多重利好呵護(hù)

本月初國債期貨十年主力T1809合約的各均線在94.5點(diǎn)附近形成金叉后，繼續(xù)向右上方呈發(fā)散趨勢。此外，近期十年國債期貨主力T1809合約有效突破95.3元一線的重要壓力位，近期成交持倉均有所放量配合突破前高。

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱跡象明顯

基本面來看，5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)多數(shù)低于市場預(yù)期，僅有地產(chǎn)苦苦支撐經(jīng)濟(jì)。具體看，融資下滑繼續(xù)約束經(jīng)濟(jì)走勢。作為最重要的經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)社會(huì)融資增速從去年的13.2%高位持續(xù)下行至5月的10.3%。進(jìn)入6月以來，高頻數(shù)據(jù)也顯示41城市地產(chǎn)銷量再度下滑，而與工業(yè)生產(chǎn)高度相關(guān)的發(fā)電耗煤量增速也再度出現(xiàn)回落，指向6月初以來經(jīng)濟(jì)供需兩端均有所轉(zhuǎn)弱。此外，地產(chǎn)與基建增速大概率繼續(xù)下行，制造業(yè)難以抑制投資增速下行的態(tài)勢。地產(chǎn)銷售再度轉(zhuǎn)弱、社融增速繼續(xù)回落，勢必對(duì)未來經(jīng)濟(jì)構(gòu)成較大下行壓力。另外，外圍經(jīng)濟(jì)下半年增速下滑壓力也不小，外需弱化導(dǎo)致凈出口對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)下滑。預(yù)計(jì)下半年經(jīng)濟(jì)下行壓力將不斷升溫，其對(duì)債市的支撐將逐漸增強(qiáng)。基本面方面的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于，上半年財(cái)政支出節(jié)奏偏慢，下半年財(cái)政可能發(fā)力支援經(jīng)濟(jì)。

未來流動(dòng)性易松難緊

進(jìn)入6月中下旬以來，銀行間資金面在央行連續(xù)投放助力的情況下維持相對(duì)寬松局面。月中的繳稅、繳準(zhǔn)對(duì)資金面的擾動(dòng)有限。截至上周末，本月凈投放資金近6500億元，高于往年同期。整體看，年中時(shí)點(diǎn)央行穩(wěn)定年中資金面的態(tài)度明顯。此外，從央行公開市場公告來看，特意提到要穩(wěn)定月末資金面，本次降準(zhǔn)也是穩(wěn)定流動(dòng)性的措施之一。后續(xù)在央行繼續(xù)投放資金以及考慮到月末央行將對(duì)金融機(jī)構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金利息投放以及月末財(cái)政開始支出，預(yù)計(jì)整體資金面平穩(wěn)跨季無憂。

下半年來看，由于6月20日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議再次提到通過定向降準(zhǔn)緩解小微企業(yè)融資難融資貴問題，這也是繼置換MLF、MLF擔(dān)保品擴(kuò)容、中國央行不跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息以及在沒有到期而投放MLF后，再度的定向降準(zhǔn)操作也是央行貨幣政策結(jié)構(gòu)性寬松的延續(xù)。后期我們認(rèn)為，在外部環(huán)境復(fù)雜多變，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)下行壓力增加、信用違約風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)以及去杠桿負(fù)面效應(yīng)顯現(xiàn)等國內(nèi)外復(fù)雜環(huán)境下，流動(dòng)性易松難緊，整體政策利于債市繼續(xù)走牛。

債券市場開放引來外資關(guān)注

從債市開放層面看，債券市場開放帶來更多增量資金。貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中特別提到有序穩(wěn)步推動(dòng)債券市場雙向開放，進(jìn)一步開放有利于為債市帶來增量的海外資金。從最新的債券托管數(shù)據(jù)來看，外資對(duì)國內(nèi)債市的托管繼續(xù)創(chuàng)新高。全球目前處在退出低利率環(huán)境的初始階段，歐洲和日本仍在負(fù)利率或者零利率區(qū)域，中國利率債無違約風(fēng)險(xiǎn)且相對(duì)配置價(jià)值高，有利于吸引外資進(jìn)入。在中國加速金融市場開放和人民幣國際地位上升的大背景下，境外資金尤其是主權(quán)財(cái)富基金逐漸成為中國債市重要的配置力量。未來外資仍是債市走牛不可或缺的力量。

綜合來看，下半年債市或?qū)⒗^續(xù)走牛，但波動(dòng)或加大。無論從基本面還是政策面，都對(duì)下半年債市形成了根本的利好。不過，隨著央行對(duì)資金面的呵護(hù)，以券商、基金為代表的交易盤有加杠桿增持債市的跡象，需警惕交易盤可能會(huì)加大債市波動(dòng)。因此，未來期債重心將繼續(xù)上移，但波動(dòng)或加大。操作上，建議逢回調(diào)繼續(xù)布局。