提要

受資金面延續(xù)寬松、避險情緒抬升以及市場對央行再度實施降準(zhǔn)的預(yù)期增強影響，期債短期仍將延續(xù)強勢。但是原油繼續(xù)上漲以及美聯(lián)儲官員釋放鷹派信號導(dǎo)致美債收益率連續(xù)攀升，一定程度上將限制期債上行幅度。

期債經(jīng)歷短暫的振蕩后，再度回到上升通道。近期大漲主要是因為資金面延續(xù)寬松、避險情緒抬升以及市場對于中國央行在6月美聯(lián)儲加息后再度實施降準(zhǔn)的預(yù)期增強影響，期債短期仍將延續(xù)強勢。但是原油繼續(xù)上漲以及聯(lián)儲官員連續(xù)釋放鷹派信號導(dǎo)致美債收益率連續(xù)攀升，一定程度上將限制債市收益率的下行幅度。

流動性有邊際轉(zhuǎn)松跡象

近期政策層面出現(xiàn)了“微調(diào)”的信號，主要體現(xiàn)在貨幣政策執(zhí)行報告以及PSL投放層面。第一層面：央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告里一些措辭上的變化值得重視。首先是報告中認(rèn)為“2017年宏觀杠桿的趨穩(wěn)”。通過分析，央行認(rèn)為，在經(jīng)濟進入新時代之后，此前推升杠桿率上升的一些因素開始出現(xiàn)變化。其次，把上一期報告中“把握好穩(wěn)增長、去杠桿、防風(fēng)險之間的平衡”所說的三個目標(biāo)，改成了“穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險”，剔除了“去杠桿”的說法，未來可能要以穩(wěn)杠桿為主。第二個層面，前期公布的財庫61號文規(guī)范了地方政府債券發(fā)行，后期地方債發(fā)行壓力較大。尤其是8月底前地方債置換結(jié)束，為了配合地方債的順利發(fā)行，央行上周增加了801億元的長期限資金PSL投放。這也表明央行在“鎖短放長”、降低中長期利率水平，有利于降低實體經(jīng)濟融資成本。

全球避險情緒有抬升勢頭

隨著中美發(fā)表貿(mào)易談判的聯(lián)合聲明，短期中美貿(mào)易摩擦問題暫告一段落，但是短期市場的避險情緒仍未降溫。一方面，朝美局勢再添新變數(shù)。近期有媒體報道美國副總統(tǒng)彭斯21號在接受媒體采訪時表示，美國總統(tǒng)特朗普愿意放棄計劃于下月在新加坡舉行的朝美領(lǐng)導(dǎo)人會晤。朝鮮方面表示，如果特朗普政府想強迫朝鮮單方面棄核，朝方可能將重新考慮是否參加朝美領(lǐng)導(dǎo)人會晤。短期內(nèi)美朝局勢或再度升溫。另一方面，意大利總理大選可能導(dǎo)致歐債危機再度處于爆發(fā)邊緣。意大利反建制的五星運動和極右聯(lián)盟提議推薦一名法學(xué)教授出任意大利新總理。如果該教授獲得組建政府授權(quán)，意大利新政府將在幾天內(nèi)到位。由于五星運動黨和北方聯(lián)盟的執(zhí)政聯(lián)盟常被貼上“反歐盟、反移民、反全球化、反建制、民粹”的標(biāo)簽，成功組建政府將推升市場對意大利政治風(fēng)險的擔(dān)憂。

央行降準(zhǔn)仍值得期待

隨著6月美聯(lián)儲加息基本板上釘釘以及6、7月資金面季節(jié)性緊張時點臨近，市場對于中國央行再度實施“加息+降準(zhǔn)”的預(yù)期不斷增強。從5月FOMC會議來看，美聯(lián)儲預(yù)計2018年加息3次，2018年底美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率預(yù)測維持在2.1%。在實體經(jīng)濟復(fù)蘇、通脹和失業(yè)率數(shù)據(jù)的支撐下，近期美聯(lián)儲官員不斷鷹派表態(tài)，美聯(lián)儲仍處于加息進程中。

我們認(rèn)為，中國央行在之后的操作中，大概率是加息加上降準(zhǔn)的組合拳。加息是緊，降準(zhǔn)是松。加息可以實現(xiàn)跟隨外圍市場利率中樞抬升，防止資金大幅外逃，縮小市場利率與政策利率的套利空間。央行定向降準(zhǔn)又可以緩解實體部門的融資緊張。央行大概率還是在6月美聯(lián)儲加息之后才會再降準(zhǔn)。因為6月美聯(lián)儲加息，央行有可能在美聯(lián)儲加息之后繼續(xù)調(diào)整短期的公開市場利率。當(dāng)資金面出現(xiàn)緊縮的預(yù)期時，央行再調(diào)整存款準(zhǔn)備金率很可能是在年中資金面季節(jié)性緊張或者7月中旬繳稅期前后。

綜上所述，隨著4月央行定向降準(zhǔn)后，二季度利率債供給壓力大增、信用違約爆發(fā)以及原油大漲推升通脹預(yù)期等利空有所釋放，短期期債重新企穩(wěn)。受資金面延續(xù)寬松、避險情緒抬升以及市場對再度實施降準(zhǔn)的預(yù)期增強影響，期債短期仍可能延續(xù)強勢。但是原油繼續(xù)上漲以及美聯(lián)儲官員釋放鷹派信號導(dǎo)致美債收益率連續(xù)攀升，一定程度上將限制期債上行幅度。

圖為五債1809日線