對于投資來說，研究是核心。但它的定義太空泛，常使人因當(dāng)局者迷，而不識廬山真面目；或干脆就望而生畏，陷入到拖延癥的汪洋大海中。

俗語講，一口吃不了一個(gè)大胖子。問題大時(shí)，不妨把它拆成一個(gè)個(gè)小問題。

在研究自己的‘預(yù)測’前，先得理清市場現(xiàn)狀，比如說：主要玩家的觀點(diǎn)、方法、動(dòng)機(jī)、能量。

是不是有點(diǎn)沒意思？

但在象牙塔里，不管你是諾獎(jiǎng)教授還是大四應(yīng)屆生，寫論文的首要環(huán)節(jié)就是文獻(xiàn)綜述。在搞原創(chuàng)研究之前，至少得先理解同行：

主流觀點(diǎn)有哪些？

接受度與影響力如何？

今后的演進(jìn)空間？ 

....

看似簡單的文獻(xiàn)綜述做不好，'高大上'研究的意義也凸顯不了。

但就是這么一件無比重要但又看似不費(fèi)工夫的事，我們在投資實(shí)踐中卻常常糊弄。

剛?cè)胄袝r(shí)是因?yàn)榉椒▎栴}，不知如何開始、或者是對自己到底在做什么而感到迷茫，但更多時(shí)候是因?yàn)椋翰挥柚匾?，于是懶得做?/p>

1.  投資人的護(hù)城河

價(jià)值挖掘，確切的說是挖掘市場主流尚未意識到的價(jià)值，是投資人的能力護(hù)城河。

即使是徐翔這樣的大莊，對股市的操縱，也是建立在對某些類型的公司價(jià)值（程度）和市場節(jié)奏（時(shí)間）的認(rèn)知要強(qiáng)于大市并專注于此的基礎(chǔ)上的。

這其中所需的功夫，遠(yuǎn)超外行想象。

徐翔的傳奇我只能從當(dāng)年曾服務(wù)過他的同行口中耳聞，但當(dāng)前中國市場中依然不乏有系統(tǒng)性優(yōu)勢的頂尖投資者，比如說長年死磕產(chǎn)業(yè)鏈的凱豐投資。

這兩年曾與凱豐人有多次深入交流，常感慨他們對細(xì)節(jié)挖掘的執(zhí)念和見微知著的能力，其 ’細(xì)節(jié)暗藏產(chǎn)業(yè)密碼，研究發(fā)現(xiàn)價(jià)值內(nèi)核’ 的高壁壘讓外人很難模仿。

2. 超額收益

價(jià)格，源于市場參與者的共同博弈。

一個(gè)投資人若想長期獲得高于同行的收益，其關(guān)鍵在于價(jià)值挖掘，即發(fā)現(xiàn)他人未能看到的價(jià)值。

|市場的最終結(jié)果 - 主流的先前預(yù)期| ≈ 預(yù)期差

而投資人與主流觀點(diǎn)的預(yù)期差則決定了其超額收益。

預(yù)期差 ≈ 超額收益

如果你的觀點(diǎn)足夠準(zhǔn)確，即：你的預(yù)期 ≈ 最終結(jié)果，此時(shí)：

你的預(yù)期 - 主流預(yù)期 ≈ 超額收益

在此情況下，如果你的觀點(diǎn)與主流觀點(diǎn)有足夠大程度的背離，那么恭喜，他人避之不及的黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)是你的朋友。

3. 認(rèn)知偏差

超額收益的本質(zhì)其實(shí)是你與大眾的認(rèn)知偏差：

|你的觀點(diǎn) - 主流觀點(diǎn)| = 認(rèn)知偏差 -> 超額收益

如果你能持續(xù)的在合適的時(shí)間點(diǎn)、不被市場噪音所動(dòng)搖、做出大概率正確的、高程度價(jià)差判斷。那么恭喜，股神這個(gè)名號你當(dāng)之無愧。

4. 術(shù)業(yè)有專攻

不過，除了上帝以外，沒人能洞察一切。

于是，專業(yè)投資人常有自己的‘一畝三分地’，專注于所擅長的細(xì)分領(lǐng)域。

在領(lǐng)域中，可根據(jù)細(xì)分行業(yè)、資產(chǎn)類別、風(fēng)格主題等進(jìn)行劃分。

而認(rèn)知風(fēng)格又可拆分為：程度認(rèn)知、時(shí)間認(rèn)知

程度認(rèn)知：如騰訊戰(zhàn)投這類側(cè)重程度偏差的投資人，押注有長期想象空間的未來明星。只要標(biāo)的牛X，并不苛求當(dāng)前買入的時(shí)間點(diǎn)是否看起來買貴了，或是投資期間出現(xiàn)的較大波動(dòng)，成長性才是硬道理；

時(shí)間認(rèn)知：一些深挖產(chǎn)業(yè)的股票基金利用自身對產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)或市場邏輯的時(shí)間差判斷優(yōu)勢，系統(tǒng)性地挖掘可重復(fù)的中期交易機(jī)會。追求高頻率的高勝率，賺錢不嫌少，買得劃算才是硬道理。

5. 守正出奇

再擺一個(gè)公式：

P << V <<Vf

P: 股票今天的價(jià)格

V: 公司現(xiàn)在的價(jià)值

Vf: 公司未來的價(jià)值

圈內(nèi)常說‘守正出奇’，即在P端堅(jiān)持價(jià)值投資的理念，同時(shí)在Vf端對主流觀點(diǎn)保持質(zhì)疑和求證的精神。

重視時(shí)機(jī)抉擇的價(jià)值投資和重視增長程度的成長投資本質(zhì)上殊途同歸，都希望以五毛的價(jià)格買到未來價(jià)值一元的企業(yè)，兩者的區(qū)別無非是企業(yè)的價(jià)值支撐來源不同。

前者的價(jià)值支撐主要來自企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)、利潤和現(xiàn)金流，更注重公司現(xiàn)有的價(jià)格P是否遠(yuǎn)小于公司現(xiàn)在的價(jià)值V，強(qiáng)調(diào)對價(jià)值理解的基本功。

后者的價(jià)值支撐主要來自企業(yè)未來市場空間的高增長，強(qiáng)調(diào)公司的未來價(jià)值Vf是否能遠(yuǎn)大于公司現(xiàn)在的價(jià)值V，需有能洞悉未來的大局觀。

誠然，對于一個(gè)真正專業(yè)的投資者，成長性和價(jià)值性是不可割裂的。但宗旨不同的基金人，其比較優(yōu)勢和投資偏好也大不同。

#雖然基金的成立都是為了盈利，但資金背景、客戶偏好、專業(yè)領(lǐng)域、發(fā)展規(guī)劃等因素對其投資風(fēng)格影響非常大#

通過聚焦于某一領(lǐng)域、某一理念，投資人能夠更快的進(jìn)入成長快車道。先通過主流觀點(diǎn)學(xué)習(xí)，再通過逆向思考盈利。

6.  人擠人的地方不去

人棄我取，逆向投資。

無論是巴菲特還是索羅斯，投資領(lǐng)域的集大成者都具有超強(qiáng)的逆向思維能力。

如前文所說，超額收益是相對的，來自于市場主流的‘錯(cuò)誤’認(rèn)知，即偏見：

超額收益 <- 認(rèn)知偏差 = |你的觀點(diǎn) - 主流觀點(diǎn)|

在做預(yù)測之前，得先了解市場主流觀點(diǎn)，以及這些觀點(diǎn)已在多大程度上反應(yīng)到了價(jià)格中。

跟隨市場主流觀點(diǎn)雖然不能讓你獲得超額利潤，但若不了解市場主流觀點(diǎn)的合理性與不合理之處，你的預(yù)期就沒有可比較的錨定物。

如果不了解市場主流觀點(diǎn)與你的認(rèn)知偏差有多大，你所追求的超額利潤也就無法被衡量。

在‘出奇’地預(yù)測市場前，得先練好‘守正’的基本功：即能在市場混沌中迅速理清現(xiàn)狀（包括：主要玩家的觀點(diǎn)、方法、動(dòng)機(jī)、能量）。

7.  大佬的玩法

那么，該如何摸清市場的主流觀點(diǎn)，以及它們對價(jià)格的影響呢？

以股市為例 #一級市場本質(zhì)上也是一樣，只是參與人扮演的角色不同#

徐翔這樣的大佬可單約券商投行的首席分析師，聽取大賣方的市場意見。

這類私下會談并非是為了尋求投資建議，更不是為了一起品茶^_^|||

那還為了什么呢？

* 在行業(yè)體制的塑造下，賣方首席本身就在一定程度上代表了市場的主流觀點(diǎn)。即使他們個(gè)人的觀點(diǎn)很主流，也會對主流觀點(diǎn)非常熟悉。通過他們可了解當(dāng)前市場由哪條邏輯線所支撐 或是 在玩什么‘情感’博弈？

* 在了解市場當(dāng)前定價(jià)邏輯之后，可評估自己深度調(diào)研的結(jié)論是否還有超額收益的空間？或者投機(jī)性一點(diǎn)，今后自己應(yīng)如何造勢，才能更好的迎合當(dāng)前市場的熱捧或偏見？

當(dāng)然，以上方法對大部分人不實(shí)用。

畢竟，賣方首席們愿意私下伺候的大佬就這么幾個(gè)，不單單是因?yàn)椤蝈X看’，也有出于對能者的心心相惜。

那不甘當(dāng)韭菜的普通人有什么辦法呢？ 

與外界互動(dòng)。先輸入，后輸出。

8. 先輸入

當(dāng)然是先利用好身邊的現(xiàn)成資源，踏踏實(shí)實(shí)輸入基本知識啦。

I. 閱讀  

大量的閱讀是必須的，不然就是把馬云和劉強(qiáng)東請到你面前，你還要傻傻的問C2C和B2C的定義是什么；研究白酒產(chǎn)業(yè)的時(shí)候還要問醬香型和濃香型的區(qū)別是什么，那還了得。必須先通過閱讀公開資料，把基礎(chǔ)打牢。

那閱讀的東西有哪些呢？

[ a.  公開報(bào)告 ]

賣方分析師寫的行業(yè)報(bào)告一般都中規(guī)中矩，平鋪直敘。在績效考核的壓力下，許多報(bào)告還是由實(shí)習(xí)生代筆，頂多交給掛名分析師改一改。

看賣方報(bào)告的好處是可以打基礎(chǔ)，對行業(yè)有一些宏觀的認(rèn)識。但缺點(diǎn)在于，對細(xì)節(jié)依然很模糊，實(shí)操性也差。畢竟，賣方只需要看多，而買方必須得做對。

由于買方最終是買這個(gè)公司，就需要對這個(gè)公司的方方面面很了解。從商業(yè)模式，競爭力，產(chǎn)品，管理層，甚至要把財(cái)務(wù)模型都做的很詳細(xì)。因?yàn)槿绻皇菍σ粋€(gè)公司某些點(diǎn)了解，在股價(jià)波動(dòng)時(shí)是不足以堅(jiān)定持有的。

[ b.  行業(yè)媒體 ]

這些內(nèi)容會涉及研報(bào)里看不到的東西，比如行業(yè)的底層生態(tài)、行業(yè)的潛規(guī)則等等。通常而言，對于2B媒體上的文章，負(fù)面內(nèi)容的學(xué)習(xí)價(jià)值遠(yuǎn)大于正面報(bào)道。

[ c.  財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) ]

上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，里面會披露很多數(shù)據(jù)，由于經(jīng)過審計(jì)，往往是最真實(shí)的數(shù)據(jù)。仔細(xì)發(fā)掘的話，會發(fā)現(xiàn)很多有意思的地方。（雖然獐子島那動(dòng)不動(dòng)就跑路的扇貝給報(bào)表啪啪打臉）

對財(cái)務(wù)報(bào)告、公開報(bào)告來說，一個(gè)合格的分析師必須要做的一個(gè)苦活就是‘背數(shù)據(jù)’‘找關(guān)系’，行業(yè)歷年的規(guī)模和增速，幾個(gè)大公司歷年的收入/利潤，幾個(gè)代表性產(chǎn)品的運(yùn)營情況，要倒背如流，直至成為潛意識。

為啥要背？因?yàn)檫@是數(shù)據(jù)敏感性的要求，當(dāng)看到一個(gè)新的數(shù)據(jù)的時(shí)候，如果能反映過來和記憶中的數(shù)據(jù)的聯(lián)系，可能就能發(fā)掘出某些事情的真相。

華創(chuàng)證券TMT首席分析師謝晨回憶道：“在2014年，有一天我在公司樓梯口看到《刀塔傳奇》的電梯廣告，然后腦中閃回了騰訊14年Q2表現(xiàn)極為一般的手游增速，再加上360手游報(bào)告中的搜索占比數(shù)據(jù)，忽然就意識到一個(gè)問題‘端游公司要崛起了……’”

以上的推理過程，懂的人自然懂，不能迅速反應(yīng)過來的人可能就與此交易機(jī)會絕緣。

[ d.  專業(yè)書籍 ]

大塊頭的書，有好處也有不好處。好處是成體系。缺點(diǎn)在于有些過時(shí)。

個(gè)人偏好的是巨頭的成長史以及非金融行業(yè)的教科書，比如策劃、運(yùn)營。

說句題外話，這其實(shí)也反映了內(nèi)容行業(yè)的大趨勢：信息密度大的內(nèi)容戰(zhàn)勝信息密度低的內(nèi)容。

II. 調(diào)研 

[ a.體驗(yàn) ]

要了解一個(gè)行業(yè)、一個(gè)公司，對產(chǎn)品的親自體驗(yàn)也非常重要。（即使是炒外盤的投機(jī)客，去世界各國多走走看看也是必要的）

不過投資娛樂行業(yè)的朋友也得節(jié)制，別打著調(diào)研的名號而像臥底緝毒警那樣“因公涉毒”了%>_<%

[ b. 調(diào)研 ]

對于初入職場的投資人，盡量爭多取實(shí)地調(diào)研機(jī)會，主要是和公司的董秘或者其他高管對接（國內(nèi)流行的城投債也是同理，只是對接角色變了而已）。公司董秘通常都對公司、對行業(yè)有非常好的理解，是非常好的學(xué)習(xí)機(jī)會。

除了實(shí)地調(diào)研，投資路演也應(yīng)多去，這部分我放在后面幾段講。

[ c. 圈子 ]

向業(yè)內(nèi)大神學(xué)習(xí)，混圈子也有必要。但是，需要有廣泛的閱讀和產(chǎn)品基礎(chǔ)，和業(yè)內(nèi)大神聊天，才能有對話的基礎(chǔ)。光是厚著臉皮加上個(gè)微信，但卻不知道能說什么，還不如等有一定業(yè)務(wù)基礎(chǔ)后再去拜訪，留個(gè)深刻的第一印象。

更重要的事，在深入學(xué)習(xí)一個(gè)行業(yè)時(shí)，一定會遇到很多不解的困惑，帶著這些經(jīng)過思考后的具體問題再去與業(yè)內(nèi)大神交流后，常常會有茅塞頓開的感覺。

資深大牛能夠把’行業(yè)到底競爭的是什么’用幾句話點(diǎn)到位，把這個(gè)行業(yè)’得什么東西得天下’弄得很明白。比如說：高端酒是品牌，中低端是渠道。基金是人才，無差異是成本，制造業(yè)是規(guī)模。

9.  再輸出

大佬可以拉首席們出來單練，從而強(qiáng)者更強(qiáng)。而剛?cè)胄械男氯嗽谂W(xué)習(xí)之余又該如何更進(jìn)一步呢？ 輸出。

a. 在交互中進(jìn)化

交互是進(jìn)化的法寶。投資研究應(yīng)是一個(gè)認(rèn)知交互的過程。

既然是交互，那么不僅得接收知識，還得學(xué)會輸出觀點(diǎn)。

觀點(diǎn)輸出能力是知識接收能力的成果檢驗(yàn)。

否則，即使是看了那么多書，見了那么多人和事，那也只能叫做知識體驗(yàn)，而非知識積累。

b. 知識復(fù)利

一次似懂非懂的知識體驗(yàn)也許會讓你在單筆投資中盈利豐厚，但只有那些通過深挖know-how而沉淀下來的認(rèn)知能力才能讓你在長期的知識復(fù)利賽跑中滾出一顆大雪球。

知識點(diǎn)只是槽點(diǎn)，真知才是力量。

輸出觀點(diǎn)絕對不是苦差事，而是一個(gè)把自己的思維系統(tǒng)化的過程，痛并快樂著，見證著自己的成長。

c. 角色互換

賣方分析師的成長受益于全市場的反饋。報(bào)告寫得多、更新頻率快、客戶接觸多，這讓其更易獲得外界的直觀反饋，在先期的成長速度更快。

就像前文提到的那樣，許多賣方分析師的觀點(diǎn)，常常來自與客戶的交流。比如，一個(gè)分析師寫了份貴州茅臺的深度報(bào)告，在給客戶路演的時(shí)候，專業(yè)的買方投資者也會把自己的觀點(diǎn)反向輸出。這樣跑一圈下來，能彌補(bǔ)許多自己的知識盲點(diǎn)。這就是反饋機(jī)制的價(jià)值。

對于買方分析師來說，他們的觀點(diǎn)是對內(nèi)的，獲得反饋的節(jié)奏更緩慢、反饋的多樣性也更低，主要通過市場來檢驗(yàn)觀點(diǎn)、提升思路。但對于新人來說，市場走勢的反饋節(jié)奏也許過慢，且解釋程度也不高。

買方對新人更大的局限是，低話語權(quán)的分析師花大工夫做的深度研究，公司內(nèi)部可能完全沒興趣。比如說，某基金的分析師同樣寫了份貴州茅臺的深度報(bào)告，但上面的基金經(jīng)理說：白酒股我從來不買。就把這篇深度報(bào)告一巴掌拍死了。

由于賣方有更直接的輸出壓力，以及對其輸出內(nèi)容的考核。所以在入行的前三年，賣方分析師往往成長更快。在當(dāng)今的國內(nèi)券商，甚至有入行沒多久就做到了首席分析師。新財(cái)富上榜的分析師也越來越年輕化。而在買方內(nèi)部，往往需要經(jīng)歷較長的培養(yǎng)周期才能晉身為基金經(jīng)理。

但是，時(shí)間越往后，買方成長的速度就會越快。買方新人擁有大量的賣方研究資源，還有行業(yè)專家，上市公司高管，以及內(nèi)部資歷和經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理為其把關(guān)。雖然在買方起步可能慢一些，但成長軌跡也更長。

在過了幾年后，賣方分析師的成長優(yōu)勢會慢慢弱化。像前文所說的那樣，此時(shí)的基金從業(yè)者將有更多機(jī)會去對口各個(gè)最優(yōu)秀的分析師；反過來，即使是資深的賣方分析師依然得對口大量新入行的年輕人，做低價(jià)值的重復(fù)工作。

此時(shí)，過去賣方分析師得以快速成長的輸入反饋逐漸淪為了單向的對外輸出。同時(shí)還需要做大量的‘服務(wù)’，很難專注于公司和行業(yè)的研究。

投資職業(yè)生涯越往后，在買方一端的成長速度通常就越快。賣方分析師受認(rèn)可的頂點(diǎn)也許就是任澤平在恒大地產(chǎn)拿的1500萬年薪了，對于一個(gè)接近職業(yè)頂點(diǎn)的大牛來說，各位讀者真覺得這個(gè)數(shù)字高嗎？

因此，在賣方投行干3年高強(qiáng)度的輸出練習(xí)，再跳到買方基金做投資實(shí)踐，也成了業(yè)內(nèi)的一個(gè)常見選擇。

如果不能，也可以在干活時(shí)嘗試下角色互換 (內(nèi)心里cosplay)，把輸出做扎實(shí)，體驗(yàn)一下對方同行的‘屁股決定腦袋’。

d. 主動(dòng)求拍磚

另外，作為賣方分析師往往要寫的非常完備，不僅形式很重要，還有很高的頻率要求。雖然有點(diǎn)像應(yīng)試教育的天天交作業(yè)，任務(wù)機(jī)械又繁重，但在剛起步時(shí)的確有效，有許多專業(yè)‘老師’為你‘批改作業(yè)’，找出不足。

#雖然市場結(jié)果是檢驗(yàn)‘能力’的唯一標(biāo)準(zhǔn)，但有些錯(cuò)誤非常明顯，同行前輩能很快找出問題所在，能避免后生走無意義的彎路。而且，一個(gè)真正的投資觀點(diǎn)，跨期通常較長，純粹通過市場的價(jià)格反饋來培育新人也許機(jī)會成本太大#

如果是在買方，很多時(shí)候只要求把自己的思考要點(diǎn)記錄下即可。但這也帶來了問題，由于缺乏嚴(yán)謹(jǐn)?shù)妮敵鲆?guī)范性要求和數(shù)量要求（熟能生巧），買方新人經(jīng)常有尚未打好基本功，就養(yǎng)成了自己老板的‘隨性’習(xí)慣。

自己心中有了一套想法，與把這些想法清晰有力地表達(dá)出來，是非常不同的。后者對思維框架的要求非常高，而且會在輸出的過程中意識到許多至關(guān)重要但又容易忽視的細(xì)節(jié)。

接受‘拍磚’最成功的的例子莫過于全球賺錢最多的對沖基金-橋水基金創(chuàng)始人雷.達(dá)里奧。

"我尋找最聰明的人來質(zhì)疑我的觀點(diǎn)。當(dāng)我完全搞懂他們的思路后，我再選擇拒絕還是接受他們的意見。年復(fù)一年的如此重復(fù)，不僅增加了我正確的幾率，也讓我學(xué)到了許多真諦。" 

--- 雷.達(dá)里奧