中美貿(mào)易摩擦發(fā)生至今，期貨市場表現(xiàn)分化，強弱差異為商品>國債>股指，其中商品單邊上揚，自低點漲幅約7%；國債沖高回落，股指表現(xiàn)弱勢，跳空后低位振蕩，仍未回補23日跳空缺口。商品、債市、股市表現(xiàn)差異與中美貿(mào)易摩擦影響路徑一致，中美貿(mào)易摩擦，對經(jīng)濟下行、通脹上行的滯脹預期有強化作用，在滯脹預期下，國債和商品均有結構性提振因子，股指則受雙重制約。

目前中美兩國已就雙邊經(jīng)貿(mào)磋商發(fā)表聯(lián)合聲明，市場預期偏向緩和。國內(nèi)政策導向出現(xiàn)微調(diào)，以維持經(jīng)濟韌性預期，防止內(nèi)外部風險聯(lián)動。市場分歧則在于，本次政策微調(diào)會否意味著政策轉向，若轉向，則意味著新一輪寬松周期的來臨，對風險資產(chǎn)有流動性溢價激勵，存在上漲想象空間；若非轉向，則意味著，風險資產(chǎn)價格的升勢仍僅為階段性交易機會。但考慮到美聯(lián)儲尚處于緊縮周期，且國內(nèi)經(jīng)濟由高速發(fā)展向高質量發(fā)展轉換的戰(zhàn)略目標，以及2014—2015年的資產(chǎn)價格演繹路徑，預計本次政策微調(diào)的性質為，順應經(jīng)濟形勢變化，將偏緊貨幣政策轉向中性回歸，政策預期邊際回暖，但未出現(xiàn)從緊縮向寬松的轉向。

與2014—2015年不同，目前國內(nèi)貨幣政策組合為“穩(wěn)貨幣、緊信用”，即降準和加息壓力并存。目前M1-M2差值已連續(xù)三個月負增長，意味著緊縮周期已到后半段，信用風險將顯著抬升，補充貨幣流動性必要性加強，以保證貨幣乘數(shù)降勢節(jié)奏的有序性。相應的，一季度基礎貨幣增速止跌，略升至2001—2014年運行區(qū)間底部邊緣，處于穩(wěn)貨幣的初始階段。貨幣乘數(shù)在1月見本輪高點后小幅回落。目前而言，由于經(jīng)濟運行的強韌性，緊信用壓力更多體現(xiàn)在融資需求受嚴監(jiān)管影響下的被動收縮，后期若經(jīng)濟邊際下行預期形成，則主動收縮壓力將逐漸增強。

政策對沖經(jīng)濟下行的微調(diào)空間制約，還體現(xiàn)在美聯(lián)儲緊縮周期的反制。目前市場普遍預期美聯(lián)儲年內(nèi)至少還存在2次加息空間，若兌現(xiàn)，美聯(lián)儲基準利率將升至2.25%，而近期10年期美債收益率已站穩(wěn)3%升至3.11%，同時，中美10年期國債收益率利差已從前期高點167BP，快速下降至61BP，與2015年底和2016年底人民幣貶值預期最為強烈的利差水平一致，疊加中美名義GDP邊際走勢的背離，人民幣存在階段性貶值壓力，而中國10年期國債收益率邊際上有一定上行壓力。

結合內(nèi)外制約因素，預計政策微調(diào)空間有限，邊際上政策從緊縮向中性回歸。在此條件下，風險資產(chǎn)價格預計仍將維持上下有界，重心逐步下移的運行節(jié)奏。