資管新規(guī)落地、美債收益率快速上行，短期對債市的不利因素增多，期債或有回調(diào)風(fēng)險，建議投資者注意操作節(jié)奏。

貨幣供應(yīng)下降、社會融資需求回落，經(jīng)濟動能轉(zhuǎn)弱。在金融嚴監(jiān)管影響下，銀行存款端壓力加大，居民和企業(yè)存款下降，疊加銀行其他派生存款渠道減少，進而直接拖累M2。與此同時，3月以來表外融資持續(xù)萎縮，社會融資總需求回落，但疊加“置換降準”投放的4000億元，未來流動性將保持相對寬松，貨幣市場利率上漲空間或有限。

今年以來，銀行負債加快回表，負債成本的上升加速向貸款利率傳導(dǎo)，由此帶來了銀行負債邊際成本的上行和整體流動性收縮。中央政治局會議明確提出，繼續(xù)簡政放權(quán)，減稅降費，降低企業(yè)融資、用能和物流成本。政策的邊際轉(zhuǎn)“松”利好中期債市，不過從公開市場操作看，央行降準重在服務(wù)實體經(jīng)濟而非“大水漫灌”。此外，當(dāng)前因一季度基本面受到諸多臨時因素影響，二季度存在修復(fù)可能，疊加中美貿(mào)易摩擦不確定性較大，因此基本面下行尚未“坐實”，短期仍有反復(fù)的可能。

近期敘利亞沖突發(fā)酵，原油價格升高至70美元上方，導(dǎo)致交通能源占比較高的美國CPI回升，10年期國債利率亦創(chuàng)下3.03%的新高。目前中美10期國債利差已經(jīng)降至55BP，已經(jīng)明顯低于近年來的歷史均值。未來不排除美債利率還會繼續(xù)上行，屆時中國國債利率的短期下行空間就會受到約束。

截至3月，境外機構(gòu)托管總量達到12855億元，增幅超過50%，持債比例從1.32%上升至1.87%。從持有的品種和期限看，外資更加偏好持有低風(fēng)險的利率債，3月境外機構(gòu)配置結(jié)構(gòu)中國債比例高達55.40%。需求的增加導(dǎo)致國債價格攀升，收益率下行。

但是，未來境外機構(gòu)增持力度或減弱，因中美利差快速縮窄，疊加中美貿(mào)易摩擦，人民幣面臨較大的貶值壓力，從而降低中國國債的吸引。外資購買力量下降，將制約長端利率的下行空間，屆時也會引發(fā)利率上行。

中期看，政策面的邊際轉(zhuǎn)“松”和基本面中樞的內(nèi)生放緩，均指向債牛行情的到來。短期來看，由于前期上漲幅度過快，市場風(fēng)險亦在增加。