問18、您現(xiàn)在選股票時，至少以持有多長的時間去評估這個企業(yè)？選好一個股票后，是馬上買入呢，還是說入場的時機(jī)也要有所選擇？

張增繼：不同的上市公司，我們評估持有時間的長短不一樣，有些企業(yè)可能會用5年、10年的眼光去看，有些企業(yè)可能決定持有它一輩子。選好一個股票，入場的時機(jī)取決于它的估值，有些企業(yè)，我會等待很久才會去買，因為要等到合理價格才會買入。有時候市場長期會給企業(yè)一個高估的價格，作為一個理智的投資者，不應(yīng)該在自己認(rèn)為價格比較高估的時候去持有這個資產(chǎn)。所以，現(xiàn)在的我或者我們公司與5年前相比不一樣了，以前可能我選好一個股票，會迫不及待的想去買入它，但現(xiàn)在我們會耐心地等待機(jī)會。

問19、一個股票，從關(guān)注到買入，您一般會花多長時間？有沒有某些股票關(guān)注不久就買入？有沒有某些股票關(guān)注很久卻沒有買？

張增繼：基本上我們想買入的股票至少要關(guān)注1年以上，有些甚至關(guān)注了3-5年，我覺得一個理性的投資決策，一定是要對這個企業(yè)有足夠的了解。

問20、當(dāng)大盤走熊時，從價值投資的角度來說，哪些類型股票應(yīng)當(dāng)繼續(xù)持有，哪些類型的股票應(yīng)當(dāng)減倉，哪些類型的股票應(yīng)當(dāng)平倉，哪些類型的股票應(yīng)當(dāng)加倉？

張增繼：我們的風(fēng)格跟巴菲特的風(fēng)格還是有一些區(qū)別的，因為我們會持有一些周期類的股票，也就是金融股，還有一些與商品相關(guān)的股票。跟商品相關(guān)的股票，還是會在周期結(jié)束的時候平倉，事實上巴菲特也持有過類似于中石油這樣的股票，他也平倉了，不是說每一只股票他都要持有一輩子，這可能是很多人對巴菲特的誤解。對于醫(yī)藥和消費類的股票，在確認(rèn)的前提下，我們可能會持有更長的時間，甚至是長期持有到公司關(guān)閉的那一天。還有一些股票可能它的階段性成長期結(jié)束了，到了繁榮期轉(zhuǎn)消退期拐點的時候，也會把它平倉掉，還有一種平倉是可能我們找到了更好的標(biāo)的。

我們的處理方式是不一樣的，大盤走熊后，現(xiàn)在采用的方式是用股指期貨做對沖，就像前段時間整個大盤下跌比較厲害的時候，我們成功利用股指期貨回避了這波回調(diào)。當(dāng)然這也有運(yùn)氣的成分，但是跟我們現(xiàn)在的意識提升有很大的關(guān)系，我們對回撤的控制意識越來越強(qiáng)，而且手段越來越多了。

問21、您做股票的換手率是比較低的，一般來說，您做一個股票一年的換手率大約是多少？

張增繼：不會超過一次，因為只有一部分股票會去換手，有相當(dāng)一部分股票是從來不會換手的，平均不會超過1次。

問22、您選擇價值投資標(biāo)的時，比較看重這五個要素：行業(yè)地位、業(yè)績復(fù)合增長率、產(chǎn)品線及研發(fā)能力、管理團(tuán)隊、凈資產(chǎn)收益率。您為何著重考慮這五個要素？

張增繼：因為價值投資的核心是投資上市公司未來的盈利能力，我覺得這5個要素更能反應(yīng)對未來盈利能力的把握，比如行業(yè)地位，企業(yè)在這個行業(yè)如果沒有樹立領(lǐng)袖地位，那么未來的盈利能力很輕易會被其它公司動搖。如果缺乏持續(xù)的成長性，那么未來上市公司的盈利能力是大打折扣的。為什么我要強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品線和研發(fā)能力？因為沒有持續(xù)研發(fā)能力的公司，它未來的成長性是要打問號的，如果沒有創(chuàng)新和研發(fā)，就靠一個產(chǎn)品打天下，你可能只是在這個階段能夠贏得市場，在未來未必能夠贏得市場。當(dāng)然最后，再好的產(chǎn)品還需要一個優(yōu)秀的管理團(tuán)隊來完成公司的盈利，沒有一個優(yōu)秀的團(tuán)隊，一座金山給你，你也會把它揮霍掉。

問23、市盈率、市凈率、ROE、PEG等都是評估一個上市公司的財務(wù)指標(biāo)，這些指標(biāo)您比較看重哪一個或哪幾個？為什么？

張增繼：我更看重ROE和PEG，因為ROE是反應(yīng)企業(yè)核心盈利能力的一個指標(biāo)之一，PEG相對市盈率來說，它更科學(xué)，它既反映了估值水平，同時又反應(yīng)了企業(yè)的成長性。

問24、您會不會親自去參加相關(guān)上市公司的股東會，或是進(jìn)行實地調(diào)研？

張增繼：我當(dāng)然會去，我們現(xiàn)在持有的企業(yè)基本上全去過，當(dāng)然，未必是我個人親自去，有時候是我和團(tuán)隊成員一起去，有時候是他們?nèi)?。整個團(tuán)隊對公司的投資理念都理解得非常深刻，我很放心讓他們?nèi)⒓庸蓶|會。

我們的實地調(diào)研其實不僅限于去上市公司的生產(chǎn)基地或者是總部，我們經(jīng)常會劍走偏鋒，到上市公司的營銷場地，跟他們的銷售員直接打交道，直接了解數(shù)據(jù)。

問25、做價值投資的人，經(jīng)常會提到一個企業(yè)的“護(hù)城河”、“天花板”。請您舉例談一談什么是一個企業(yè)的“護(hù)城河”？什么是是一個企業(yè)的“天花板”？

張增繼：我想護(hù)城河其實包括很多方面，要么產(chǎn)品的壟斷性是你的護(hù)城河，要么研發(fā)能力是你的護(hù)城河，要么管理團(tuán)隊和商業(yè)模式是你的護(hù)城河。

舉個例子，阿里巴巴靠商業(yè)模式來贏得市場，云南白藥靠產(chǎn)品來贏得市場，茅臺靠品牌、靠獨家秘方來贏得市場。每個企業(yè)的護(hù)城河是不一樣的，但只要你的某一個特質(zhì)能夠讓你的企業(yè)獲得市場壟斷地位，具有不可替代性，就像我剛才談到的，我有的東西你沒有，這就是一個企業(yè)的護(hù)城河。

企業(yè)的天花板其實是很難判斷的，這意味著你要先知先覺，去判斷一個企業(yè)未來20年會是什么樣子。我想，還是要跟護(hù)城河結(jié)合起來，才能判斷出一家企業(yè)的天花板。比如說，一個企業(yè)的護(hù)城河能夠持續(xù)多久。就像諾基亞，諾基亞曾經(jīng)風(fēng)云一時，但因為它是手機(jī)行業(yè)，更新?lián)Q代非?？?，最后它被智能手機(jī)打敗了，它的護(hù)城河沒有持續(xù)多少年。但是茅臺呢？茅臺是一個被事實證明已經(jīng)持續(xù)上千年的東西。也就是說在這一千年里面，白酒行業(yè)中沒有公司超越過它。以此類推，茅臺的天花板可能要再持續(xù)四五百年甚至上千年才會出現(xiàn)。對醫(yī)藥類行業(yè)來說，持續(xù)的研發(fā)能力就是其真正的護(hù)城河。研發(fā)團(tuán)隊決定了護(hù)城河持續(xù)的時間，其中包括團(tuán)隊規(guī)模、研發(fā)能力、每年投入到研發(fā)中的資金比例等。

問26、一個企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)人，對企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。您希望您選的企業(yè)，它的領(lǐng)導(dǎo)人是一個怎樣的人？

張增繼：要么是極富激情，能帶領(lǐng)團(tuán)隊一步步去實現(xiàn)公司戰(zhàn)略的領(lǐng)導(dǎo)人；要么是技術(shù)狂人，能夠?qū)Ｐ难芯考夹g(shù)，造福人類。比如馬斯克、王傳福、包括沒有上市的華為領(lǐng)導(dǎo)人任正非可能就屬于第二類人，他們正是靠不斷的技術(shù)創(chuàng)新來贏得市場。當(dāng)然，也包括像吉利的李書福先生，不過李書福其實更多的是靠管理的魅力來贏得市場份額的。每一個領(lǐng)導(dǎo)人的特色是不一樣的，但這并不影響他們都成為一名成功的領(lǐng)導(dǎo)者。

問27、這十幾年來，您對價值投資的理解，是有所變化并且是越來越深刻的。您現(xiàn)在理解的價值投資，和剛您開始接觸價值投資時理解的價值投資，最大的變化是什么？

張增繼：最大的變化是越來越簡單了。以前在我的眼里，3000個上市公司里面可能有100個好公司，但現(xiàn)在在我的眼里，3000個上市公司里面可能只有30個好公司，因為我的標(biāo)準(zhǔn)變高了。這個市場中真正具備持續(xù)競爭力的企業(yè)是不多的，所以我非常理解巴菲特為什么一輩子只投了二三十個股票。我現(xiàn)在真的是從骨子里認(rèn)同巴菲特的理念，并實實在在地踐行著他的理念。其實國內(nèi)真正具備這種思想并付諸行動的人并不多，我現(xiàn)在正在努力去成為這樣的人。

問28、對價值投資者來說，應(yīng)追求平均每年百分之多少的投資回報率？您能否接受十年中，有一年或兩年、三年是不賺錢的或是略虧的？

張增繼：我覺得價值投資追求的平均回報率應(yīng)該在20個點左右。在國內(nèi)可能要求要略高一點，爭取達(dá)到25個點的回報。中國的通脹率跟美國是不一樣的，而且我們的資金成本很高，所以我想，中國給投資者的回報應(yīng)該要高于美國5個點才算是比較合理的。在十年當(dāng)中如果有一兩年是不賺錢或者虧損的，我覺得是可以理解的，但最好不要超過3年。否則可能就說明你的投資理念還是存在一定的問題。

關(guān)于股市和投資機(jī)會

問29、2017年底的時候，您表示對2018年的A股市場的基本態(tài)度是“謹(jǐn)慎樂觀”。請問，為什么是謹(jǐn)慎樂觀，而不是特別樂觀，或是悲觀？

張增繼：首先，我判斷市場不是依賴技術(shù)，而是依賴估值。在2017年，整個藍(lán)籌股行情導(dǎo)致好的公司市盈率都已經(jīng)高達(dá)五六十倍了，我覺得這個情況至少在短期內(nèi)并不是很樂觀。但為什么還是說謹(jǐn)慎樂觀呢？因為如果你把時間放長，放到3年、5年甚至10年以后，這些上市公司仍然有巨大的上升空間，所以并不影響你繼續(xù)持有它。但是因為短期估值太高必然會帶來相對較大的回調(diào)，事實上，現(xiàn)在我們也看到了，回調(diào)還是比較大的。

問30、2018年下半年股市的表現(xiàn)會不會好于上半年？為什么？

張增繼：其實我不太去判斷整體股市的市場會怎么走，但我覺得很顯然，下半年股市機(jī)會又多起來了。因為上半年快要過去了，市場已經(jīng)很理性地進(jìn)行了一波比較大的回調(diào)，這波回調(diào)讓很多股票又閃現(xiàn)出非常寶貴的價值。所以我覺得股市下半年盈利的機(jī)會會好于上半年，但我真的沒有能力判斷下半年股市的表現(xiàn)是否會好于上半年。

問31、2017年大盤股和小盤股出現(xiàn)了兩極分化的走勢，2018年的股市，會是兩極分化，還是表現(xiàn)趨同，或是其它的風(fēng)格？

張增繼：我個人感覺兩極分化可能不僅僅是2017年的事情，而會是未來十年、二十年的事情。所以我并不認(rèn)可大家認(rèn)為去年兩極分化，今年可能會趨同甚至出現(xiàn)反方向的變化的觀點。我覺得這個市場一定是強(qiáng)者恒強(qiáng)。只要這個市場對價值投資越來越認(rèn)同，好的公司就會節(jié)節(jié)攀高，差的公司則會無人問津或只是在一個區(qū)間內(nèi)震蕩，很難獲得趨勢性的盈利機(jī)會。

在我的眼里，沒有大盤股、中盤股、小盤股，只有具備成長空間的公司和不具備成長空間的公司。哪怕盤子很大，只要有巨大的上升空間，比如說茅臺現(xiàn)在已經(jīng)快萬億市值了，它以后可能是要到十萬億市值的，我仍然認(rèn)為它是一個成長性好的公司。

問32、對上市公司的發(fā)展來說，有人認(rèn)為草莽的時代已經(jīng)結(jié)束，精英的時代已經(jīng)成熟，領(lǐng)袖的時代則剛剛開始（是指龍頭股占市場的份額會越來越大）。對此您是否認(rèn)同？為什么？

張增繼：我是比較認(rèn)同的。其實過去的草莽時代成就了一批人。精英的時代事實上已經(jīng)開始體現(xiàn)出分化，也就是真正的精英可能會在這個市場上如魚得水。上市公司的領(lǐng)袖時代也逐漸開始在市場中反映，好的公司會越來越好，越來越大。我個人現(xiàn)在正在持續(xù)堅守的一個理念就是，我只會在這個市場上選擇極少數(shù)的企業(yè)去投資，投那些有可能成為市場領(lǐng)袖的企業(yè)。

問33、未來1-2年，您最好看哪些板塊？

張增繼：我個人仍然看好生物醫(yī)藥、大消費和人工智能。我對周期性行業(yè)的態(tài)度，目前還沒到樂觀的時候，周期性行業(yè)我們參與的比例比較小。因為如果你真正要做持續(xù)成長的話，可能還是要以非周期性行業(yè)為主。周期性行業(yè)的周期特點比較明顯，可能只能在某幾年時間能夠持有，在其周期結(jié)束后是一定要平倉的。但是消費類、生物醫(yī)藥以及互聯(lián)網(wǎng)、信息技術(shù)、人工智能這些企業(yè)就可以長期持有。以上是我對板塊的理解。

問34、目前的倉位情況如何？

張增繼：持倉部分，醫(yī)藥和消費類占了50%左右的權(quán)重。另外，人工智能、新能源以及信息技術(shù)等板塊也占了50%左右的權(quán)重。根據(jù)目前的市場狀態(tài)，我們不完全有股指對沖，還保留了20%-30%的現(xiàn)金，在市場出現(xiàn)黑天鵝事件的時候，我們希望這些現(xiàn)金能夠作為子彈，在極度恐慌的市場中發(fā)揮作用。

問35、未來1-2年，小行業(yè)的龍頭股和大行業(yè)的龍頭股，哪一類的表現(xiàn)可能會更好一些？為什么？

張增繼：大行業(yè)的龍頭股會表現(xiàn)更好。通常來說，小行業(yè)的龍頭的成長空間是有限的，大行業(yè)的龍頭股的壟斷地位持續(xù)的時間更長，更具備抵抗周期風(fēng)險的能力。

問36、您似乎比較看好醫(yī)藥板塊，請專門說一說該板塊的發(fā)展空間和投資價值？

張增繼：如果大家有時間去研究美國的資本市場歷史，就會發(fā)現(xiàn)，在最近30年，美國漲幅最大的前20家公司里，有四分之一是醫(yī)藥股，還有四分之一是消費類的股票。從中國的特質(zhì)來看，中國是擁有世界四分之一人口的國家。中國的人口結(jié)構(gòu)從2015年以后就發(fā)生了巨大的變化，中國正在逐步進(jìn)入到老齡化時代，這決定了醫(yī)藥板塊未來的成長空間會很大。也就是說，人口因素非常重要。這個因素是沒有人可以改變的，是這個社會十年、二十年的一個基本背景，也是歷史賦予中國的機(jī)會。

問37、您管理的基金產(chǎn)品，在做多股票的同時，有時會做空股指期貨對沖。請問，您做空股指期貨對沖在擇時上如何處理？是全部多頭頭寸都進(jìn)行對沖，還是只對沖一部分多頭？

張增繼：首先可以明確的是我們只會對沖一部分多頭，因為我們是靠股票多頭掙錢的公司，所以不會像其他阿爾法策略的對沖基金一樣去完全做對沖，這是其一。其二，我們在擇時上依賴的標(biāo)準(zhǔn)只有一個，就是整體市場的估值。在市場整體估值過高的情況下，可能會放股指期貨的空單，但仍然堅守那些基本面非常優(yōu)秀、估值仍然合理的公司，目的就是為了把這些股票拿住。

問38、股指期貨有三個，IF、IH、IC，您做空股指期貨對沖時，主要選哪一個？不同的階段，會不會選不同的股指期貨對沖？

張增繼：在不同階段選擇不同的股指期貨做對沖。像前一段時間，IC和IF都會去空。因為IF代表整個藍(lán)籌股的行情。我剛剛也說了，2017年，藍(lán)籌漲得太快，估值也高了，所以我們空了IF，同時也空了IC。因為我認(rèn)為IC的估值一直都是高的，包括現(xiàn)在我們?nèi)匀徽J(rèn)為IC的估值偏高。為什么現(xiàn)在不敢對沖IH呢？因為雖然我們比較看淡金融類的資產(chǎn)，但是它的估值已經(jīng)反映了看淡的價格。金融股的平均市盈率低于十倍，這種情況下空的價值就不大了，所以IH我從來不空。IH的估值是合理的，IF這次跌完以后也接近合理了。所以，在不同的時間去做不同的事情，在比較低估的時候就把IF平掉。

問39、您也會少量做一些商品期貨，如果說做股指期貨的目的是為了對沖，那么做商品期貨的目的是什么？您做商品期貨的主要理念和策略是怎樣的？

張增繼：首先強(qiáng)調(diào)一下，我們公司的基金產(chǎn)品是不做商品期貨的。倒不是說客戶不愿意我們做，是我們不愿意在商品期貨的研究上花太大的力氣。商品期貨有日盤和夜盤，我要考慮到員工的幸福指數(shù)，不能日以繼夜去工作，把人的身心搞得很疲憊。我個人還是做一點商品期貨的，目的就是為了對沖通脹的風(fēng)險。現(xiàn)在商品的整體估值非常低，可以說是給了我們歷史性的機(jī)會去參與。其實我在商品上更多的是做多，不太去做空。我的主要理念其實就是在歷史性低位的時候參與整個商品大牛市的行情。

問40、商品期貨您目前最看好哪些板塊或品種？為什么？

張增繼：我個人還是對農(nóng)產(chǎn)品情有獨鐘，然后對貴金屬和少量的有色金屬比較看好。

問41、有人說在2018年，可能商品期貨的投資機(jī)會好于股票，您怎么看？

張增繼：我個人覺得自己沒有能力判斷商品的行情究竟會在2018年發(fā)生還是2019年發(fā)生，甚至是三年以后才有。我之所以投資商品期貨，是因為我覺得不管行情在哪一年發(fā)生，現(xiàn)在就是歷史低位。

問42、中美貿(mào)易戰(zhàn)是近期的一個熱點話題，有人說“貿(mào)易戰(zhàn)對股市總體是利空的，對商品總體是利多的”。您是否認(rèn)同？為什么？

張增繼：我覺得中美貿(mào)易戰(zhàn)本身就是個偽命題，因為最后肯定不會大規(guī)模打。這跟中美兩國的經(jīng)濟(jì)關(guān)系是密切相關(guān)的。兩個國家已經(jīng)唇齒相依，沒有誰能離得開誰。所以，表面上看來的貿(mào)易戰(zhàn)，事實上是雙方亮出來談判的籌碼。如果說真的有貿(mào)易戰(zhàn)，肯定對股市是相對利空的，對商品是利多的。因為部分商品的流通會被中斷掉，這樣一來，國內(nèi)較多商品依賴進(jìn)口的局勢會推高商品價格。

問43、這兩天比較熱的是伊朗的核計劃話題，包括此前的朝鮮話題，您怎么看待這些事件？ 

張增繼：從國際市場來講，今年其實是大戲連臺，貿(mào)易戰(zhàn)、伊朗核計劃，再加上朝鮮，已經(jīng)有三個大事件了。那么，無論是貿(mào)易戰(zhàn)，還是南北朝鮮問題，還是剛剛出現(xiàn)的伊朗的核協(xié)議的廢除，這些其實都很可能會引發(fā)市場的動蕩。雖然未必是在今天或者明天發(fā)生，但我相信，這個市場一定會因為這些事件累積到一定程度而有所表現(xiàn)。更何況美國股市和歐洲股市已經(jīng)漲了9年，市場本身已經(jīng)累積了下跌的能量。為了防止市場暴跌，應(yīng)該要提前布局，我們現(xiàn)在的倉位做了相應(yīng)的對沖。倒不是說我們看空這個市場，我們只是在預(yù)防黑天鵝事件的發(fā)生。

問44、在貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，也有人提出“進(jìn)口替代”（某上市公司自主生產(chǎn)的產(chǎn)品可以替代進(jìn)口的產(chǎn)品）這一板塊的股票會有較好的上漲機(jī)會。您怎么看？

張增繼：其實我比他更樂觀，為什么呢？我認(rèn)為即便沒有貿(mào)易戰(zhàn)，只要這個公司研發(fā)的產(chǎn)品有進(jìn)口替代的前景，就會獲得更好的發(fā)展。不必非得跟貿(mào)易戰(zhàn)劃上等號，貿(mào)易戰(zhàn)只不過可能在短期內(nèi)推動了它的股價的上揚(yáng)。從長期來看，只要你的產(chǎn)品真的具備進(jìn)口替代的能力，未來的前景一定會比較好。

問45、有分析人士認(rèn)為在貿(mào)易戰(zhàn)和美元加息的背景下，美股可能會階段性見頂，一兩年內(nèi)不會創(chuàng)新高。您是否認(rèn)同？

張增繼：我還是那句話，沒有人能夠預(yù)測市場。事實上，在20000點的時候就有人預(yù)測美股要見頂了，但現(xiàn)在道瓊斯指數(shù)已經(jīng)25000點了?，F(xiàn)在判斷它見頂?shù)娜巳匀淮嬖冢苍S道瓊斯指數(shù)會走到26000甚至30000點。這就是格林斯潘所說的，沒有人能夠預(yù)測泡沫，泡沫是不可預(yù)測的。巴菲特也主張不去預(yù)測市場，我個人也認(rèn)同這個觀點。

問46、中國股市通過滬港通、深港通、納入MSCI指數(shù)等方式加快對外開放，中國期貨市場也將通過原油期貨、鐵礦石期貨引入境外交易者等方式開展對外開放。您如何看待中國證券、期貨市場的對外開放？這對我國金融市場會產(chǎn)生哪些方面的影響？

張增繼：首先，可能會讓人民幣的流動更加通暢；其次，因為中國市場相對于歐美的發(fā)達(dá)市場來說仍然是一個成長性的市場，所以我想更多會吸引外來資金投資中國市場。從這個意義上來講，我覺得對中國金融市場來說是歷史性的機(jī)會，這可能僅僅是一個起點。未來你可能會看到一個龐大的金融市場的流動。而且，人民幣要國際化，中國資本市場也要國際化，在這樣一個背景下，我們的投資理念也需要國際化，如果仍然抱著守舊的方法去做現(xiàn)有的資本市場，可能很多投資者仍然要交大量的學(xué)費。投資理念的國際化就是要摒棄炒作、做莊這種投機(jī)思路。我覺得無論是股票還是商品，都要更多得依賴基本面去做。我并不否認(rèn)技術(shù)派，但是離開了基本面，對多數(shù)人來說都是具有災(zāi)難性的。

問47、隨著中國金融市場的逐步開放，您覺得是中國的投資者走向境外投資更多呢，還是境外的投資者進(jìn)入中國更多？為什么？

張增繼：其實我剛剛回答過這個問題。中國是一個成長性的市場，肯定是海外資金流入中國更多。中國的成長遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到頭，而歐美成熟市場的成長空間已經(jīng)有限了。毫無疑問，在同等估值的情況下，中國的獲利機(jī)會要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超于國外。其實巴菲特這次在他的股東大會上的觀點也是非常明確的，就是中國未來的盈利機(jī)會要超過美國。

問48、滬港通、深港通和納入MSCI指數(shù)等，是否會形成A股的估值水平和國際接軌的現(xiàn)象？在國際化的背景下，就您看來，A股的平均市盈率在什么范圍內(nèi)，算是比較合理的？

張增繼：其實現(xiàn)在A股，滬深300和上證50的指數(shù)的綜合估值已經(jīng)跟國際非常接軌了，平均市盈率在18倍左右，上證50指數(shù)可能只有10倍左右。當(dāng)然，中小盤股，比如創(chuàng)業(yè)板、中小板跟國際市場還有相當(dāng)大的差距。也有人說納斯達(dá)克現(xiàn)在的估值水平跟我們的中小板已經(jīng)很接近了。但事實上這個觀點是值得懷疑的。為什么呢？因為美國納斯達(dá)克上市的公司和國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板、中小板上市的公司的質(zhì)地是完全不一樣的。美國納斯達(dá)克上市的公司都是世界級的好公司，包括我們的百度、360、攜程，等等，都在美國上市。而國內(nèi)中小板、創(chuàng)業(yè)板中具備這樣品質(zhì)的公司很少很少，甚至可以說沒有。

問49、A股納入MSCI指數(shù)，對哪些板塊的股票有明顯的利好？這種利好是短暫的，還是持續(xù)性的？

張增繼：我想，這種事件驅(qū)動一定是短暫的。但如果從資金流入的角度來講，它是具備持續(xù)性的。因為加入MSCI以后，會給A股市場帶來源源不斷的資金，可能是幾千億美金這樣一個規(guī)模。甚至隨著我們開放程度的增加，未來可能有上萬億美金的資金要進(jìn)入中國市場。從這個角度來看，我覺得是具備持續(xù)性的。

至于受益的板塊，毫無疑問，納入MSCI指數(shù)的標(biāo)的板塊會獲利比較大，但這里面一定會產(chǎn)生分化。我從來不認(rèn)為所有納入MSCI指數(shù)的股票就一定會漲，仍然要回到基本面去考察。如果你的估值是低的，可能海外的資金就會大量買入；如果估值過高，反而可能會遭到他們的拋售。

A股納入MSCI指數(shù)是件好事。當(dāng)年中國加入WTO，其實反對的聲音很多，但事實證明中國加入WTO以后加速了成長的步伐。我們今天看到了一個強(qiáng)大的中國，這與當(dāng)年加入WTO有著莫大的關(guān)系。那么像今天的A股納入MSCI，短期內(nèi)不會有太大的作用，但從中長期來說，對中國資本市場的健康發(fā)展肯定是非常有利的。首先，它加速了海外資金和國內(nèi)資金的融通，能夠讓人民幣真正走向國際化。其次，在A股市場，大家一直是關(guān)起門來的，我們覺得A股的估值是合理的，但事實上，如果加入MSCI以后，A股的估值肯定要逐步與國際接軌。而且這個過程已經(jīng)正在發(fā)生。就像去年我們看到的兩極分化的行情，其實就是一個估值回歸的過程。一方面，真正有價值的成長股不斷在上漲；另一方面，一部分垃圾股或者中小盤內(nèi)基本面很一般的股票不漲甚至一直在下跌。其實這就是國際估值對中國市場的影響，A股納入MSCI國際指數(shù)則會加速這個影響，而且這個過程可能還要延續(xù)3-5年。也許五年以后，我們可以看到整個估值體系跟美股、港股是比較一致的。

問50、人民幣的逐步國際化，對A股的影響如何？哪些板塊的上市公司受益更多？

張增繼：進(jìn)口類和做內(nèi)銷的公司可能會受益較多。比較不利的可能是航空，以出口和外匯創(chuàng)收為主要收入來源的公司可能會受到負(fù)面影響。理論上來說，人民幣國際化對金融股，包括房地產(chǎn)類的股票，一定是有好處的。對整個A股市場來說，我覺得會給國內(nèi)A股市場帶來長期繁榮，因為人民幣國際化一定會帶來海外資金源源不斷地輸入中國。現(xiàn)在很多海外資金根本進(jìn)不來中國，我們是實行貨幣管控的國家，所以人民幣國際化一定會帶來A股市場的繁榮，但是市場兩極分化可能會更嚴(yán)重，強(qiáng)者更強(qiáng)。

問51、一帶一路的推進(jìn)，對A股的影響如何？哪些板塊的上市公司受益更多？

張增繼：對建筑類、鐵路板塊、核電、電力設(shè)備這些行業(yè)是有好處的。包括對研發(fā)能力較強(qiáng)的生物醫(yī)藥，人工智能類的公司，都會帶來好處。“一帶一路”是個戰(zhàn)略，目的就是讓更多中國的企業(yè)國際化。美國的很多股票牛市是因為國際化帶來的，像可口可樂公司，如果沒有中國市場做支撐，可口可樂在巴菲特手上的價格就要打折扣了。所以我相信“一帶一路”一定會讓國內(nèi)很多公司加速國際化，從而使他們的市場份額更大。

問52、某些投資者認(rèn)為A股進(jìn)入了“十年慢?！钡男星椤Υ四欠裾J(rèn)同？為什么？

張增繼：原則上我是認(rèn)同的，但是至于起點是什么時候，我沒法判斷。因為歐美股市已經(jīng)走了接近十年的牛市了，一定會有一個比較大的回調(diào)在等著我們，等到那時可能才是真正“慢?！钡拈_始。

問53、您認(rèn)為“指數(shù)化投資的時代正在到來”，是不是買個指數(shù)放著不動，長期來看就能賺錢？我們應(yīng)該簡單地買入大盤指數(shù)呢，還是買某一類指數(shù)？

張增繼：如果一定要挑一個指數(shù)的話，我認(rèn)為滬深300更好，因為它包含的行業(yè)類別更多，很多行業(yè)的機(jī)會都能含括在內(nèi)。50指數(shù)更偏向于金融，一旦金融類股票不漲，就只能眼睜睜看著其他指數(shù)上漲，而你一分錢都沒掙到。如果你真的不太會選股的話，我還是認(rèn)為投資指數(shù)是個不錯的選擇。

問54、2008年股市的暴跌，2015股市的暴跌，這類行情在未來的股市還會不會發(fā)生？

張增繼：我想肯定會發(fā)生。未來很長，我們?nèi)匀徊荒芘懦l(fā)生瘋狂的行情，那對應(yīng)就會有暴跌出現(xiàn)。但是如果說你堅信未來中國有十年、二十年的牛市要發(fā)生，這些暴跌僅僅是市場的插曲而已，并不影響我們在市場上持續(xù)獲利。

問55、2018年1月底2月上旬，股市短期內(nèi)快速下跌，這類行情在未來的股市會不會時有發(fā)生？

張增繼：那就更容易發(fā)生了。股市漲多了一定會發(fā)生回調(diào)，技術(shù)派比我們更懂這個道理，任何時候沒有一直上漲的股市。美國股市走了九年牛市，中間出現(xiàn)了像1到2月份的下跌可能已經(jīng)好幾次了。

問56、在大的市場變化下，一個股票的回撤甚至?xí)^20%，那這個20%您覺得應(yīng)該回避嗎？

張增繼：以個人投資者的身份來講，我是不回避的。但是鑒于基金的一些特殊要求，我們?yōu)榱丝刂苹爻罚礈p倉，要么去做對沖。

問57、您是否覺得，進(jìn)入下半年，還是會有一些黑天鵝事件發(fā)生？

張增繼：我想會的。因為一個傳統(tǒng)強(qiáng)國和一個崛起的大國，在交集的過程中一定會出現(xiàn)斗爭，而且這個斗爭無論是在經(jīng)濟(jì)層面還是政治層面都會出現(xiàn)激烈的碰撞，甚至很有可能會引發(fā)局部的戰(zhàn)爭。