熊市還是牛市？績優(yōu)股的牛市，績差股的熊市。上證綜指自2016年低點以來錄得近10%漲幅，但個股的漲跌幅分化極大。A股策略分析師應跳出原有大勢研判和行業(yè)比較框架去提示投資者過去兩年A股生態(tài)已經、正在、將要發(fā)生的三大變遷。消費龍頭(擴估值)周期龍頭(漲業(yè)績)震蕩走高，“以龍為首”才剛剛開啟，小盤股創(chuàng)業(yè)板貼現率上升(縮估值)下行。1)打破剛兌—殼價值概念炒作勢微；2)融入全球—消費股橫向比較估值；3)去杠桿周期—ROIC甄選“隱形王者”。

估值已隱含較悲觀假設，把握風險偏好修復帶來的反彈。18年上半年股權風險溢價上升是導致A股下跌的核心原因，下半年股權風險溢價回落也將是觸發(fā)A股反彈的核心驅動力。類比相似的“寬貨幣+緊信用”環(huán)境 04年11月-05年12月與11年11月-12年7月，A股盈利更有韌勁，與05年3月、11年12月的“估值底”相比，當前估值繼續(xù)收縮空間有限。

預計A股下半年企業(yè)盈利與貼現率均小幅回落。我們預計18年A股非金融錄得18%的盈利增速，ROE相對平穩(wěn)。H2去杠桿有望從縮減債務過渡到縮減債務與穩(wěn)定經濟增長混合搭配，貨幣政策中性偏寬松，觀察降準、社融、去杠桿路徑表述。

預計波動率對A股市場風險偏好沖擊略有緩和。波動放大的四因素都經歷了從0到1。展望未來：1)美股在強勁盈利結束前難以趨勢下跌；2)股權質押避免“負反饋”；3)貿易摩擦SHOCK邊際鈍化；4)IPO融資與CDR發(fā)行節(jié)奏調整。

先禮后兵，絕處逢生， 消費底倉，先周期，后成長。我們預計A股市場正在構筑中期底部，先防御，后進攻。觸發(fā)反彈因素的先后順序是：1)信用緩和與擴大內需政策；2)貿易摩擦過程中偏積極的信號；3)資金供求關系悲觀預期的修復。建議消費底倉，先周期，后成長。以全球估值橫向比較中依然合理低估的消費龍頭為底倉(化藥/旅游/食品飲料)；先進攻受益于中報較佳與潛在信用緩和政策的周期龍頭(煤炭/鋼鐵/地產)；雖然我們對創(chuàng)業(yè)板持有一貫的謹慎看法，但預計Q3中期貼現率下行將驅動創(chuàng)業(yè)板較大級別“反彈”，屆時首次建議博取成長貝塔(航天航空裝備/傳媒/計算機設備)。主題投資：把握制度與一級市場“映射”關系，重點關注自主可控(軍工)、新能源汽車、鄉(xiāng)村振興(大眾消費)主題。