七禾網(wǎng)注：嘉賓回答僅代表其本人觀點(diǎn)，不代表七禾網(wǎng)的觀點(diǎn)及推薦。金融投資風(fēng)險叢生，愿七禾網(wǎng)用戶理性謹(jǐn)慎。

張增繼：

浙江壁虎投資管理有限公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理。中南財經(jīng)政法大學(xué)工商管理碩士、上海高級金融學(xué)院高級工商管理碩士、美國亞利桑那州立大學(xué)博士在讀。十余年企業(yè)實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗，在投資管理、營銷管理及企業(yè)全面經(jīng)營管理方面有深刻獨(dú)特的實(shí)踐經(jīng)驗。扎實(shí)的投資實(shí)戰(zhàn)及理論研究，個人近五年投資業(yè)績堪稱創(chuàng)造性裂變。此外出版著作《散戶的革命》。

旗下管理的產(chǎn)品“國信壁虎1號”榮獲2017年度七禾基金獎“最佳證券基金獎”。

精彩觀點(diǎn)：

一旦一個上市公司的優(yōu)勢確立以后，它可能未來3年、5年甚至幾十年都不會發(fā)生改變，它的護(hù)城河如果足夠?qū)拸V，基本面不會在短期內(nèi)發(fā)生改變。

價值投資是靠譜的投資，是能讓你睡得著的投資。

價格和價值要匹配，價格是反映一個企業(yè)凈資產(chǎn)和未來盈利的總和。

《笑傲股市》是改變我一生的一本書。

我堅持選擇基本面非常優(yōu)秀的公司，最后獲得的回報是高于整個牛市效應(yīng)的。

壁虎資本的定位就是要做成長型價值投資的領(lǐng)航者。

低估是暫時的，回到它本來該有的價值之后，持有它的意義就不存在了。

我更喜歡基本面優(yōu)秀，凈資產(chǎn)回報率很高，能夠持續(xù)成長的企業(yè)，能夠中長期持有的企業(yè)。

如果沒有知識做基礎(chǔ)，你對投資就沒有太多的信心，對自己的投資理念也會缺乏信仰。

壁虎就是龜和兔的結(jié)合。

我有一只股票已經(jīng)持有9年了，這只股票的持有時間肯定會超過10年。

壁虎選股的標(biāo)準(zhǔn)有五核心，首先，凈資產(chǎn)的收益率要非常高，至少超過10%-15%；其次，要有非常優(yōu)秀的管理層；第三，要具備持續(xù)成長性；第四，具有行業(yè)領(lǐng)袖地位；第五，要有非常強(qiáng)大的研發(fā)能力和創(chuàng)新能力。

一個上市公司的核心其實(shí)就是盈利能力。

橋水的達(dá)里奧和先鋒集團(tuán)的約翰伯格，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上巴菲特的遠(yuǎn)見，而且沒有人像他那樣淡定的投資。

巴菲特投資理念的核心就是護(hù)城河。

護(hù)城河說到底就是壟斷性，要么技術(shù)壟斷，要么產(chǎn)品壟斷，要么品牌壟斷。

好公司好價格是巴菲特核心的選股方法。

中國未來毫無疑問將成為跟美國并駕齊驅(qū)的國家，這就決定了伯克希爾哈撒韋公司必然會把投資的重點(diǎn)之一轉(zhuǎn)到中國來。

芒格已經(jīng)在中國選了不少公司，甚至已經(jīng)買好了一些公司的股票。

市場上有大量的投資者是不看基本面的，他們看的是K線圖，心臟也跟著K線圖在跳動。從這一點(diǎn)來看，我覺得有些人是誤入歧途。

我傾向于集中投資，我個人很欣賞巴菲特集中投資的思維，因為可以把有限的子彈，打到正確的方向。

選好一個股票，入場的時機(jī)取決于它的估值，有些企業(yè)，我會等待很久才會去買。

我們想買入的股票至少要關(guān)注1年以上，有些甚至關(guān)注了3-5年。

一年的換手率，平均不會超過1次。

價值投資的核心是投資上市公司未來的盈利能力。

我未來的投資方向可能不會超過20個標(biāo)的。

我更看重ROE和PEG。

阿里巴巴靠商業(yè)模式來贏得市場，云南白藥靠產(chǎn)品來贏得市場，茅臺靠品牌、靠獨(dú)家秘方來贏得市場。

我有的東西你沒有，這就是一個企業(yè)的護(hù)城河。

茅臺的天花板可能要再持續(xù)四五百年甚至上千年才會出現(xiàn)。

對醫(yī)藥類行業(yè)來說，持續(xù)的研發(fā)能力就是其真正的護(hù)城河。

以前在我的眼里，3000個上市公司里面可能有100個好公司，但現(xiàn)在在我的眼里，3000個上市公司里面可能只有30個好公司。

我判斷市場不是依賴技術(shù)，而是依賴估值。

這波回調(diào)讓很多股票又閃現(xiàn)出非常寶貴的價值。

兩極分化可能不僅僅是2017年的事情，而會是未來十年、二十年的事情。

只要這個市場對價值投資越來越認(rèn)同，好的公司就會節(jié)節(jié)攀高，差的公司則會無人問津或只是在一個區(qū)間內(nèi)震蕩。

在我的眼里，沒有大盤股、中盤股、小盤股，只有具備成長空間的公司和不具備成長空間的公司。

投那些有可能成為市場領(lǐng)袖的企業(yè)。

我個人仍然看好生物醫(yī)藥、大消費(fèi)和人工智能。

如果你真正要做持續(xù)成長的話，可能還是要以非周期性行業(yè)為主。

中國正在逐步進(jìn)入到老齡化時代，這決定了醫(yī)藥板塊未來的成長空間會很大。

我們在擇時上依賴的標(biāo)準(zhǔn)只有一個，就是整體市場的估值。

現(xiàn)在商品的整體估值非常低，可以說是給了我們歷史性的機(jī)會去參與。

我個人還是對農(nóng)產(chǎn)品情有獨(dú)鐘。

美元的游戲規(guī)則其實(shí)全世界都已經(jīng)識破了。一個被識破的游戲規(guī)則肯定是玩不長久的。

世界上目前最適合價值投資的國家除了美國就是中國。而且中國的成長空間更大。

我想騰訊、阿里巴巴、百度、華為這些都算是偉大的公司了，它們創(chuàng)造了一個時代。

恒瑞醫(yī)藥、伊利、茅臺，也用成長證明了在當(dāng)前的階段是偉大的公司。

比亞迪、吉利、藥明康德、金賽藥業(yè)、復(fù)星醫(yī)藥、?？低暤扔袡C(jī)會成為偉大的企業(yè)。

互聯(lián)網(wǎng)和移動互聯(lián)網(wǎng)一定會繼續(xù)推動社會的進(jìn)步。

我們希望成為未來價值投資領(lǐng)域里能夠載入史冊的公司。

財富是用來分享的。

我的錢永遠(yuǎn)為中國服務(wù)，為中國人民服務(wù)。

關(guān)于價值投資和投資理念

問1、張總您好，感謝您和第一財經(jīng)&七禾網(wǎng)進(jìn)行深入對話。您2000年開始做股票時，主要看“K線和指標(biāo)”，但沒賺到錢，反而是虧的。就您看來是用技術(shù)分析的方法做股票，本身就是不可行的呢？還是說技術(shù)分析是可行的，但不適合您？

張增繼：技術(shù)分析當(dāng)然是可以做的，市場上有那么多技術(shù)分析高手，他們是賺錢的，賺錢才是硬道理。有些投資者運(yùn)用技術(shù)分析做得非常好，但我自己嘗試下來，發(fā)現(xiàn)技術(shù)分析不太適合，而且技術(shù)分析的隨機(jī)性太強(qiáng)，我沒有這方面的天賦。

基本面相對來說更確定。技術(shù)分析，有時候一根陽線或一根陰線就可以改變你的信仰。對于基本面分析，一旦一個上市公司的優(yōu)勢確立以后，它可能未來3年、5年甚至幾十年都不會發(fā)生改變，它的護(hù)城河如果足夠?qū)拸V，基本面不會在短期內(nèi)發(fā)生改變，這就是我選擇做基本面的重要原因。

問2、您是做價值投資的，如果要讓您給價值投資做一個定義，您會如何定義？

張增繼：我用兩點(diǎn)來說明我對價值投資的理解：

第一，價值投資是靠譜的投資，是能讓你睡得著的投資。

第二，價格和價值要匹配，價格是反映一個企業(yè)凈資產(chǎn)和未來盈利的總和。

問3、2006年，歐奈爾的《笑傲股市》這一本書對您的投資理念和交易方法產(chǎn)生了較大的影響。請問當(dāng)時這本書對您具體產(chǎn)生了哪些影響？這算不算是改變您投資生涯的一本書？

張增繼：肯定算是改變我投資生涯的一本書，雖然歐奈爾在這本書中用比較大的篇幅講技術(shù)分析的作用，但是毫無疑問在選股的標(biāo)準(zhǔn)上，歐奈爾是嚴(yán)格按照基本面來選股的，尋找行業(yè)龍頭，尋找基本面非常優(yōu)秀的公司，這一點(diǎn)對于我之后堅持走價值投資這條路形成了相當(dāng)大的影響。當(dāng)然，后面我摒棄了他對技術(shù)分析過度的重視，但這并不影響《笑傲股市》是改變我一生的一本書。

問4：也就是說這本書中基本面與技術(shù)面都有講到，書中基本面的內(nèi)容對您的影響更大一些？

張增繼：對！基本面的影響更大，在歐奈爾寫的這本書中，技術(shù)方面，他會講一些止損止盈的標(biāo)準(zhǔn)，后面我按這些標(biāo)準(zhǔn)做下來，發(fā)現(xiàn)會丟掉一些非常大的機(jī)會。按照他的技術(shù)分析原則，一旦把某些股票止損或者止盈了，可能這輩子也買不回來了，這是這本書的缺陷。

問5、2006年-2007年您的投資收益非常好，并且對價值投資有了這樣的理解“做價值投資實(shí)際上是在分享一個國家和一個企業(yè)的成長歷程”。請問，2006年-2007年您投資股票比較成功的核心原因是您對價值投資的理解和應(yīng)用，還是因為牛市的財富效應(yīng)？

張增繼：更重要的是對價值投資的理解和應(yīng)用，2006-2007年的確是一輪牛市，但事實(shí)上你把時間拉長到2008年，很多人最后是不賺錢的，因為一輪牛市后面就是一輪熊市。如果你堅持價值投資，即便2008年金融危機(jī)發(fā)生，你在2006年和2007年的盈利依然能保留較大一部分，這就是牛市財富效應(yīng)和堅持價值投資的區(qū)別。如果僅僅是因為2006—2007年的牛市財富效應(yīng)，那么在2008年金融危機(jī)，我賺的錢全部都要還回去，但事實(shí)上，我沒有。所以我堅持選擇基本面非常優(yōu)秀的公司，最后獲得的回報是高于整個牛市效應(yīng)的。

問6、價值，可以是低估的價值，也可以是成長的價值，甚至可以是事件驅(qū)動或政策驅(qū)動的價值。您所做的價值投資，主要做哪一種或哪幾種價值？

張增繼：很顯然，我做的是成長型價值投資。壁虎資本的定位就是要做成長型價值投資的領(lǐng)航者。對于低估的價值，我覺得它只具備階段性的價值，因為低估是暫時的，回到它本來該有的價值之后，持有它的意義就不存在了。事件驅(qū)動和政策驅(qū)動的價值更是階段性的，所以我更喜歡基本面優(yōu)秀，凈資產(chǎn)回報率很高，能夠持續(xù)成長的企業(yè)，能夠中長期持有的企業(yè)，我是一個成長型價值投資者。

問7、有人認(rèn)為價值投資最重要的是“選股”，有人認(rèn)為價值投資最重要的是“堅守”，而您卻認(rèn)為價值投資最重要的是“知識”。為什么？

張增繼：我所說的“知識”已經(jīng)包含了“選股”和“堅守”，因為你對某些行業(yè)、某些上市公司不了解，不具備這方面的知識或者甚至你不具備一些財務(wù)的基本分析方法，那么你就選不到好的股票。你也不可能會真正去堅守，因為如果你對一個上市公司沒有非常大的把握，就談不上堅守，你時常會懷疑自己的觀點(diǎn)，甚至第二天你就會否定自己的觀點(diǎn)，所以我覺得“知識”包含了“選股”和“堅守”，甚至一些分析方法。如果沒有知識做后盾，也就不會有選股的能力和堅守的底氣，而且我覺得知識更決定了你的修養(yǎng)，和你對一個事物的信仰，如果沒有知識做基礎(chǔ)，你對投資就沒有太多的信心，對自己的投資理念也會缺乏信仰，最后你會很輕易的放棄自己的正確理念。

問8、您提出“價值投資是對誠實(shí)、正直、善良最好的詮釋?！蔽覀儜?yīng)如何理解這句話？

張增繼：首先我覺得中國股市投機(jī)盛行，包括一些資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，都可能采用投機(jī)的方法在幫客戶打理資產(chǎn)，這本身就是缺乏誠實(shí)和正直的一面，因為你在拿客戶的錢去冒風(fēng)險。為什么我說價值投資是對誠實(shí)、正直、善良最好的詮釋，因為通過西方數(shù)百年資本市場的歷史證明，堅持正確的價值投資理念，肯定能幫客戶持續(xù)盈利。你所尋找的上市公司是誠實(shí)的，說明你也是誠實(shí)的，你正確對待客戶的資產(chǎn)，說明你是正直的，你幫那么多客戶準(zhǔn)確的把握市場機(jī)會，給他們獲得更多的盈利，說明你是善良的。只有你堅持把客戶的錢正確使用，你才能做到誠實(shí)、正直和善良。

問9、您曾說過“投資就像龜兔賽跑，長久地走下去才是關(guān)鍵”。雖然龜?shù)亩湍托姆浅Ｖ匾?，但兔的敏銳和爆發(fā)力也是不錯的優(yōu)點(diǎn)。您覺得在投資上，有沒有可能結(jié)合龜和兔兩者的優(yōu)點(diǎn)？還是說必須有所取舍？

張增繼：我們是成長型價值投資者，事實(shí)上成長型價值投資已經(jīng)把龜和兔的兩個優(yōu)點(diǎn)結(jié)合起來了。一個企業(yè)一旦具備成長性的時候，它的爆發(fā)力是非常強(qiáng)的，它能夠持續(xù)成長，同時它又符合烏龜?shù)囊恍┨攸c(diǎn)，能夠一直慢慢的往上走，我覺得我們把龜和兔結(jié)合得挺好的?？赡苡械臋C(jī)構(gòu)愿意投資一些重資產(chǎn)行業(yè)或者做一些低估的資產(chǎn)，而我們是做成長性資產(chǎn)的，所以我們是把成長性和藍(lán)籌結(jié)合得非常好的一個公司，我覺得壁虎就是龜和兔的結(jié)合。

問10、巴菲特持有可口可樂30年，您有沒有可能持有某個企業(yè)的股票10年、20年、30年？或者說，就您看來，A股中有沒有值得持有10年不動的企業(yè)（若有，這類企業(yè)必須具備哪些條件）？

張增繼：肯定有，因為我有一只股票已經(jīng)持有9年了，這只股票的持有時間肯定會超過10年，當(dāng)然，我可能會再持有10年，甚至20年，只要它的基本面優(yōu)勢仍然存在。因為我投資的這家企業(yè)不僅現(xiàn)在的盈利能力很強(qiáng)，它的產(chǎn)品儲備和研發(fā)水平都非常高，所以我相信，這只股票我應(yīng)該還能持有10年，也就意味著這只股票我可以持有20年。當(dāng)然，我還在尋找能夠持有10年以上的股票，事實(shí)上我已經(jīng)找到了，而且現(xiàn)在正在做。

總結(jié)下來，壁虎選股的標(biāo)準(zhǔn)有五核心，首先，凈資產(chǎn)的收益率要非常高，至少超過10%-15%；其次，要有非常優(yōu)秀的管理層；第三，要具備持續(xù)成長性；第四，具有行業(yè)領(lǐng)袖地位；第五，要有非常強(qiáng)大的研發(fā)能力和創(chuàng)新能力。這些是我們選股的一些標(biāo)準(zhǔn)，而一個上市公司的核心其實(shí)就是盈利能力，用財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)來講，可能更多的體現(xiàn)在總資產(chǎn)回報率或者凈資產(chǎn)回報率上。

問11、您認(rèn)為“巴菲特也許是目前我們見到的，唯一的一個最成功的投資大師，沒有之一”。您為何如此推崇巴菲特？這個世界上真的沒有其他任何一位投資大師能和他媲美嗎？

張增繼：從成績上來說，我相信有人可以和他媲美，但是就投資的格局和境界來看，我覺得到目前為止，包括橋水的達(dá)里奧和先鋒集團(tuán)的約翰伯格，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上巴菲特的遠(yuǎn)見，而且沒有人像他那樣淡定的投資。在不使用任何工具的情況下，淡定的持有上市公司，僅僅通過簡單的方法，他能夠成為世界首富（曾經(jīng)），這是很多人沒有辦法和他比較的。

問12、就您所理解的巴菲特的投資理念的核心是什么？

張增繼：巴菲特投資理念的核心就是護(hù)城河，對于巴菲特的護(hù)城河理念，我的理解通俗來講，就是這家上市公司能做的事情，其它公司做不來，或者僅有幾家能做。其實(shí)護(hù)城河說到底就是壟斷性，要么技術(shù)壟斷，要么產(chǎn)品壟斷，要么品牌壟斷，總有一個模式能夠讓它在這個市場上占有很高的地位。

問13、2018年的5月5日，伯克希爾?哈撒韋公司的第53次股東大會如期舉行。您對今年巴菲特的股東大會有沒有關(guān)注，您從中梳理出來的核心信息或觀點(diǎn)是什么？

張增繼：毫無疑問會關(guān)注，因為我是巴菲特的粉絲，雖然我覺得沒有必要直接去參加股東大會，因為每年股東大會的信息都會陸續(xù)的發(fā)布出來。這次股東大會梳理出來的核心內(nèi)容跟以前一樣，從來沒有變化，就是用低估的價格買好的公司，好公司好價格是巴菲特核心的選股方法。當(dāng)然也有一些變化，巴菲特可能更多的關(guān)注科技和創(chuàng)新帶來的變化，包括這次他和馬斯克就護(hù)城河爭論，其實(shí)也反映了他正在更多的關(guān)注科技創(chuàng)新給世界帶來的變化。還有一個變化就是他今年給予了中國更多的關(guān)注，這就給中國投資者樹立了更大的信心，因為中國未來毫無疑問將成為跟美國并駕齊驅(qū)的國家，這就決定了伯克希爾哈撒韋公司必然會把投資的重點(diǎn)之一轉(zhuǎn)到中國來。事實(shí)上巴菲特已經(jīng)透露，芒格在中國選了不少公司，甚至已經(jīng)買好了一些公司的股票，芒格想買的，也就是巴菲特想買的，因為他們兩人數(shù)十年的相濡以沫已經(jīng)融為一體了。

問14、您覺得投資者應(yīng)以怎樣的理念去看待和買入一個股票？

張增繼：任何一個股票對應(yīng)的都是一家上市公司，上市公司是企業(yè)。我們投一家企業(yè)的目標(biāo)是什么？是為了通過這家企業(yè)幫你去盈利。那么你要完成這個目標(biāo)就必須找到一個能幫你持續(xù)盈利的上市公司。市場上的很多投資者只把股票當(dāng)成一個游戲，買進(jìn)賣出。你真正買入一個上市公司，應(yīng)該是要指望它明年、后年甚至是十年以內(nèi)都能夠幫你盈利的，何必去做短線的買進(jìn)賣出這些動作？所以，從我個人來講，做投資最后一定是要回到基本面上。恰恰市場上有大量的投資者是不看基本面的，他們看的是K線圖，心臟也跟著K線圖在跳動。從這一點(diǎn)來看，我覺得有些人是誤入歧途。

問15、您是怎么判斷基本面的？

張增繼：巴菲特說得好，要用好的價格去買一家好的公司。那么，什么樣的公司是好公司？我們有一個所謂的“壁虎五核心”，其中包括行業(yè)的領(lǐng)袖地位、企業(yè)盈利的復(fù)合增長率、研發(fā)能力、管理團(tuán)隊和凈資產(chǎn)回報率。基本上通過這五個標(biāo)準(zhǔn)，是有機(jī)會挑選出好公司的。

問16、所以對個股的投資研究一定要回歸到基本面。

張增繼：是的。所以我想，無論是機(jī)構(gòu)也好，還是個人投資者也好，都應(yīng)該跟上這個時代的變化。我們不能繼續(xù)再用過去游資打天下的這種模式，很莽撞地利用資金優(yōu)勢或者消息優(yōu)勢去進(jìn)行市場運(yùn)作。我覺得一定要慢慢轉(zhuǎn)到基本面上來，無論哪一個品種，脫離基本面的投資總是很短暫的。

問17、在具體選股時，有人傾向于集中投資，有人則熱衷于分散投資，您屬于哪一種？您一般同時持有多少個股票？

張增繼：毫無疑問，我傾向于集中投資，我個人很欣賞巴菲特集中投資的思維，因為可以把有限的子彈，打到正確的方向。我曾經(jīng)也想學(xué)習(xí)約翰伯格分散投資的理念，去做指數(shù)化投資，但最后我思考了很久，還是覺得應(yīng)該要堅持集中投資。所以我未來的投資方向可能不會超過20個標(biāo)的，現(xiàn)在我們的管理規(guī)模不是很大，可能會更集中，只有10個標(biāo)的，以后我們會選擇20個左右投資標(biāo)的。