A股市場投資難、監(jiān)管難，根本原因只有兩個：一是上市公司質(zhì)量；二是投資者質(zhì)量。

從表面上看，所謂短牛、快牛、瘋牛，慢熊、長熊、死熊；炒小、炒新、炒差，新股不敗；炒殼、賭殼、買殼、借殼，垃圾股死不退市；短線暴炒、快進快出、高頻率換手、十炒九虧；信息造假、市場操縱、內(nèi)幕交易等屢打不絕；因為上市難，所以退市更難；“散戶市”與“政策市”的惡性循環(huán)，相互綁架監(jiān)管層，共同阻擾市場化、法治化、國際化改革進程等。

這一切亂象的背后，根源只有兩個：一是缺乏保質(zhì)足量的上市資源；二是缺乏足夠強大的機構(gòu)投資者群體。

一、我國A股上市資源單一而短缺

截止2018年4月底，美國股市共有6496家上市公司，其中，國外公司占1030家，主要來源地：北美（不含美國）283家；歐洲259家；亞洲229家（含中國大陸152家，中國香港20家）；中東95家；中美94家；南美45家；澳洲17家；非洲8家。

這既是美國股市的包容性與開放性，同時這也是美股上市資源的多樣性與豐富性。與此同時，美國股市既能包容傳統(tǒng)企業(yè)，更能包容創(chuàng)新企業(yè)，而且它還能接納虧損企業(yè)上市及特型股權(quán)企業(yè)上市。

上市公司的質(zhì)與量，是一國股市的基石與生命線。

目前，我國A股市場IPO審核仍執(zhí)行傳統(tǒng)“工業(yè)版標準”，它僅適應(yīng)大型成熟企業(yè)上市需要，而無法滿足新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新經(jīng)濟企業(yè)上市需要，這將無法適應(yīng)新時代、新經(jīng)濟發(fā)展的客觀要求。

此外，我國企業(yè)創(chuàng)新動力不足，創(chuàng)新類上市資源短缺，而且我國A股市場暫時尚不肯接納境外優(yōu)秀企業(yè)來華上市，因此，A股上市資源仍顯不足。

CDR是一個好東西。首先，它可以先讓中概股以CDR方式回歸A股掛牌，比方，阿里巴巴、騰訊控股、百度等；下一步，再讓境外交易所掛牌的優(yōu)秀外國公司來華發(fā)行CDR。這是充實A股市場掛牌資源、豐富投資者選項的重要途徑之一，也是提高A股市場的國際化地位，并吸引境外機構(gòu)投資者參與的重要條件。

當時機成熟時，也可以讓外國優(yōu)秀企業(yè)直接來華IPO，讓國內(nèi)投資者共享跨國企業(yè)的發(fā)展成果，尤其是一些加工生產(chǎn)基地或消費市場主要在中國的外國企業(yè)，有一些甚至是靠中國消費者養(yǎng)活的大品牌，蘋果、麥當勞、肯德雞、可口可樂、微軟、大眾、寶馬等。

二、A股投資者結(jié)構(gòu)“散戶化”

2017年6月底，摩根斯坦利統(tǒng)計，在美國股市交易額中，散戶的交易額僅占11%。這是一個典型的“機構(gòu)市”。

目前，我國A股市場散戶交易額占比接近90%，這是一個典型的“散戶市”。

“散戶市”的主要特點是短炒、短線投機，他們更偏好于追漲殺跌、追逐短線收益率，散戶沒有價值投資理念，也沒有長線投資習慣，他們總是頻繁換手，不斷買進賣出，這會導(dǎo)致反向操作、出錯概率大增，這也是大多數(shù)散戶“炒股”虧損的主要原因。

相反，機構(gòu)市在機構(gòu)之間展開博弈，機構(gòu)具有資金優(yōu)勢、專家優(yōu)勢、信息優(yōu)勢，機構(gòu)具有較強的估值定價話語權(quán)，而且它們大多崇尚價值投資和長線投資，因此，強大的機構(gòu)投資者群體是市場運行的穩(wěn)定器或壓艙石。

美國“機構(gòu)市”主要由三大機構(gòu)投資者主導(dǎo)：一是私人養(yǎng)老金；二是公募基金；三是境外機構(gòu)投資者群體。

截止2017年底，美國股市總市值突破40萬億美元，占全球股票總市值的40%。

事實上，支撐美國股市的功臣是兩個龐大的機構(gòu)投資者：一是公募基金，2017年底美國公募基金凈資產(chǎn)超過20萬億美元，占全球總份額為40%；二是私人養(yǎng)老金（不含基本養(yǎng)老保險基金，美國公共養(yǎng)老金不允許入市），2017年底美國私人養(yǎng)老金超過28萬億美元，占全美家庭金融資產(chǎn)的35%。更重要的是，美國私人養(yǎng)老金持有將近一半的公募基金。

基本邏輯是：養(yǎng)老金長期大比例持有公募基金，既支持了公募基金的做大做強，同時養(yǎng)老金與公募基金一起又共同支持了美國股市的做大做強。這是一個良性循環(huán)的生物鏈。

在我國，養(yǎng)老金與公募基金兩大機構(gòu)投資者都比較弱小，不堪一擊。

目前我國的三支柱養(yǎng)老金大體情況如下：

第一支柱公共養(yǎng)老金由三個部分構(gòu)成：（1）2017年底全國社會保障基金余額2.5萬億元；（2）2017年底職工基本養(yǎng)老保險基金余額首次突破4萬億元；（3）城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險基金余額尚不足1萬億元。也就是說，我國公共養(yǎng)老金總儲備僅為7.5萬億元，折合1萬多億美元。

第二支柱企業(yè)年金和職業(yè)年金總結(jié)余僅為1.1萬億元，與美國28萬億美元相去甚遠。

第三支柱個人養(yǎng)老金基本上仍是空白。盡管證監(jiān)會和保監(jiān)會已于今年先后推出了“養(yǎng)老目標證券投資基金”和“個稅遞延商業(yè)養(yǎng)老保險”兩大序列個人養(yǎng)老金產(chǎn)品，但至今仍未見具體產(chǎn)品發(fā)行。

中國13億人口的養(yǎng)老金儲備嚴重不足，居民養(yǎng)老儲蓄與養(yǎng)老投資意識淡漠，他們寧愿囤房、炒股，也不愿意主動為社保繳費，更不愿意主動購買養(yǎng)老金產(chǎn)品，當然，他們也不會將養(yǎng)老作為家庭理財?shù)淖罡吣繕撕徒K極目標。

由于沒有龐大的養(yǎng)老金支撐，我國公募基金在“散戶市”環(huán)境下大多淪為了“大散戶”，以致于一旦牛市來臨，股民一哄而上，基金追漲被申購；一旦熊市來臨，基民集中贖回，基金被迫殺跌，公募基金根本無法成為股市的中流砥柱，也無法成為真正的組合投資者或長期價值投資者，而是變成了散戶不信任的“大散戶”。這是中國公募基金的可悲命運。

為此，許多股票型基金自信心反復(fù)受挫，最后自動萎縮，直至形同虛設(shè)。相反，作為專門吸納短期流動性的貨幣基金，則風聲水起、風光無限。于是，運作“安全”省事而且收益豐厚的貨幣基金越做越大，所有公募基金公司全力擴張貨幣基金，紛紛關(guān)閉股票基金。

截止2018年2月底，我國公募基金凈資產(chǎn)為12.64萬億元，其中，股票基金僅為0.79萬億元，基本上為零；相反，貨幣基金則高達7.81萬億元，龐大無比。這是一種畸形的基金市場結(jié)構(gòu)。

眾所周知，代表公募基金發(fā)展水平的真正標桿是股票型基金，而不是貨幣基金。在世界各國也是如此。2017年6月底，在全球公募基金（不含F(xiàn)OF）凈資產(chǎn)中，股票基金占44.78%，而貨幣基金僅占11.9%。如果剔除中國基金市場，則世界股票基金占比更高，貨幣基金占比更低。因為在我國，股票基金凈值比重僅為6.25%，而貨幣基金比重則高達61.78%。這是一種本末倒置的基金格局。

養(yǎng)老金弱小，公募基金太虛弱，這是我國機構(gòu)投資者無法壯大的根本原因，這也是A股“散戶市”不斷強化的根本原因。

當然，“散戶市”必然導(dǎo)致“政策市”，而散戶市與政策市的“惡循環(huán)”，極大地阻止了市場化、法治化、國際化改革進程，也讓A股市場亂象叢生，似乎永遠無法成熟長大。

A股“快牛長熊”的畸形格局也是這一散戶市與政策市特有的市場現(xiàn)象。

因此，提高IPO包容性與開放性，做大做強養(yǎng)老金與公募基金，是A股市場改革的根本路徑或唯一出路。