閱讀彼德?林奇還是十幾年前的事，當時對這位美國富達公司麥哲倫基金的經(jīng)理印象最深的一點是他強調日常生活經(jīng)驗有助于股票投資，比如，你可以通過對家門口百貨店或餐飲店業(yè)務興旺與否的觀察，來選擇這家公司的股票。對大多數(shù)無緣調研上市公司又重視基本面的投資者來說，這可是個福音。
　　這么多年過去了，我又重讀了幾本林奇自己寫的以及別人寫他的書，發(fā)現(xiàn)有許多過去沒有注意的地方。

   勤奮得令人驚訝

　　首先是林奇非常勤奮。他走訪公司，每月40到50家，一年五六百家，當然這是《新金融大亨》的作者約翰?雷恩的調查結果。而在《戰(zhàn)勝華爾街》一書中，林奇1982年在回答電視臺主持人什么是他“成功的秘密”時說：“我每年要訪問200家以上的公司和閱讀700份年度報告”。不管怎樣，數(shù)量夠驚人的。林奇不僅調研美國的上市公司，而且還到海外去尋找好股票，他曾坦承，“除了約翰?坦普，我是第一個重倉持有國外股票的國內基金經(jīng)理”。在1985年9月中旬的一次國際調研活動中，林奇花了3周時間調研了23家上市公司，收獲頗大。他在瑞典去了該國最大的公司沃爾沃，而瑞典惟一的一個研究沃爾沃汽車的分析員竟然沒有去過該公司。當時，沃爾沃的股價是4美元，而沃爾沃每股現(xiàn)金已高達4美元。林奇的妻子卡羅琳也到了歐洲，但他倆卻不能同去威尼斯，因為那兒找不到一家值得拜訪的上市公司。林奇的癡迷勁可想而知。
　　結婚20年，林奇只度過兩個專門假期，他曾對約翰?雷恩回憶是如何度假的：“我去日本，花了五天的時間考察公司，在香港見到卡羅琳，于是我們在中國逗留了大約兩三天，然后我考察曼谷的公司，又在曼谷觀光，接著我飛往英格蘭，在那里考察了三四天的公司。那是一段美好的時光”。
　　卡羅琳肯定不會認為那是“一段美好的時光”。也許他們有契約吧，1990年年中，林奇告別了麥哲倫基金，解甲歸田了。

　　林奇在位期間的一些數(shù)據(jù)讓人驚訝

　　他一年的行程10萬英里，也就是一個工作日要走400英里。
　　早晨6:15他乘車去辦公室，晚上7:15才回家，路上一直都在閱讀。
　　每天午餐他都跟一家公司洽談。
　　他大約要聽取200個經(jīng)紀人的意見，通常一天他要接到幾打經(jīng)紀人的電話，每10個電話中他大約要回一個，但一般只交談90秒鐘，而且還好幾次提示一點關鍵性的問題。
　　他和他的研究助手每個月要對將近2000個公司檢查一遍，假定每個電話5分鐘，這就需要每周花上40個小時。
　　比較林奇，中國基金經(jīng)理一定會汗顏。我敢肯定，中國目前最勤勉的基金經(jīng)理的工作強度頂多是林奇的三分之一，而一般的經(jīng)理也就是林奇的十分之一，甚至更少（如果哪位中國基金經(jīng)理認為我的估計錯了，請和我聯(lián)系，我一定公開認錯）。

　　匪夷所思的交易

　　第二個讓我驚訝的事情是林奇買賣股票奇多且奇快。林奇大約持有1400種證券，其中最大的100種代表著一半的總資產(chǎn)，最大的200家代表著三分之二的總資產(chǎn)。在一個普通的工作日中，他的交易大約是買進5000萬美元，同時賣出5000萬美元，也就是說，他每天賣出100種股票，也買進100種股票（由三位交易員負責），而且林奇的交易只有不到5%是大于1萬股的：“在我所買的股票中，3個月中，我僅對其中不到四分之一的部分感到樂觀。因此如果我碰到了10種股票，我會愉快地把10種都買進來，然后再進行調查研究。也許我會不喜歡其中的幾種，但我會繼續(xù)持有我喜歡的幾種，增加它們的量”。林奇的投資組合永遠都在變，許多證券僅保持一兩個月，他覺得自己的工作越出色，周轉率就越高。
　　這又是個逆反投資的例子，許多專家都批判股市出現(xiàn)的高換手率是投機高漲的數(shù)量表征，許小年就曾通過中國股市和美國股市換手率的比較，指出前者嚴重投機。
　　這也難免，一般的投資專家最多同時經(jīng)營20—30種股票，林奇投資數(shù)千種股票，確實匪夷所思。
　　也許有人說，是由于麥哲倫基金規(guī)模巨大，林奇才這么做。這有一定的道理。在1977年林奇擔任麥哲倫基金經(jīng)理的第一年時，1800萬美元的盤子，組合包含了41種股票，但換手率是343%，而且其后三年的換手率都達到300%。林奇對此的解釋是，麥哲倫對新客戶封閉買進，卻遭到大約三分之一的贖回，他為了換股不得不拋出老股票。
　　1981年麥哲倫基金的規(guī)模是1億美元。1982年林奇被稱為“過去十年中最成功的共同基金經(jīng)理”，他取得了 305%的收益率，麥哲倫成了一只4億5千萬美元的基金，在3個月內，他購買了166只股票。1983年中期，林奇的投資組合中有450只股票，而年底就達到了900只，資產(chǎn)升值至16億美元。
    如此多的股票組合是否會成為一個指數(shù)基金，從而由“主動型基金”變成“被動式基金”而無法戰(zhàn)勝主場？
　　林奇認為絕不會如此。他舉例道，在900只股票組合中，其中700只股票的資產(chǎn)總和還不到基金總資產(chǎn)的10%。
　　那為什么要少量持有這點頭寸呢？
　　林奇的解釋是：1）公司本身盤子非常少，即使他持有達到投資上限（總股份的10%），其總量也極少；或者2）他也不能確信這些公司是否真的值得投資。而買這點股票，只不過是為了解公司情況提供方便罷了。
　　這是一種很新穎的思路：“投資之后再進行調整”。若調查后覺得好，就加碼買進，不行就拋掉。一般來說，林奇“事后諸葛亮”的概率是10%，也就是他考慮十家公司后，會對一家公司真正感興趣。

　　放手一搏的過人膽量

　　第三個讓我驚訝之處是林奇如何選擇重倉股。林奇是基金經(jīng)理，當然要組合投資，可他更看重重倉股對基金的貢獻。他說：“如果你有五種股票，三種下跌75%，一種上漲了10倍，一種上漲了29%，那么這五種股票仍然會令你干得很出色……因為這么去做，你在上漲10倍的這種股票上賺足了錢，遠遠抵銷了你那些下跌50%、75%甚至90%的股票所帶來的損失”。在選股方面，林奇和巴菲特一樣，講究常識，對高科技股一般不碰，碰了也不那么成功。不過，在選擇時機上，他并不“常識”，上世紀八十年代初，由于汽車工業(yè)不景氣，股市對此反映惡劣，尤其是美國的第三大汽車廠商克萊斯勒被預期破產(chǎn)，股價只賣2美元，林奇卻開始看好汽車業(yè)，他先調研了福特公司，但發(fā)現(xiàn)克萊斯勒更好，單單是公司有超過10億美元現(xiàn)金這件事，就至少使它兩年內不會破產(chǎn)。于是，1982年春夏之交，他大量吃進克萊斯勒股票（整個麥哲倫基金5%的資產(chǎn)）這是證監(jiān)會所允許的最大持股比例，按林奇的說法，如果法規(guī)允許的話，他會把基金資產(chǎn)的10%—20%都投在該公司上。
　　克萊斯勒后來快速上漲，林奇又在福特和沃爾沃上建倉，一直到這3只股票價值占麥哲倫總資產(chǎn)的8%，加上紳寶和豐田，汽車股作為一個板塊，占到基金總資產(chǎn)的10.3%。在整個 1984年，林奇一改從前頻繁交易的做法，堅持買入——持有戰(zhàn)略，基金的前10位股票的數(shù)量一直沒有多少變化，其中就包括上述5只汽車股。
　　最終，林奇從福特和克萊斯勒兩只股票上分別賺了超過1億美元的利潤。加上從沃爾沃賺的7900萬美元，造就了麥哲倫基金出眾的業(yè)績。
　　重倉股容易出現(xiàn)流動性問題，尤其是小盤股，林奇可不這么看，要找能成長三倍乃至十倍的股票，道?瓊斯指數(shù)股比一般小公司難多了。小盤股確實“交易清淡”，不一定能在5天內買入或賣出，可是林奇認為，做股票就等于找對象，易于離婚不是好理由?！叭绻阋婚_始就作出了明智的選擇，就不要想著放棄。而如果不是這樣，無論如何你都會一團糟。這個世界上所有的流動性都不會將你從痛苦和磨難中拯救出來，并且很可能因此而失去一大筆錢?！?BR>　　林奇以七十年代初的大熱門股寶麗來（相機）為例，它在1973年一年內就損失了90%的市值。寶麗來是家大公司，流動性很好，誰都有把握在短時間內出售大量股票，而且它下跌了3年，任何人都有機會離場，但為什么最后還是有幾個專業(yè)投資人士沒有離場呢？
　　到了80年代末，汽車股露出敗象，1987年，林奇減少了汽車股的倉位，到了1991年，汽車股票從它們前期高點下落50%之多。由于中國汽車股在2003年和2004年經(jīng)歷了大喜大悲的日子，林奇的這些經(jīng)驗教訓值得我們汲取。
　　看好中國汽車股的一個重要理由是，它也會重復中國彩電在90年代中期的故事，產(chǎn)品持續(xù)產(chǎn)暢兩旺，在中國形成巨大的消費市場。如果我們仔細捉摸林奇下面的一番話，可能犯的錯誤會小些：
　　“經(jīng)常被誤認為是藍籌股的汽車類上市公司是典型的周期性股票。買入一家汽車類股票并把它捂在手里25年，就像是飛躍阿爾卑斯山一樣，你可能會從中獲得收益，但無法像登山者那樣享受到全部上上下下的樂趣”。這才是問題的關鍵，汽車股不是消費類股票，不是家電股，它是典型的周期性股票。
　　由于2003年和2004年也是中國周期性股票大行其道、又因宏觀調控而分崩離析的階段，所以，我們對剛遠去的經(jīng)歷并不陌生。又由于中國主流投資界“國際化估值”理論，對于市盈率異常重視，覺得低于市盈率的周期性股票很安全。事實上，周期性股票的市盈率并非越低越好。林奇對此深有體會：“當一家周期性公司的市盈率很低時，那常常是一個繁榮期到頭的信號。遲鈍的投資者仍然抱著他們的周期性股票，以為行業(yè)依然景氣，公司仍然保持高收益，但這一切轉瞬即變。精明的投資者已經(jīng)拋售這些股票，以避免大禍。”、“當一大群人開始拋售某只股票時，價格只可能往一個方向走。股價一下降，市盈率也隨之下降，使這些周期性股票看起來比以前更有吸引力，但這只是一種將讓你付出昂貴代價的錯覺。不久，經(jīng)濟就會陷入停滯，周期性公司的收益會出現(xiàn)驚人的下降。在更多的投資者急于脫手股票時，股價將急落直下。在市盈率很低的時候買入收益已經(jīng)增長了好幾年的周期性股票，是短期內減少你一半資產(chǎn)的有效辦法。
    林奇的最后一句話道出了許多投資周期性股票的中國人近一年來的處境。
　　相反，高市盈率對周期性股票未必是壞消息，通常這意味著企業(yè)已經(jīng)度過了最艱難的日子，不久其經(jīng)營情況就會改善，收益會超過分析人員的預期，基金經(jīng)理將急切地開始買入這只股票。這樣，股價就會上升。
　　由于周期性股票一旦啟動便會漲個不停，所以大家都躍躍欲試?？墒歉鶕?jù)林奇的經(jīng)驗，也因為周期性股票的實質是預期游戲，使得要從它們身上賺錢倍加困難，“最大的危險就在于買得太早，等不及上漲又去拋掉?！绷制嬲J為自己投資周期性股票的成績是中等偏上。
　　在這點上，投資周期性股票類似“賭”大勢反轉，尋找大底同樣充滿著艱難和挑戰(zhàn)。不過，區(qū)別在于，如果你是銅、鋁、鋼鐵、汽車或造紙之類周期性行業(yè)中的“內部人”，那么是可以一試這類股票的，而能找到大底并行動的人則是鳳毛麟角。

　　慧眼識股的高手

　　林奇時代的麥哲倫基金的另一只重倉股房利美也值得一述。
　　不同股票有不同的買法。有些股票是因為“沒什么其他股票好買了，買點這個”；有些是“可能這股票有潛力”，也買了；還有些股票是“現(xiàn)在買入過兩天拋出”；有些股票是“替丈母娘買點”的，還有人“替丈母娘，叔叔、伯伯和外甥侄女們買的”，有的是“賣了房子買進股票”，甚至“把房子游艇全賣了，就是要買這只股”；最厲害的是“房子游艇全賣了還不算，要叫丈母娘，叔叔、伯伯、和外甥侄女們也跟著賣，然后拿了錢去買這只股票?！?BR>　　林奇認為，房利美正是最后的這類股票。
　　留意美國經(jīng)濟的人，應該知道房利美這家住房抵押貨款公司，在1938年由美國國會創(chuàng)建并獲得政府信用支持，后來在60年代初實現(xiàn)私有化。其主要職能是購買抵押貸款資產(chǎn)，然后將基金打包成債券出售給投資者。2004年，房利美爆發(fā)會計財務丑聞，2005年4月初，老謀深算的格林斯潘一改過去模棱兩可的態(tài)度，堅決要求限制房利美和另一家住房抵押貸款公司房地美的規(guī)模，因為兩家公司的規(guī)模已接近全國住房貸款的四分之一，它們卻在利率和提前償付方面存在重大風險。
　　這已不是房利美第一次面臨危機了。70年代，房利美的經(jīng)營模式是“短借長貸”，以較低的利率借入資金，用這些錢買入高利貸的長期按揭貸款，賺取利差受益。到了80年代初，短期利率躍升到18%—20%，但公司在70年代購買的長期借款利率為8%—10%，利差收益反而為負值，于是股價從1974年的9美元跌到1981年的2美元，并傳言即將破產(chǎn)。也就在這時，房利美結束了“短借長貸”的行為，采用了包裝抵押貸款，創(chuàng)造了一種“按揭支持證券”然后賣掉的盈利模式。
　　這樣，當時的房利美從中獲得了很高的傭金收入，并把利率風險轉給了新的買主。
　　林奇投資房利美的過程十分曲折。他在1997年在5美元建立了頭筆倉位，但很快就拋掉它，只賺了一點錢。1981年房利美的股價跌到了2美元，1982年投資市場因公司領導人和經(jīng)營模式的變革，股價從2美元反彈到9美元，這是典型的周期性股票走勢。1983年，房利美真正開始盈利，股價卻如一潭死水。1984年底，房利美占麥哲倫基金總資產(chǎn)的0.37%，而股價卻跌了一半，從9美元跌至4美元。1985年，林奇覺得房利美的歷史負擔問題解決得差不多了，增倉至2%，房利美成為進入麥哲倫基金持倉前十位的股票，而房利美的股價從4美元已反彈到9美元。1986年，林奇將房利美持倉量收縮到1.8%，而房利美股價從8美元漲至12美元，公司盈利也從去年的每股0.52美元提升至1.44美元。
　　1987年，房利美股價震動頗大，這也和當年的股災有關，股價從12美元升到16美元，后又跌到12美元，再回到16美元，最后在10月份的大暴跌中跌至8美元。這時麥哲倫基金持有2%—2.3%的倉位。
　　1988年，林奇將房利美增加到基金總資產(chǎn)的3%，而公司每股盈利已達2.14美元。
　　1989年，林奇發(fā)現(xiàn)巴菲特也持有220萬股房利美股票，便在年底加倉房利美至基金資產(chǎn)的5%，這又是重倉股的最高限額。這年，公司股價終于從16美元漲到42美元。1990年，房利美因海灣戰(zhàn)爭從42美元跌至24美元，后又漲到38美元。1991年，林奇離開麥哲倫之后，后任經(jīng)理蕭規(guī)曹隨，仍保持該股票的頭號持有倉位，股價則從38美元漲到了60美元。
　　由于富達公司旗下的其他基金也同樣重倉持有房利美股票，結果在整個80年代，它們獲得超過10億美元的利潤。在當時，這在金融史上是破紀錄的事。
    面對今天凄風苦雨中的房利美，林奇會再度出手嗎？我們不清楚，可是，從當年林奇的投資房利美的經(jīng)歷來看，他能獲得這樣的成功是絕非偶然的。
　　因為這時，林奇從一只活躍的兔子變成了耐心的烏龜。
　　確實，林奇對投資房利美的描述讓人想起了另一位著名的基金經(jīng)理和價值投資大師約翰?奈夫的經(jīng)典故事。從資歷來看，約翰?奈夫是林奇的前輩，他在1964年便執(zhí)掌威靈頓公司旗下的溫莎基金，一直到1995年退休，而一直到1983年，林奇的目標便是趕超全美第一的溫莎基金。奈夫比林奇做基金經(jīng)理早了13年，卻晚離開4年，在30余年的投資生涯中，其投資業(yè)績的每年平均值超過市場報酬率3%以上。從復制效果看，每年3%，只要24年，原本的投資便會倍增。如果投資人在1964年投資1美元，到奈夫退休時已是55.46美元。
　　奈夫曾津津樂道一個投資故事是有關花旗銀行的。1987年，由于JP摩根的股價大漲，讓只有7到8倍市盈率的花旗銀行顯得很有吸引力，于是溫莎基金便大舉買進，但低市盈率反映了投資人憂慮花旗對拉丁美洲國家的放款可能會惡化的擔心，而公司的虧損也創(chuàng)了紀錄。到了1990年年初，溫莎基金買了更多的花旗股票，仍與市場輿論逆向操作，那一年，花旗的股價是14美元，溫莎基金的平均持股成本是33美元，而且在所有溫莎基金投資的股票中，只有花旗的盈利不如預期，奈夫反而在這時加倉，這是需要勇氣的。
　　1991年，花旗已使市場絕望，人們開始破口大罵。《商業(yè)周刊》把花旗形容為“噩夢”，《機構投資人》在報道花旗的文章中插有全頁死魚的照片，眾議院銀行委員會主席暗示花旗可能技術性破產(chǎn)，到1991年底，花旗股價只有8美元。
　　溫莎基金此時持有2300萬股花旗，有5億美元資產(chǎn)被套，但奈夫自稱“壓根兒沒想到在報酬率令人滿意之前賣出持股”，相信花旗盈利很快將上漲回升，枯木逢春。1992年初，花旗盈利和股價果然明顯回升，到年底，溫莎基金竟反敗為勝，在花旗股票上有了利潤。
　　奈夫和林奇回憶起來如此細微乃至有點沾沾自喜，是因為反向投資或逆勢操作有極大的風險，并需承受沉重的壓力。更何況執(zhí)著和固執(zhí)在絕大多數(shù)時候難于區(qū)分，甚至它們是一種現(xiàn)象的兩種描述而已。所以，在事后我們得記住這只勤奮的而且幸運的兔子的一番忠告：
　　“流行的說法是‘利空買入，利好賣出’，這話可能會產(chǎn)生誤導。出利空消息時買入股票可能會造成慘重損失，因為壞消息通常會變得越來越多。有多少人在聽到英格蘭銀行的利空消息之后買入，而眼睜睜地看著股價從40美元跌到20美元，又從20美元跌到10美元，再從10美元跌到5美元，從5美元跌到1美元，最后跌到0，吞掉了他們100%的投資呢?！?/P>