在投資理財中我們經(jīng)常會談到一個概念——“估值”。不同的估值結(jié)論對我們的投資結(jié)果有著重大的影響，有人把估值看做是簡單的數(shù)學(xué)演算，有人更傾向于認(rèn)為估值是一門藝術(shù)。那么我們該如何去看待估值呢？

在我的投資體系里對估值的認(rèn)識包括兩個方面：怎么估值與如何看待估值。

對于第一個問題，在前面的系列小文章中談的比較多的，雖然還是不斷問我怎么估值，但我覺得如果好好看類似《后視鏡看企業(yè)》、《投資的資產(chǎn)觀》等是有助于提升自己的估值能力的。今天要講的是如何看待估值問題，如何看待估值是強(qiáng)調(diào)對估值本身的理解及其運用，往往投資者有個誤區(qū)覺得怎么估值是最重要的，但實際上如果沒有對如何看待估值的很好認(rèn)知，如何估值就猶如一輛不會開的車，你根本無法駕馭。

下面本人從價值投資的視角談?wù)勛约簩θ绾慰创乐档恼J(rèn)識。

1.估值的分類

一般情況下，我會把估值分為三類：基于瞬時價值的估值、基于內(nèi)在價值的估值及基于瞬時價值與內(nèi)在價值之間的估值。

基于瞬時價值的估值考慮的是對瞬時價值產(chǎn)生巨大變化因素而進(jìn)行的企業(yè)價值評估；基于內(nèi)在價值的估值是考慮價值穩(wěn)定性基礎(chǔ)上的估值；而基于瞬時價值與內(nèi)在價值之間的估值是以上兩種估值方式的結(jié)合，或在瞬時價值估值的基礎(chǔ)上考慮一部分內(nèi)在價值，或者在內(nèi)在價值估值的基礎(chǔ)上考慮一部分瞬時價值。

對于價值投資者來說，顯然是基于內(nèi)在價值的估值是最最重要的，歷來投資大師談?wù)摴乐档臅r候，都是談的是內(nèi)在價值。但實際在市場上談?wù)摴乐档臅r候，往往是被第一種或者第三種估值所主導(dǎo)。對第一種估值者來說，就會整天關(guān)注著吹什么風(fēng)，風(fēng)在哪里等問題，政策、政府、消息、偉大愿景成為了談?wù)搩r值的核心因素，雪球上類似的投資者有好多，勤快是這類投資者的代名詞。

對于第三種估值是期望對價值投資進(jìn)行改良，希望做到比較全面，他們會關(guān)注內(nèi)在價值的因素，也關(guān)注瞬時價值的因素，但往往發(fā)覺內(nèi)在價值沒有起到很好的效果，會毫不猶豫轉(zhuǎn)向瞬時價值，曾經(jīng)換股跳躍也是這類投資者的表現(xiàn)之一。

大多數(shù)時候，投資者的估值有很大偏差是因為基本的估值分類不同所導(dǎo)致的，就好像雞同鴨講是講不明白的。

2.估值并不是對股價總有效

雖然我秉承第二種估值方式，但我也不反對投資者使用第一種或者第二種估值，很大原因是因為估值往往不是那么有效的。我這里講的有效是指估值判斷以后與股價的波動關(guān)系正相關(guān)性。

我常常碰到這樣的情況，有很多投資者問我推薦股票，我把認(rèn)為最值得的股票推薦給他們，然后不漲，甚至下跌，在他們的心目中就是典型的無效推薦。

無論怎么看我也不算是對企業(yè)估值的低手，但估值與股價的漲跌明顯是兩個不同的概念，用估值來看待股價的漲跌、價格的有效性，不是一種聰明的做法。

當(dāng)然聰明人是知道的，從比較長一些的周期看，估值必定會指向股價，但無論怎么樣，中間涉及的變量太多，能夠看清楚估值與股價之間的迷霧關(guān)系，沒有一點道行是不太行，至少我認(rèn)為是這樣，大部分投資關(guān)注的就是股價，而不是估值，往往用股價來驗證估值的狀況。

3.估值的最大作用是判斷安全而非上漲

我的經(jīng)驗看來，拿估值來判斷企業(yè)的上漲是一種不太靠譜的事，無論哪種估值，我都不會把股價的上漲看成是估值的直接結(jié)果。估值的最大作用是判斷安全，這是價值投資者需要特別關(guān)心的事，所以在考慮估值的時候，最核心的是考慮能下跌嗎？能下跌多少？會下跌得死掉嗎？等等問題。

任何投資者都無法100%保證能回答以上的這些問題，但投資者可以有一種行為規(guī)則去應(yīng)對估值的安全判讀問題，那就是保守。在我認(rèn)為，想成為一個合格并出色的價值投資者，保守是考慮估值中的必不可缺的態(tài)度。也就是說，基于內(nèi)在價值的估值必須是一種保守型估值，才會少犯錯。

很多人說估值是公說公有理婆說婆有理的事，那是對也是不對的，對于價值投資者來說，用保守的思維去看，在能力圈范圍內(nèi)，是需要能看得出是胖子還是瘦子的。當(dāng)撇開價格因素，保守式的思維還是指向便宜的時候，那么這應(yīng)該屬于瘦子；保守式的思維還是指向貴的時候，那么這很可能屬于胖子。

在估值中能否撇開價格因素去真正看待企業(yè)估值情況是估值中碰到最難處理的事情，要有強(qiáng)大的心理、要有無比的自信，但同時又要有謹(jǐn)慎的心態(tài)，是一種很強(qiáng)投資素質(zhì)要求。

估值的最大作用是判斷安全而非上漲，這就非?，F(xiàn)實地要求投資者更多地關(guān)注瘦子，而不是關(guān)注胖子。俗話說一口吃不成胖子，如果按比例分配的話，我覺得應(yīng)該是瘦子胖子8：2。

那么上漲靠什么？我覺得最大靠的就是時間，不可否認(rèn)可能是有很多催化劑，但時間是最大的催化劑，很多人不懂利用長時間，就基本上體會不到股票漲10倍20倍的感覺，如果大家把事物拉長一點周期看，會發(fā)現(xiàn)很多由于時間催化所產(chǎn)生的結(jié)果，這些結(jié)果往往規(guī)律性強(qiáng)很多。

4.利用系統(tǒng)性出錯機(jī)會，而非現(xiàn)狀去談估值

幾乎每天都有人在談估值，在我認(rèn)為大部分談?wù)摰墓乐凳且饬x不大的。

估值尤其是保守型的估值（估值的核心），應(yīng)該是利用市場中系統(tǒng)性出錯機(jī)會，而非現(xiàn)在狀態(tài)環(huán)境下去談?wù)摗?/p>

當(dāng)然現(xiàn)在狀態(tài)環(huán)境下，某個股票仍然可能處于系統(tǒng)性低估的時候，那么談?wù)摴乐当容^有意義，如果有一個股票已經(jīng)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離了系統(tǒng)性低估的狀況，你仍然去談估值是不恰當(dāng)?shù)?，那些都是對股票的美好想象。我也贊同投資需要想象力，但我一般不會在類似的時候去展現(xiàn)想象力。

就跟@呂健中呂總說的一樣上漲的時候分析估值沒用，要么不漲，要么漲的嚇?biāo)廊?。這些時候大多是瞬時價值在大展拳腳，而非內(nèi)含價值的估值。

我往往會對我分析的股票開具在當(dāng)時看來讓人瞠目結(jié)舌的估值，比如我對物產(chǎn)中大開具1pb的簡單估值，相信這是很多人受不了的，但說實話，這樣的估值態(tài)度，就是我在市場生存的基礎(chǔ)。

5.內(nèi)在價值穩(wěn)定性

內(nèi)在價值的估值需要從保守的視角去看待價值的穩(wěn)定性。

那么衡量穩(wěn)定性在看待估值的過程中就顯得非常重要，穩(wěn)定不是穩(wěn)而不變，是強(qiáng)調(diào)穩(wěn)中有進(jìn)步，這在企業(yè)分析中就體現(xiàn)為競爭優(yōu)勢的分析，競爭優(yōu)勢的分析可以從大格局上保證內(nèi)在價值的穩(wěn)定性，常常不具備競爭優(yōu)勢的企業(yè)很難最終保持穩(wěn)定性。

穩(wěn)定性也體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)中。有些大起大落的股票我不會碰的，那就是表現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定，資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定是資產(chǎn)負(fù)債表中不安全因素較多，使得資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)隨時變化的可能性。

利潤的突然變化自然會導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的變化，但常常未必表現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定，很多投資者很關(guān)注利潤，但我覺得如果利潤下跌在競爭優(yōu)勢沒有明顯減弱，也沒導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定的時候，可以不用過度夸張其危害。

資產(chǎn)負(fù)債表中的金融負(fù)債比率、不良資產(chǎn)的占比是我更加關(guān)心的會導(dǎo)致內(nèi)在價值不穩(wěn)定的重要因素。如果投資有細(xì)心關(guān)注一些st股，就會發(fā)現(xiàn)基本無一例外地金融負(fù)債比率很高，這不是暫時現(xiàn)象，這是內(nèi)在價值不穩(wěn)定的突出表現(xiàn)。

而不良資產(chǎn)占比較高的企業(yè)雖然可能是金融負(fù)債比率不高，但一發(fā)生什么事，就容易資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的大改變，這也是潛在的危害因素，對于堅持保守估值的投資者來說，這應(yīng)該是不可接受的，因為很難對內(nèi)在價值做出保守式的合理判斷。

競爭優(yōu)勢的分析，可以幫助企業(yè)判斷無形資產(chǎn)的價值穩(wěn)定性，而資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的分析是判斷企業(yè)有形資產(chǎn)的價值穩(wěn)定性。兩者共同構(gòu)成了資產(chǎn)價值穩(wěn)定性的判斷。我個人是建議投資者在無論熊市還是牛市，多做競爭優(yōu)勢的判斷和資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的判斷，這對提高個人估值能力，有很好的幫助。

結(jié)語

文章內(nèi)容雖然是基于對企業(yè)和股票的估值出發(fā)的，但其中傳達(dá)出的看待估值的態(tài)度是值得我們?nèi)W(xué)習(xí)和思考的。