1。 數說主題：告別數據真空期，把握兩會年度主線

市場交易活躍度邊際回落，市場整體波動有所回升，兩極情緒多頭占優(yōu)。本周wind全A周均換手率較上周強勢上漲后有所下降，周均換手率下降72bp至2.34%，處于近一年來的低位水平。整體波動回升，wind全A指數繼續(xù)上漲，上漲2.69%，顯著高于上周0.87%的漲幅，是春節(jié)以來連續(xù)第三周上漲。漲停占比5日均線與跌停占比5日均線差額持續(xù)擴大，表明市場較上周呈現(xiàn)更明顯的單邊上漲態(tài)勢，兩極情緒多頭占優(yōu)。大漲帶動市場波動向上攀升，本周波動率由上周0.39%大幅上升至0.97%，為春節(jié)以來的高位水平。風險偏好繼續(xù)回升，小市值因子較上周有所下降，但仍處于今年以來的高位。這與我們之前《兩會投資規(guī)律及熱點主題前瞻》報告中兩會期間市場風險偏好改善的判斷吻合。預計兩會期間市場風險偏好將階段性回升。

主題交易活躍度邊際上升，結構較上周無明顯變化。本周wind概念指數換手率3/4、1/2、1/4分位數邊際上繼續(xù)攀升，分別上漲74bp、137bp、159bp，已升至今年以來的次高水平。與wind全A換手率變化趨勢形成鮮明對比，也印證了市場風險偏好回升的結論。另外，主題投資結構較上周變化不大，自2月初暴跌打破抱團，企穩(wěn)后一直處于發(fā)散狀態(tài)，主題普漲輪漲明顯。

主題投資勝率容錯率略下降但仍處高位。主題投資勝率方面，本周跑贏wind全A占比由上周94.21%下降至68.42%，下降幅度雖大但勝率仍處于歷史高位水平。容錯率方面，本周概念指數錄得五年來首次的全線上漲，雖1/2、3/4分位數漲幅邊際下降，但所有分位數漲幅仍維持在歷史高位。隨著兩會效應淡化，主題勝率和容錯率可能會有所下行。

展望后市：告別數據真空期，把握兩會年度主線。在之前的主題周報中，我們預計18年兩會或帶來主題投資暖窗。該觀點在兩會開始的第一周得到充分印證。市場飄紅，風險偏好與兩級情緒持續(xù)向好，主題投資熱情高漲，容錯率與勝率表現(xiàn)不俗。美國勞工部2018年3月9日公布就業(yè)數據，非農大超預期，但時薪增速從1月的2.8%略降至2.6%，降低了市場對美聯(lián)儲加快加息進度的擔憂，推動納指再創(chuàng)新高，另外美朝關系緩和，地緣政治風險下降。下周中國進入重要數據發(fā)布期，將披露工業(yè)增加值、社零、投資等數據，給予市場更多信息研判中國經濟形勢。預計后市，隨著兩會效應淡去，告別數據真空期，市場波動或將進一步放大，主題投資集中度有望上揚，更須把握兩會年度主線。通過對比2017年、2018年的政府工作報告，我們判斷2018年兩會年度主線大概率為：1、高質量發(fā)展(先進制造業(yè)、工業(yè)互聯(lián)網、AI、半導體、5G等；創(chuàng)新驅動，獨角獸)；2、改革開放40周年(深化基礎性關鍵領域改革、國企改革；區(qū)域協(xié)調發(fā)展和全面開放新格局，上海自貿港、海南旅游島、雄安新區(qū)、一帶一路等)；3、三大攻堅戰(zhàn)(鄉(xiāng)村振興、環(huán)保等)。

2。 支持新經濟，海外中概股回歸再起航

中概股是指在海外注冊和上市，但最大控股權(通常為30%以上)或實際控制人直接或間接隸屬于中國內地的民營企業(yè)或個人的公司。中國證監(jiān)會副主席閻慶民3月6據記者采訪時表示，在支持新經濟方面，證監(jiān)會將考慮一系列制度創(chuàng)新。閻慶民還表示，新經濟企業(yè)的認定標準還需要各部門研究確定。對于海外新經濟企業(yè)回歸適合發(fā)行A股IPO還是采用CDR的方式，閻慶民回應稱：“CDR的方式更合適，這是國際慣例，可以避免一些法律原則上的不適用。”至于中國存托憑證(CDR)制度的進展，閻慶民表示，正在研究 。優(yōu)質海外中概股回歸進程或將拉開大幕。

2.1。 海外中概股主要在香港和美國，美中資民營股PE低、PB高

中概股海外上市地點主要集中在香港和美國。根據wind數據，截至2018年3月11日，香港聯(lián)交所上市的中資股占絕大多數，有1011家。在美國三大交易所納斯達克、紐約證交所、美國證交所上市的公司分別為113家、62家、6家，共計181家。在新加坡證券交易所上市的公司也較多，有98家。

根據wind數據，截至2018年3月11日，香港上市的公司占72.87%(含H股和紅籌股)，在美國三大交易所上市的公司合計占比24.27%，中資股主要集中在香港和美國。不考慮H股和紅籌股，香港中資民營股市值為9.1萬億人民幣和美國中資民營股為6.1萬億人民幣，合計15.2萬億人民幣。

考慮到陸港通已經開通，迎接優(yōu)質海外中概股回歸大概率主要是針對美國中資民營股。根據wind數據，截至2018年3月11日，按照GICS行業(yè)一級行業(yè)分類，美中資民營股主要分布在非日常生活消費品和信息技術兩個行業(yè)，總市值分別為4.2和1.5萬億人民幣，合計占比超過90%。具體到公司，市值前十公司市值合計為5.1萬億人民幣，占比超過80%，阿里巴巴市值3.1萬億人民幣，占比在50%左右。

美國中資民營股PE低于A股及香港中資民營股。根據wind數據，截至2018年3月11日，選取香港與美國中資民營股的市盈率與全部A股、中小板、創(chuàng)業(yè)板對比，A股創(chuàng)業(yè)板市盈率最高為53.6，其次是中小板36.3，香港中資民營股32.6，全部A股為19.5，美中資民營股最低為9.1。

美國中資民營股PB高于A股及香港中資民營股。根據wind數據，截至2018年3月11日，選取香港與美國中資民營股的市盈率與全部A股、中小板、創(chuàng)業(yè)板對比，美中資民營股最高5.5，其次是創(chuàng)業(yè)板4.3，中小板3.6，香港中資民營股2.6，全部A股最低為2。

2.2。中概股出海和回歸的前世今生

中概股選擇海外上市，主要有三方面的原因：一、A股市場不支持雙重股權結構。這在以BAT為代表的互聯(lián)網公司上表現(xiàn)尤甚，公司創(chuàng)始人為了維持公司管理經營權，需要建立雙重股權制度，無法在A股上市融資，于是選擇了美國等海外市場。二、公司資本來源。以BAT為代表的互聯(lián)網大型公司往往是由美元基金培育起來，由于我國對外資在互聯(lián)網等行業(yè)的限制，公司需搭建VIE或紅籌的架構，且美元基金的投資和退出策略都基于海外上市而設計。三、A股上市時間周期長且不確定性大。A股上市一般需要2-3年，且有遭遇監(jiān)管層暫停IPO 的風險，相較美國一般6-10個月穩(wěn)定的股票發(fā)行周期有較大差距，這對于急需融資的公司來說影響巨大，造成部分公司選擇海外上市。

自年初以來，證監(jiān)會、交易所不斷發(fā)聲，支持新經濟公司上市，歡迎海外優(yōu)質中概股回歸的意圖漸漸明晰。1月證監(jiān)會主席助理的表態(tài)希望將優(yōu)質企業(yè)留在國內上市，后續(xù)證監(jiān)會工作會議也提到會吸收國際經驗，改革上市制度。上交所、深交所和港交所也先后積極響應。3月5日，《2018年政府工作報告》對2018年政府工作的建議中指出：打造“雙創(chuàng)”升級版。設立國家融資擔保基金，支持優(yōu)質創(chuàng)新型企業(yè)上市融資，將創(chuàng)業(yè)投資、天使投資稅收優(yōu)惠政策試點范圍擴大到全國。富士康火速IPO更是“支持政策”的生動體現(xiàn)。3月8日證監(jiān)會宣布富士康工業(yè)互聯(lián)網有限股份公司首發(fā)獲通過。從2月1日，富士康工業(yè)互聯(lián)網報送IPO招股書申報稿算起，到過會僅僅用了36天，帶著新經濟獨角獸光環(huán)的富士康工業(yè)互聯(lián)網創(chuàng)造了A股市場IPO的最快紀錄。

此前中概股回歸A股主要是借殼上市，未來極速IPO或CDR將助力海外中概股回歸。360借殼江南嘉捷和富士康極速IPO上市均體現(xiàn)了監(jiān)管層面對新經濟公司和四新行業(yè)龍頭企業(yè)在A股上市的歡迎態(tài)度，支持優(yōu)質創(chuàng)新型企業(yè)上市融資。3月9日，上交所第一百一十六期新聞發(fā)布會上表示：適時啟動了“新藍籌”企業(yè)上市服務行動，加大了對優(yōu)質創(chuàng)新企業(yè)上市服務力度。目前，已形成了一套以服務“BATJ”類企業(yè)、“獨角獸”企業(yè)為對象的服務方案，多措并舉，助力優(yōu)質創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展。實際上，早在戰(zhàn)略新興板之前的2001年起，上交所即開始研究紅籌公司境內發(fā)行股票或CDR上市、戰(zhàn)略新興產業(yè)企業(yè)發(fā)行上市相關問題，為優(yōu)質創(chuàng)新企業(yè)境內上市打下了堅實的方案設計、制度研究和技術實現(xiàn)等工作基礎。目前，在證監(jiān)會黨委的領導下，上交所正積極開展優(yōu)質創(chuàng)新企業(yè)境內上市的業(yè)務細節(jié)研究和交易所業(yè)務規(guī)則準備工作 。若推出CDR，則可以在不私有化，不拆VIE結構的基礎上實現(xiàn)海外中概股回歸，CDR或將推出為海外中概股回歸提供新路徑。

3。中概股回歸A股的投資規(guī)律與投資機會

3.1。中概股回歸A股溢價較大，短期催化行業(yè)主題

A股高溢價率吸引中概股回歸。優(yōu)質中概股回歸A股后，公司在短期估值上都有巨大提升，中長期溢價率一般會有所收斂，更看重公司本身質地。優(yōu)質中概股借殼上市重組公告后，往往殼公司會經歷一波連續(xù)漲停，形成對回歸中概股的新的估值，而對比其私有化金額，可以得到中概股回歸A股后可獲得的溢價率，通過對三六零、巨人網絡、完美世界、分眾傳媒這幾個樣本的分析，發(fā)現(xiàn)回歸溢價率均大于500%，三六零最低為503.49%，完美世界最高為799.78%，均值為621.66%。中概股開板后，仍受到市場熱捧，最大溢價率較開板溢價率進一步提升，最低為三六零676.40%，最高為分眾傳媒的1192.62%，最大溢價率平均為942.22%，較開板溢價率均值提升320.56%，表明開板后溢價仍有明顯上行空間。中長期溢價率則會有所收斂。巨人網絡溢價率已經縮減至400.72%，而完美世界和分眾傳媒、三六零溢價率也降到711.23%、814.51%、507.66%，目前平均溢價率為608.53%，低于開板溢價率均值。

中概股回歸A股后，短期股價暴漲，盈利效應主要在原有股東?？衫脛恿啃_板后博取短期高風險收益，但操作難度極大。二級市場中概股投資機會更多來源于市場恐慌狀態(tài)下的錯殺。

(1)巨人網絡：2014年7月18日完成私有化，從紐交所退市。2015年9月30日，世紀游輪宣布，與上海巨人網絡科技有限公司及其實際控制人史玉柱簽訂了《重大資產重組意向框架協(xié)議》，作價131億元購買巨人網絡100%股權，向巨人網絡的全體股東發(fā)行股票，并以非公開形式募集配套資金。2015年11月11日世紀游輪復牌交易，連續(xù)開出20個漲停，漲幅573%。一字漲停打開后，3日漲幅10%見頂，隨后階段最大跌幅50%。

(2)分眾傳媒：2013年5月，分眾傳媒宣布完成私有化。2015年8月31日，七喜控股公告，將與分眾傳媒進行資產重組。重組方案公布后，七喜控股連續(xù)6漲停，漲幅77%。受當時市場環(huán)境拖累，市場恐慌下帶來了錯殺機會。一字漲停打開后，分眾傳媒隨后46日漲幅125%。2015年11月23日見頂后階段最大跌幅50%。

(3)完美世界：公司于2014年12月19日通過重大資產重組登陸中小板。2015年1月2日，池宇峰正式向Perfect World提交了私有化提議。2015年7月，完美世界完成私有化，股票在納斯達克退市。2016年1月6日，完美環(huán)球公告稱，公司擬向完美世界全部股東發(fā)行股份，收購完美世界100%股權，交易對價120億元。于2016年4月28日成功收購大股東旗下游戲資產上海完美世界網絡技術有限公司。2016年7月19日，完美環(huán)球對外宣布，將原上市公司名稱由完美環(huán)球正式更名為完美世界。至此，完美世界正式回歸A股市場。2014年8月30日，公司宣布收購完美影視100%股權，股價連續(xù)10個漲停漲幅160%，漲停打開后14日見頂漲幅24%，隨后階段下跌21%。2016年1月7日，公司宣布收購完美世界100%股權，復牌后受市場環(huán)境拖累，6個漲停漲幅77%后放量，隨后12日再度上漲29%見頂。2016年2月18日以來階段最大跌幅39%。

(4)三六零：2015年12月18日，奇虎360宣布達成93億美元的私有化協(xié)議，成為了當時中概股規(guī)模最大的私有化交易。2017年11月3日，360借殼江南嘉捷。復牌后，連續(xù)18個漲停漲幅456%。漲停打開后，24日再度上漲25%階段見頂。

中概股借殼回歸A股，在借殼公告發(fā)布時和借殼對象復牌交易后，其相關行業(yè)主題往往會受到短期催化。在江南嘉捷公告三六零借殼的重大資產重組事項后，信息安全指數大漲，在10個自然日內上漲7%。同樣在分眾傳媒、巨人網絡回歸后，文化概念指數和網絡游戲概念指數均有明顯上漲。在完美世界借殼公告時，恰逢上證指數處于大跌當中，文化傳媒指數未能幸免，但在完美環(huán)球復牌后，文化傳媒指數也有幾天的短暫上漲。短期催化主要是因為中概股，特別是行業(yè)中影響力大的中概股回歸，提升市場風險偏好，帶動行業(yè)估值上行。

3.2。潛在的中概股回歸標的

我們認為海外中概股若通過CDR方式回歸A股，有以下幾個特點需要注意：

一、中概股以CDR方式回歸A股將以美股中概股為主。如今海外中概股上市以香港與美國居絕大多數，而對于香港的優(yōu)質中資股，已經有港股通的制度安排，方便內地投資者投資，不必另費成本重新將股票以CDR方式在A股上市。因此，中概股回歸大概率主要是針對美股中概股。

二、回歸中概股將以“四新”行業(yè)中的優(yōu)質企業(yè)為主?！八男隆毙袠I(yè)即人工智能、云計算、生物科技、高端制造四大行業(yè)，這代表了中國未來經濟轉型發(fā)展方向。3月3日，針對資本市場如何服務新經濟，全國政協(xié)委員、證監(jiān)會副主席姜洋接受證券時報采訪時表示，證監(jiān)會支持國家戰(zhàn)略，對新技術新產業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的“四新”產業(yè)，重點支持創(chuàng)新型、引領型、示范型企業(yè) 。海外中概股回歸大概率將遵循類似的原則。

考慮到以上兩點，綜合市值、凈利潤、行業(yè)及行業(yè)地位，我們篩選出一批優(yōu)質美股中概股，其有可能成為將來以CDR方式回歸A股的中概股。

在三六零作為開路先鋒的情況下，另外一批已經退市私有化的優(yōu)質標的有望在新政策的支持下實現(xiàn)極速IPO或借殼上市。我們綜合退市前市值、凈利潤、行業(yè)及行業(yè)地位，篩選出如下標的以作參考。

3.3。中概股回歸主題投資機會展望

海外中概股以CDR方式回歸后，在短期內可能受到市場熱捧，提升市場風險偏好。由之前的投資規(guī)律分析也可以看出，在中概股回歸公告和上市時，其相關行業(yè)主題在市場整體平穩(wěn)的情況下，有一定的機會；但長期來看，在短期脈沖過后，公司股價會更多回歸基本面，除此之外有以下幾點需要注意：

CDR無法順暢兌換海外中概股的概率大，長期折溢價情況可以參考AH溢價情況。CDR兌換中概股的機制是否暢通，如暢通，CDR價格若低于海外對應價格，在套利機制下，CDR價格將上升，將與海外中概股價格相近。且CDR如能直接兌換中概股機制暢通將帶來外匯流出問題，故需要進一步觀察相應制度安排。若CDR無法順暢兌換海外中概股，則可能會直接與分紅權利掛鉤，CDR便失去了其定價的直接錨，有可能出現(xiàn)內外市場較大的價差，長期來看A股市場的CDR可能會產生溢價情況，類似于AH溢價情況。

海外優(yōu)質中概股的回歸可能帶來定價錨效應，長期可能對部分股票有抽血效應。在代表新經濟，代表中國未來產業(yè)轉型方向的一批海外優(yōu)質中概股回歸后，將會給A股市場帶來新的價格錨效應，使國內的定價體系與國際接軌。且這批中概股的回歸為市場上的投資者提供了更多更好的選擇，長期來看，可能對同行業(yè)公司造成抽血效應，導致其估值和流動性下降。

3.4。臨淵羨魚，不如退而結網

海外中概股回歸預計短期難以大規(guī)模實行，重視A股已上市的新經濟細分領域龍頭。為了避免市場資金大規(guī)模轉移帶來的抽血效應，海外中概股回歸A股的量級和節(jié)奏應該會有所控制。與此同時，監(jiān)管層對代表新經濟的優(yōu)質企業(yè)扶持仍將繼續(xù)，我們不妨將視角轉回已經在國內上市的新經濟優(yōu)質企業(yè)，以下按照市值70億以上，在某個細分領域是龍頭的標準篩選出一批A股公司以供參考。