3月28日下午，中央全面深化改革委員會第一次會議召開。會議審議通過了包括《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）在內(nèi)的一系列文件。這標志著在征求意見和討論4個多月后，正式文件即將發(fā)布。這必將對目前總資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)超過100萬億元的大資管行業(yè)產(chǎn)生深遠影響，而債券資產(chǎn)作為泛資管產(chǎn)品的重要投資品種，自然也不能獨善其身。

短期來看，目前債券市場的利多因素主要是資金面相對寬松，穩(wěn)健中性的貨幣政策沒有發(fā)生實質(zhì)性改變，以及中美貿(mào)易爭端不確定性帶來的避險需求。《指導(dǎo)意見》對債市將產(chǎn)生更深遠的影響。從近期透露的信息來看，《指導(dǎo)意見》的過渡期可能是從正式文件的發(fā)布之日開始算，假設(shè)一年半的過渡期不變，那么過渡期有很大可能會延長至2019年年底。按照新老劃斷的原則，在《指導(dǎo)意見》發(fā)布之前的資管產(chǎn)品等待自然到期，發(fā)布后新發(fā)的泛資管產(chǎn)品需嚴格執(zhí)行新規(guī)。目前不管是銀行發(fā)行的理財產(chǎn)品，還是非銀機構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品，絕大多數(shù)期限均在兩年以內(nèi)。因此，預(yù)計《指導(dǎo)意見》對整個資管行業(yè)的沖擊不會太大，不發(fā)生重大的系統(tǒng)性金融風(fēng)險也是監(jiān)管層考慮的重要因素。

《指導(dǎo)意見》對債市的影響，有幾點是值得關(guān)注。一是針對銀行理財打破剛性兌付，禁止設(shè)立資金池。目前銀行理財?shù)囊?guī)模大概在30萬億元，其中保本理財占比接近25%。銀行理財?shù)耐顿Y者以普通投資者為主，而吸引這部分投資者的重要原因就是銀行的保本承諾，一旦打破剛性兌付，保本型的理財產(chǎn)品將不被允許發(fā)行，對于風(fēng)險厭惡型的普通投資者而言，銀行理財?shù)牡奈⒋蟠蠼档汀?/p>

此外，之前的征求意見稿否定了預(yù)期收益型產(chǎn)品，而要求將銀行理財均做成凈值型產(chǎn)品，不允許承諾保本保收益。這樣一來，對于主要投向為債券資產(chǎn)的理財產(chǎn)品而言，一旦債券市場出現(xiàn)劇烈波動，勢必引起相關(guān)理財產(chǎn)品的凈值波動。一方面可能觸發(fā)存續(xù)期內(nèi)的產(chǎn)品被提前贖回，另一方面新發(fā)行理財產(chǎn)品的接受度將會下降。打破剛性兌付和凈值核算要求，使得銀行理財?shù)囊?guī)模很難重現(xiàn)過去幾年的高增速，接下來兩年中銀行理財規(guī)模出現(xiàn)收縮的可能性也是存在的。對于債券市場而言，銀行理財舉步維艱，相當(dāng)于減弱了一股重要的配置力量，是一種持續(xù)時間較長的利空，制約債券市場反彈幅度。

二是對非標資產(chǎn)的投資限制，這可能對銀行理財和保險資管的影響更為顯著。對債券市場而言，《指導(dǎo)意見》落實之后，非標轉(zhuǎn)標的需求有望給債市注入活力。

總體而言，在全球加息、流動性收緊的大背景下，債券牛市重新歸來的時間可能要延后。長遠來看，無論是打破剛兌、凈值核算還是非標轉(zhuǎn)標都有利于資管行業(yè)和債券市場的健康成長。