。但是好消息的另一面是，此前已經(jīng)預(yù)告的9.66億元資產(chǎn)減值，也相應(yīng)擴(kuò)大到11.98億元，并影響了當(dāng)年的利潤(rùn)。

對(duì)于減值原因，二三四五給出的解釋是，一方面是17年12月互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生重大變化，引起壞賬率上升，公司也同時(shí)停止了無場(chǎng)景的小額現(xiàn)金貸款業(yè)務(wù)。

根據(jù)財(cái)報(bào)，“2345貸款王”2017年累計(jì)發(fā)放貸款297.47億元，而2016年計(jì)提的減值準(zhǔn)備尚為0。2017年如此力度的計(jì)提，并非沒有道理，原因在于現(xiàn)金貸的壞賬收回率并不高。公司曾公告，以528.31萬元掛牌轉(zhuǎn)讓了原值約2.69億元的應(yīng)收賬款，相當(dāng)于以這筆應(yīng)收賬款原值的1.96%就轉(zhuǎn)讓了，這些應(yīng)收賬款的借款時(shí)間均超過4個(gè)月，實(shí)際回款率極低。

因此二三四五的現(xiàn)金貸以短期為主，12億元的資產(chǎn)減值，對(duì)應(yīng)297億元的累計(jì)放款，年化后的不良率有可能突破兩位數(shù)。不過即使如此，上市公司依然實(shí)現(xiàn)了9.5億元的凈利潤(rùn)，說明現(xiàn)金貸依然“暴利”。

既然是如此“暴利”，收益能覆蓋壞賬損失，那么為什么監(jiān)管去年四季度要出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范整頓“現(xiàn)金貸”業(yè)務(wù)的通知》，暫停發(fā)放無特定場(chǎng)景依托、無指定用途的網(wǎng)絡(luò)小額貸款（現(xiàn)金貸）呢？

包括業(yè)內(nèi)人也有疑問，為何過去幾年現(xiàn)金貸的需求體量如此龐大，而且許多人對(duì)于動(dòng)輒20-30%的年化利率毫不敏感?？赐昵懊驽X寶網(wǎng)的案例，我們也許可以找到答案：

許多現(xiàn)金貸，可能借款人抱著吃息差的打算，違規(guī)流入了各種高息龐氏平臺(tái)；甚至許多消費(fèi)貸和信用卡額度，也可能用各種套現(xiàn)手段，違規(guī)流入了這些平臺(tái)。

這估計(jì)是監(jiān)管出臺(tái)相關(guān)政策的其中一個(gè)考量，也是現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)排名全國(guó)前十的二三四五公司團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)型偏紅海的商貸、車貸的原因之一，畢竟車貸還是有底層抵押資產(chǎn)而且資金流向相對(duì)可控的。

龐氏騙局的本質(zhì)，是需要資金的不斷流入，用新錢還舊錢，一旦有一個(gè)資金流入通道受阻，出現(xiàn)爆雷也就變得不意外了。2017年底的現(xiàn)金貸新規(guī)，掐斷了一些人空手套白狼吃息差的捷徑，結(jié)果微妙地和2018年至今的P2P平臺(tái)頻繁爆雷，扯上了聯(lián)系。

這可能是一個(gè)，向現(xiàn)金貸開了一槍，結(jié)果龐氏平臺(tái)捂胸倒下的故事。

【五】還有誰：

正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的頻頻踩雷

6月27日，上海意隆財(cái)富突然傳出母公司阜興集團(tuán)負(fù)責(zé)人集體失聯(lián)的消息，隨后兩者的辦公地點(diǎn)被查封，公司人去樓空。

6月29日，意隆財(cái)富發(fā)布公告稱：意隆財(cái)富在阜興集團(tuán)實(shí)際控制人朱一棟失聯(lián)后，將聯(lián)合客戶代表成立意隆維權(quán)工作小組，對(duì)阜興集團(tuán)及其相關(guān)方提起法律訴訟，并集中進(jìn)行項(xiàng)目及阜興集團(tuán)資產(chǎn)盤點(diǎn)，第一時(shí)間最大程度地保護(hù)所有投資者的權(quán)益。

意隆財(cái)富在官網(wǎng)自稱為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先高端資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，依托阜興集團(tuán)強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)平臺(tái)，綜合化的多產(chǎn)業(yè)布局，從而擁有更強(qiáng)大的風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力。其中，阜興集團(tuán)被描述成集商業(yè)地產(chǎn)、資產(chǎn)管理、金融、稀有金屬、健康醫(yī)療、貿(mào)易和文化傳媒于一身的大型民營(yíng)集團(tuán)，分/子公司近100家，2017年資產(chǎn)管理總額超過350億元，貿(mào)易總額突破300億元。

朱一棟的“跑路”除直接導(dǎo)致意隆財(cái)富和阜興集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)陷入停滯外，也導(dǎo)致與其有合作的多家正規(guī)金融機(jī)構(gòu)陷入泥潭。

財(cái)新的獨(dú)家報(bào)道中稱，“阜興系”債務(wù)涉及北京銀行、恒豐銀行、浦發(fā)銀行、平安銀行、浙商銀行、民生銀行、光大銀行、財(cái)通基金資產(chǎn)管理子公司、西藏信托、渤海信托、首譽(yù)光控資管（中郵基金子公司）、建銀國(guó)際以及子公司多家金融機(jī)構(gòu)，其中一家機(jī)構(gòu)為“阜興系”提供的融資就達(dá)到數(shù)十億元。而華夏時(shí)報(bào)則直言這家機(jī)構(gòu)是財(cái)通基金：2016年、2017年間，財(cái)通基金通過其子公司財(cái)通資產(chǎn)開發(fā)了20多個(gè)資管計(jì)劃，將募集的27億多元投入到阜興集團(tuán)。

這不是財(cái)通基金第一次出事了，這家2011年成立的“60后（第65家成立）”公募基金公司，成立僅僅5年，就將規(guī)模沖至1800億，平均每個(gè)工作日發(fā)行3個(gè)產(chǎn)品，累計(jì)發(fā)行產(chǎn)品超1700只，在定增業(yè)務(wù)上做到業(yè)內(nèi)第一，在定增、新三板、并購(gòu)等細(xì)分領(lǐng)域持續(xù)領(lǐng)跑。財(cái)通基金在許多公開渠道都自稱“定增王”，比如去年的宣傳口號(hào)是“2017，不僅僅是定增王”。

但是定增王近期頻頻踩雷：比如2016年樂視網(wǎng)的45.01元價(jià)格/48億元的定增，其中財(cái)通基金就獲配3910.24萬股（17.6億元），是最大的認(rèn)購(gòu)方。但到了2018年6月29日，樂視網(wǎng)收盤價(jià)僅為3.56元，財(cái)通基金的定增目前浮虧八成（超13億元）。定增破發(fā)的情況近期頻發(fā)，從財(cái)通基金官網(wǎng)6月29日的數(shù)據(jù)來看，目前主要參與定增的三只產(chǎn)品，財(cái)通福瑞、財(cái)通福盛和財(cái)通福鑫的累計(jì)凈值分別為：0.8414、0.8254、0.9136，全線虧損。

除了定增項(xiàng)目，財(cái)通基金還高度看好新三板的投資機(jī)會(huì)，其掌門人在2017年5月接受采訪時(shí)曾提到“財(cái)通基金已累計(jì)發(fā)行22只新三板產(chǎn)品，募集規(guī)模20億元，并認(rèn)為新三板最寒冷的日子可能馬上就要過去了?！?/p>

而之前處于輿論漩渦財(cái)通富春新三板混合精選9號(hào)，成立于2015年4月，期限2+1，本應(yīng)2017年4月開始做退出期準(zhǔn)備，但是2017年9月逆市將倉(cāng)位從17年Q1的41.45%加到Q3的76.78%，認(rèn)購(gòu)30萬股新三板公司中溶科技13元的定增，確實(shí)表現(xiàn)出看好新三板后市的姿態(tài)。而那之后，三板作市指數(shù)繼續(xù)一路陰跌，中溶科技的股價(jià)也跌至2018年4月27日的8元。目前這只產(chǎn)品已申請(qǐng)展期，仍浮虧近30%。

三板作市指數(shù)從2017年5月的1100點(diǎn)跌至近期的850點(diǎn)

我們尊敬財(cái)通基金以及每一家年輕機(jī)構(gòu)當(dāng)初另辟蹊徑、殺出重圍的勇氣和執(zhí)行力，也希望大家能越來越好。但是當(dāng)嚴(yán)肅的投資變成流水化的作業(yè)，以每個(gè)工作日成立3只產(chǎn)品為標(biāo)桿時(shí)，是不是已經(jīng)隱約嗅到了一絲次貸危機(jī)之前，人們流水化生產(chǎn)CDO時(shí)的味道？即使不談遙遠(yuǎn)的華爾街，國(guó)內(nèi)上一個(gè)把投資做成流水線業(yè)務(wù)、結(jié)果深陷泥潭的，還是一度停牌三年的九鼎集團(tuán)。

阜興集團(tuán)的爆雷給了正規(guī)金融機(jī)構(gòu)一個(gè)警示：如果依然浮于表面，執(zhí)行“流水線”操作，僅僅從項(xiàng)目公司自身的財(cái)務(wù)狀況分析違約風(fēng)險(xiǎn)，忽視了整個(gè)大產(chǎn)業(yè)鏈的違約相關(guān)性風(fēng)險(xiǎn)，那么又和2008年次貸危機(jī)那些制造CDO的銀行家們——做產(chǎn)品、收費(fèi)、分獎(jiǎng)金、祈禱房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲，有什么區(qū)別呢？

【六】鐵索連環(huán)：

互聯(lián)網(wǎng)金融成為了風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)索

國(guó)內(nèi)有四大高返平臺(tái)，分別是錢寶、雅堂金融，唐小僧，聯(lián)璧金融。

6月23日，上海市公安局松江分局官方微信披露，近日，松江分局陸續(xù)接到群眾報(bào)案稱，上海聯(lián)璧電子科技有限公司相關(guān)人員涉嫌違法犯罪，松江警方已依法立案?jìng)刹椋壳皬埬车?5名犯罪嫌疑人已被依法采取刑事強(qiáng)制措施，案件正在進(jìn)一步調(diào)查中。

至此，高返四天王已全線陣亡。許多的擠兌，都發(fā)生于投資者看到上一個(gè)高返平臺(tái)出事后，紛紛涌至下一個(gè)高返平臺(tái)要求兌付。

風(fēng)險(xiǎn)，甚至暴露到了更多的相關(guān)領(lǐng)域。以前文提到的阜興集團(tuán)為例，公開資料顯示，實(shí)控人朱一棟曾因操縱上市公司股價(jià)遭到證監(jiān)會(huì)調(diào)查。

2016年，大連電瓷（002606.SZ）的股價(jià)異常波動(dòng)，4個(gè)月里漲了100%，而基本面沒有變化。深交所監(jiān)測(cè)到一個(gè)10億元的基金專戶單向買入大連電瓷，此基金賬戶的背后投資方正是阜興集團(tuán)，而朱一棟是大連電瓷實(shí)控人朱冠成的兒子。

央視2018年1月29日?qǐng)?bào)道了這一操縱股價(jià)的事件，并提及朱一棟與操盤手李衛(wèi)衛(wèi)合作，運(yùn)用該基金賬戶大量買入自家公司股價(jià)，而部分資金來自于配資。市場(chǎng)有傳言，阜興集團(tuán)的這次爆雷，可能旗下多個(gè)配資賬戶被強(qiáng)平有關(guān)。

由于賬戶強(qiáng)平（包括配資、股權(quán)質(zhì)押、員工持股計(jì)劃等等）導(dǎo)致的個(gè)股閃崩，近期頻現(xiàn)。比如6月15日那一天，指數(shù)僅僅是小幅回調(diào)，但是當(dāng)天有20多只個(gè)股出現(xiàn)閃崩的情況。

這種閃崩，又反過來影響了市場(chǎng)的整體情緒。之后第二個(gè)交易日，6月19日，上證綜指大跌-3.78%；而閃崩和股權(quán)質(zhì)押比例更高的創(chuàng)業(yè)板，更是暴跌5.76%，創(chuàng)了2015年1月以來新低。

類似的案例，還有近期崩盤的以眾籌炒股為噱頭的APP“石時(shí)代”。它做到了高息、配資、炒股這三者的有機(jī)結(jié)合，即平臺(tái)通過募集投資者的資金，讓操盤手用這部分資金炒股。投資者享有15天工作日的固定收益1.8%（年化后為31.2%），還有超額收益，但要按照操盤手和投資者八二（操盤手80%，投資者20%）的比例分成，另外平臺(tái)還要收取5%的管理費(fèi)。

目前石時(shí)代的實(shí)控人已經(jīng)失聯(lián)，而其用以宣傳、凈值曾經(jīng)3個(gè)月翻倍的私募產(chǎn)品，也已于2017年底跌破1塊錢并清盤。

這里到底發(fā)生了什么？

回到本文的開頭，李祥林能夠成為全球最為知名的精算師，正是因?yàn)樗鉀Q了一個(gè)讓華爾街乃至全球金融精英焦頭爛額的難題：如何測(cè)算不同資產(chǎn)之間的違約相關(guān)性。

但是李博士創(chuàng)造的公式，為什么會(huì)失效？第一個(gè)原因是，這個(gè)公式?jīng)]有考慮到當(dāng)外部環(huán)境發(fā)生大幅變化尤其是下行周期的時(shí)候（房?jī)r(jià)大幅下跌），整個(gè)金融市場(chǎng)會(huì)陷入恐怖的長(zhǎng)尾風(fēng)險(xiǎn)暴露中（特別巨大的極端風(fēng)險(xiǎn)）；第二個(gè)原因是，這個(gè)公式完全低估了，人性的擾動(dòng)。

看到這里，你可能已經(jīng)想明白這里的關(guān)鍵了：

與當(dāng)時(shí)的次貸危機(jī)相似，這一次的各種兌付和清盤危機(jī)，在于所有的互聯(lián)網(wǎng)金融從業(yè)方，以及關(guān)聯(lián)方（包括傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)），都有意或者無意的忽視了，這些類金融資產(chǎn)，本質(zhì)上存在高度違約關(guān)聯(lián)性的可能?！簿褪钦f，這個(gè)池子里永遠(yuǎn)創(chuàng)造不出來3A級(jí)別的資產(chǎn)，因?yàn)檫`約會(huì)全面?zhèn)魅荆?/strong>就如當(dāng)年CDO的3A tranche層的評(píng)級(jí)，也都是假的一樣。

而且，過去的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新爆發(fā)，資本的持續(xù)涌入，導(dǎo)致了這個(gè)行業(yè)如同當(dāng)年美國(guó)的次級(jí)貸款市場(chǎng)一樣，死而不僵，總有辦法回轉(zhuǎn)騰挪。只有當(dāng)市場(chǎng)徹底見頂?shù)哪且惶欤蠹也艜?huì)去恐懼灰犀牛（長(zhǎng)尾風(fēng)險(xiǎn)）的破壞力。

在這里面，所有人都同樣低估了人性的貪婪和恐懼的極限：你不身在其中，就無法理解，為什么E租寶和泛亞爆雷那么久，依然會(huì)有人前赴后繼的涌入這些市場(chǎng)；以及為什么會(huì)有人去借百萬級(jí)別的消費(fèi)貸和現(xiàn)金貸，再投入高返平臺(tái)吃息差。

正好，今年以來的宏觀環(huán)境，還疊加了中性穩(wěn)健的貨幣政策和銀行趨緊的不良處置，又對(duì)整個(gè)行業(yè)形成了擠壓；各地頻出的新盤搶購(gòu)，成為了壓倒駱駝的最后一根稻草。

在這里，互聯(lián)網(wǎng)金融在實(shí)質(zhì)上打通了幾乎所有金融板塊的隔閡，通過收益率的誘惑，實(shí)現(xiàn)了這些板塊之間的資金自由流通。從“新房認(rèn)購(gòu)——規(guī)范消費(fèi)貸&信用卡套現(xiàn)——現(xiàn)金貸叫?！叻灯脚_(tái)爆雷——引發(fā)其他平臺(tái)擠兌——配資爆倉(cāng)——定增浮虧——股市閃崩”，我們都可以看到龐大的資金在快速的流轉(zhuǎn)、浮盈、最后被消滅。

這就是2018年版本的“錢不見了”的故事，你逃不掉，你躲不過，總有一款坑適合你。

而互聯(lián)網(wǎng)金融，確實(shí)在行業(yè)的下行周期，實(shí)現(xiàn)了它的誕生初衷：打通金融板塊的每一個(gè)環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)毛細(xì)血管的功能。哦，對(duì)了，還要加上一句，起到火燒赤壁中葬送曹操80萬大軍的鐵索連環(huán)的功能。

【結(jié)語】如何擊垮一個(gè)龐氏騙局：

更大的“龐氏騙局”

“高收益意味著高風(fēng)險(xiǎn)，收益率超過6%的就要打問號(hào)，超過8%的就很危險(xiǎn)，10%以上就要準(zhǔn)備損失全部本金?！?這是銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清在第十屆陸家嘴論壇（2018）上的發(fā)言。

當(dāng)時(shí)來看，許多人對(duì)此表現(xiàn)不屑一顧，認(rèn)為判斷的標(biāo)準(zhǔn)實(shí)在是太簡(jiǎn)單了，不應(yīng)該由國(guó)內(nèi)目前監(jiān)管資產(chǎn)體量最大的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)掌門人口中說出。但是，當(dāng)讀者您跟著筆者，把今年以來的一塊塊拼圖補(bǔ)齊，看清這里的大局和困境后，相信應(yīng)該會(huì)對(duì)這句話，有更深的感觸。覆巢之下，焉有完卵。

既然總有一款坑適合你，那么最好的方法是不去踩。

網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，僅僅6月24-28日這一周，就有28家P2P平臺(tái)倒閉，不少公司要么提現(xiàn)困難，要么直接跑路，或者清盤。

有人在微博上感慨：“最近大量P2P爆雷：一來是由于股市差，很多P2P的錢是借來炒股坐莊或者配資的，股市這里爆倉(cāng)的多了，P2P的本金就沒了；二來是許多新房搖號(hào)要鎖定資金，新房和二手房?jī)r(jià)格倒掛，導(dǎo)致全民打新，又把P2P給抽慘了。能讓龐氏騙局轟然倒下的，往往不是騙局本身……”

結(jié)果一個(gè)神回復(fù)結(jié)束了這個(gè)話題：“而是更大的龐氏騙局……”

這就是我們的2018年。

參考文獻(xiàn)：

[1].《李祥林與金融海嘯》，F(xiàn)T中文網(wǎng)，2009年

[2].《錢寶網(wǎng)300億騙局崩盤 投資人卻要保釋張小雷！》，中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊，2018年

[3].《錢寶“龐氏”傾覆記》，財(cái)新，2018年

[4].《十余金融機(jī)構(gòu)卷入阜興系債務(wù)危機(jī) 備案私募首曝風(fēng)險(xiǎn)》，財(cái)新，2018年

[5].《27億元資管計(jì)劃難保 財(cái)通基金風(fēng)控黑洞》，華夏時(shí)報(bào)，2018年

[6].《規(guī)模350億意隆財(cái)富爆雷！實(shí)控人疑因配資爆倉(cāng)，逾萬名投資者內(nèi)心涼涼》，證券時(shí)報(bào)網(wǎng)，2018年

[7].《百億“石時(shí)代”崩盤：有人投資3000萬 一夜間妻離子散》，獨(dú)角金融，2018年