國債期貨市場在低位盤整四個(gè)月之后，3月開啟反彈之旅。近期隨著央行實(shí)施降準(zhǔn)，市場重心下移，盤面缺口有望回補(bǔ)，五債關(guān)注97元一線的支撐，十債關(guān)注94元一線的支撐，回調(diào)逢低偏多操作。

圖為五債加權(quán)指數(shù)日線

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面關(guān)注三大變化，一季度國內(nèi)GDP同比增長6.8%，預(yù)期6.8%。其中，消費(fèi)、投資、凈出口對GDP的貢獻(xiàn)率分別為77.8%，31.3%，-9.1%。今年隨著貿(mào)易摩擦升級，2017年超預(yù)期的出口貢獻(xiàn)將會減弱，2018年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)側(cè)重于內(nèi)需發(fā)力。

從供給端來看，一季度工業(yè)增加值6.8%，與2017年持平。在供給側(cè)改革已有明顯成效的背景下，上游采礦業(yè)減產(chǎn)將邊際放緩，而下游公用事業(yè)供應(yīng)處于高位，警惕上下游供應(yīng)缺口的收斂。

從需求端來看，未來三年邊際下行力量來自于基建，但不存在失速風(fēng)險(xiǎn)，核心問題仍為資金來源，財(cái)政預(yù)算和PPP項(xiàng)目的規(guī)范化管理將成為基建的邊際壓制因素。一季度房地產(chǎn)投資超預(yù)期上行，創(chuàng)近三年新高，存在來自于受政策和資金支持的棚改（三四線城市）和發(fā)展公共租賃住房（一二線城市）的支撐力量。制造業(yè)投資增速低迷，“周期”開啟跡象尚不明顯。消費(fèi)貢獻(xiàn)率攀升，其中網(wǎng)上消費(fèi)增速表現(xiàn)強(qiáng)勁。

4月23日，中共中央政治局會議召開，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢和經(jīng)濟(jì)工作。在貨幣政策方面，會議明確，“要堅(jiān)持積極的財(cái)政政策取向不變，保持貨幣政策穩(wěn)健中性，注重引導(dǎo)預(yù)期，把加快調(diào)整結(jié)構(gòu)與持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需結(jié)合起來，保持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行?！?/p>

二季度債市的主要矛盾在于流動性與供給。一季度債市上漲的核心因素是資金面寬松和市場避險(xiǎn)情緒升溫。二季度債市的主要矛盾在于流動性寬松的力度與供給壓力之間的博弈。

從供給層面來看，二季度是利率債的傳統(tǒng)發(fā)行旺季，今年疊加了8月底之前要完成地方債置換，專項(xiàng)地方債放量，信貸額度緊張導(dǎo)致企業(yè)轉(zhuǎn)向債市融資，供給壓力是二季度債市面臨的最大挑戰(zhàn)。在銀行普遍缺存款、機(jī)構(gòu)杠桿受限的背景下，供給增加對市場形成較大壓力。

資金面來看，4月17日，央行全面降低存款準(zhǔn)備金率，對債市直接利好，盤面造成較大的跳空缺口。4月24日中央政治局會議釋放政策利好，且4月25日央行正式降低存款準(zhǔn)備金率1個(gè)基點(diǎn)，緊張的資金面和分層矛盾有望緩解。需要注意的是，4月最后5個(gè)交易日仍有5300億元的資金回籠量，需要進(jìn)一步關(guān)注央行在公開市場的操作情況。