提要

臨近年中，資金面緊張，但央行貨幣政策全面放松的可能性不大，目前市場(chǎng)情緒較為謹(jǐn)慎，警惕期債沖高回落。

近期多重利好帶動(dòng)期債漲至前期高點(diǎn)附近，筆者認(rèn)為，后市繼續(xù)上行空間有限，謹(jǐn)防沖高回落。

6月美聯(lián)儲(chǔ)加息之后，中國(guó)央行公開(kāi)市場(chǎng)操作逆回購(gòu)中標(biāo)利率保持不變，一定程度上超出市場(chǎng)預(yù)期，利好債券市場(chǎng)，國(guó)債期貨隨后明顯走高。5月社會(huì)融資規(guī)模、消費(fèi)和投資等經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)普遍回落，經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力，對(duì)債市存在一定支撐。受中美貿(mào)易爭(zhēng)端事件升級(jí)影響，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，同時(shí)，央行為積極有效應(yīng)對(duì)可能的外部沖擊，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，雙管齊下投放流動(dòng)性，周二逆回購(gòu)操作和MLF合計(jì)凈投放資金3000億元，市場(chǎng)資金面整體保持平穩(wěn)寬松，此前上周央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、國(guó)庫(kù)定存、PSL等多渠道投放資金4005億元。

周三國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出運(yùn)用定向降準(zhǔn)降低小微企業(yè)融資成本，參考去年國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出定向降準(zhǔn)后的政策推出和正式執(zhí)行時(shí)間，市場(chǎng)認(rèn)為此次定向降準(zhǔn)措施大概率短期落地。在中國(guó)央行保持公開(kāi)市場(chǎng)操作利率不變、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)普遍回落、避險(xiǎn)情緒升溫和國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出定向降準(zhǔn)等利好因素的影響下，國(guó)債期貨大幅上行，接近前期降準(zhǔn)時(shí)的高點(diǎn)。

從資金面看，臨近年中，受銀行MPA考核、稅期高峰及外部沖擊等因素影響，跨季資金價(jià)格較高，市場(chǎng)擔(dān)心銀行對(duì)于非銀機(jī)構(gòu)的資金融出規(guī)模降低，導(dǎo)致非銀機(jī)構(gòu)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性和階段性的資金緊張局面。近幾日交易所跨季回購(gòu)利率出現(xiàn)明顯上行，需警惕結(jié)構(gòu)性資金緊張對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的沖擊。

從貨幣政策角度看，近期央行為積極有效應(yīng)對(duì)可能的外部沖擊，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，再次開(kāi)展MLF操作2000億元，彌補(bǔ)銀行體系中長(zhǎng)期流動(dòng)性缺口。央行此次開(kāi)展MLF操作，是本月開(kāi)展的第二次MLF操作，打破了央行去年4月一個(gè)月開(kāi)展一次MLF操作慣例，一定程度上超出市場(chǎng)預(yù)期。不過(guò)本周以來(lái)，美元兌人民幣匯率由6.42回升800bp至6.50，貶值幅度超過(guò)1%，為避免人民幣趨勢(shì)性貶值，央行貨幣政策選擇全面放松的可能性不大。

資管新規(guī)落地之后，其配套細(xì)則和其他監(jiān)管政策也逐步落地，銀保監(jiān)會(huì)相繼發(fā)布《商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合授信管理辦法》《關(guān)于完善商業(yè)銀行存款偏離度管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》及修訂完善《精算報(bào)告》制度，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范貨幣市場(chǎng)基金互聯(lián)網(wǎng)銷(xiāo)售、贖回相關(guān)服務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，各監(jiān)管機(jī)構(gòu)相關(guān)監(jiān)管政策陸續(xù)落地，市場(chǎng)情緒較為謹(jǐn)慎。

從國(guó)際上看，主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策正?；M(jìn)程持續(xù)推進(jìn)。6月美聯(lián)儲(chǔ)如期加息之后，點(diǎn)陣圖顯示今年加息次數(shù)中值為4次，超過(guò)此前的3次，明年還有3次，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐有所加快，美債收益率也明顯上行，后期隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，央行仍有可能繼續(xù)上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)操作利率，國(guó)內(nèi)利率也處于上行周期，因此，長(zhǎng)期看債市仍相對(duì)謹(jǐn)慎。

圖為美元兌人民幣中間價(jià)

總體上，盡管近期多重利好因素帶動(dòng)國(guó)債期貨大漲，但臨近年中，需警惕結(jié)構(gòu)性資金緊張對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的沖擊；為避免人民幣趨勢(shì)性貶值，央行貨幣政策選擇全面放松的可能性不大；各監(jiān)管機(jī)構(gòu)相關(guān)監(jiān)管政策仍將陸續(xù)落地，市場(chǎng)情緒較為謹(jǐn)慎；考慮到今年美聯(lián)儲(chǔ)還有2次加息，屆時(shí)央行仍有可能隨行就市上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)操作利率，中美利差的逐步收窄對(duì)國(guó)內(nèi)債市收益率再度下行形成阻力，預(yù)計(jì)國(guó)債期貨繼續(xù)上行空間有限，謹(jǐn)防沖高回落。