00年納斯達克VS 15年創(chuàng)業(yè)板

納斯達克與創(chuàng)業(yè)板見頂前均已出現(xiàn)大量的負面信號，但市場選擇對負面信息正反饋帶來成長股估值泡沫。在納指00年與創(chuàng)業(yè)板15年見頂時，盈利與流動性環(huán)境逆轉(zhuǎn)，并購火爆積累商譽減值隱憂。

納指00-02年下跌中出現(xiàn)4輪 “熊市反彈”，均由貼現(xiàn)率下行驅(qū)動

納指4次幅度超過20%的熊市反彈均來自于貼現(xiàn)率下行(流動性改善OR風險偏好抬升)，但貼現(xiàn)率驅(qū)動的成長股反彈需要盈利來“夯實”。由于00-02年美國經(jīng)濟復蘇不確定、科網(wǎng)企業(yè)“盈利拐點”尚未明確，僅靠投資者博弈流動性拐點，難以驅(qū)動反彈行情最終走成反轉(zhuǎn)。

納指02年Q3見底時，市場DDM三因素形成有效共振

02年10月納指觸底時DDM三因素共振，估值處于歷史底部，且盈利底、利率底和政策底先后確認。其中“盈利底”是板塊反轉(zhuǎn)的“必要條件”，市場見底距離納指標桿龍頭股的業(yè)績改善信號滯后一年，而相比板塊整體的EPS改善亦滯后半年。疊加新政府對科技行業(yè)的 “政策底”出現(xiàn)，市場確認納斯達克板塊盈利修復的可持續(xù)性，納指正式開啟十余年的慢牛“反轉(zhuǎn)”。

納指見底前已有行業(yè)與個股率先走出：新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式

但在板塊見底前，納斯達克已經(jīng)有一些行業(yè)與個股率先走出困局，成為拉動指數(shù)上漲“先行軍”：第一類是政府針對科技產(chǎn)業(yè)政策回暖，紅利率先釋放、投資加速的新產(chǎn)業(yè)與新業(yè)態(tài)，如生物科技與信息安全的公司；第二類是尋求新技術(shù)、新模式轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)科網(wǎng)龍頭，如亞馬遜與Ebay。

納指的并購高峰出現(xiàn)在泡沫破滅后的01年，01-02年商譽自高點減值超過四分之一

在牛市進程中，創(chuàng)業(yè)板公司主要依靠并購實現(xiàn)轉(zhuǎn)型與擴張，而納斯達克更多企業(yè)是通過IPO的方式實現(xiàn)上市融資。與創(chuàng)業(yè)板不同，納指的并購規(guī)模與數(shù)量高峰反而出現(xiàn)在01年企業(yè)大量破產(chǎn)倒閉的時期。商譽同為并購高峰的“后遺癥”，納斯達克商譽高點占凈資產(chǎn)的比重超過20.9%，隨后觸及商譽減值高峰，01-02年商譽減值消化超四分之一。

當前創(chuàng)業(yè)板是否具備反轉(zhuǎn)走牛的條件？貼現(xiàn)率中期趨勢已向下，但盈利拐點尚未出現(xiàn)

15年至今創(chuàng)業(yè)板與00-02年的納指很相似，反彈行情多由貼現(xiàn)率驅(qū)動，而“盈利拐點”的必要條件尚未出現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板當前具備“反轉(zhuǎn)”條件欠佳——“政策拐點”出現(xiàn)，科創(chuàng)行業(yè)政策回暖是一個積極信號；“利率拐點”出現(xiàn)，18年利率中樞相比17年會有溫和放緩；“盈利底”不明確，借鑒納指經(jīng)驗，創(chuàng)業(yè)板的商譽非但沒有減少、18年Q1仍有21%的增長，因此創(chuàng)業(yè)板商譽減值壓力還未消化。

借鑒納指經(jīng)驗，轉(zhuǎn)型“新模式”的個股和行業(yè)較板塊整體更具先機。左側(cè)關(guān)注創(chuàng)業(yè)板的新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新業(yè)態(tài)公司，結(jié)合廣發(fā)各行業(yè)分析師給出推薦組合。

核心假設(shè)風險：利率中樞持續(xù)上移、創(chuàng)業(yè)板中報業(yè)績預(yù)告低于預(yù)期。