提要

受經(jīng)濟(jì)下行壓力明顯增強(qiáng)、央行連續(xù)降準(zhǔn)以及季末資金面延續(xù)寬松局面影響，上周期債主力T1809合約經(jīng)歷周初短暫調(diào)整后，再度大漲并創(chuàng)主力合約近二十個月新高。隨著基本面對債市的支撐逐漸增強(qiáng)以及央行未來的貨幣政策取向更為明確，下半年牛市仍可期待，調(diào)整即是布局良機(jī)。

本月初國債期貨十年主力T1809合約的各均線在94.5元附近形成金叉后，繼續(xù)向右上方程發(fā)散趨勢。此外，近期十年國債期貨主力T1809合約有效突破95.3元一線的重要壓力位，近期成交持倉均有所放量配合突破前高。整體看，技術(shù)層面比較看好后市。

經(jīng)濟(jì)對債市支撐增強(qiáng)

基本面來看，與上月的喜憂參半相比，5月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)幾乎全線走弱，工業(yè)增加值不及預(yù)期，固定資產(chǎn)投資增速續(xù)創(chuàng)新低，消費(fèi)增速更是創(chuàng)下15年來最低，這也與大幅不及預(yù)期的社融數(shù)據(jù)相吻合，反映出當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)偏緊的融資環(huán)境，經(jīng)濟(jì)下行壓力開始體現(xiàn)。上周末最新公布了6月PMI數(shù)據(jù)，其中官方制造業(yè)PMI為51.5%，低于預(yù)期51.6%，較前值51.9%下降0.4個百分點(diǎn)，相比于5月和2017年同期，6月制造業(yè)表現(xiàn)出供需兩弱的局面，制造業(yè)態(tài)勢疲軟。其中，受全球貿(mào)易局勢不確定性增加影響，新出口和進(jìn)口指數(shù)環(huán)比下降1.4和0.9個百分點(diǎn)至49.8和50，兩者同比跌幅達(dá)到2.2和1.2個百分點(diǎn)，貿(mào)易局勢對進(jìn)口拖累作用明顯。整體看，在制造業(yè)疲軟態(tài)勢下，外貿(mào)局勢不確定性增強(qiáng)導(dǎo)致外需繼續(xù)疲軟，基本面對債市的支撐繼續(xù)增強(qiáng)。

貨幣政策取向更為明確

央行貨幣政策委員會2018年二季度例會近期召開。與去年四季度相比，會議內(nèi)容措辭在貨幣政策、去杠桿以及金融改革等方面均出現(xiàn)調(diào)整。去年四季度所提及的“有效控制宏觀杠桿率”改為“把握好結(jié)構(gòu)性去杠桿的力度和節(jié)奏”“穩(wěn)定市場預(yù)期”等。同時(shí)會議提到，穩(wěn)健的貨幣政策保持中性，要松緊適度，管好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕，引導(dǎo)貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理增長。關(guān)于流動性表述的變化也正式從“保持流動性合理穩(wěn)定”變?yōu)椤氨３至鲃有院侠沓湓！?。整體看，會議紀(jì)要主要增加了對于國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢和對于貨幣政策的傳達(dá)。在貿(mào)易摩擦加劇、國際經(jīng)濟(jì)金融形勢更加復(fù)雜多變、國內(nèi)去杠桿遭遇新情況以及經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力的背景下，會議紀(jì)要對近期貨幣政策的微調(diào)進(jìn)行了總結(jié)，未來的貨幣政策取向更為明確。

一級市場供給壓力加大

截至6月底，上半年地方債發(fā)行節(jié)奏明顯偏慢。但是根據(jù)財(cái)庫61號文要求，置換債8月底前發(fā)完，并且增加長期限債供給，同時(shí)由于上半年地方債發(fā)行節(jié)奏偏慢，后續(xù)幾個月地方債供給大幅增加，預(yù)計(jì)對市場有一定沖擊，尤其是長端利率債。

具體來看，新增債券方面：全年總計(jì)發(fā)行量21800億元，扣除1—6月已發(fā)部分，下半年預(yù)計(jì)平均每月需發(fā)行3000億元。置換債券方面：截至6月底地方置換債尚有7000 億元待發(fā)行，因此7—8月平均每月3500億元左右。再融資債券方面：全年到期量8389億元，扣除已經(jīng)發(fā)行的再融資債券，下半年平均每月974億元。這意味著 7-8 月地方債發(fā)行壓力將進(jìn)一步加大，平均每月發(fā)行規(guī)模將達(dá)到7500億元。投資者需警惕利率債供給壓力大增對市場帶來的短期沖擊。

綜合來看，下半年債市或?qū)⒗^續(xù)走牛。但是隨著原油大漲海外通脹壓力再起以及期債連續(xù)大漲后，需警惕短期調(diào)整壓力。后期隨著基本面對債市的支撐逐漸增強(qiáng)、央行未來中性偏松的貨幣政策取向更為明確以及管理層堅(jiān)定解決小微企業(yè)融資難融資貴問題的主基調(diào)，下半年債市牛市趨勢不改，調(diào)整即是布局良機(jī)。