十年賭局，巴菲特勝出，再次證明大部分主動(dòng)型基金未必能跑贏被動(dòng)型基金。

深究原因，除了因?yàn)橹鲃?dòng)型基金收費(fèi)高及我們于《 十年賭局落幕，88歲巴菲特贏在哪里？ 》中提到的“二八法則”外，就是買賣頻繁，導(dǎo)致交易成本過(guò)高，而吞噬了大部分利潤(rùn)！

老巴也曾在多封致股東信中提過(guò)，“大部分投資者最好的投資方式就是買入指數(shù)基金”。

今天趁著這回巴菲特股東信的熱潮還未退卻，我們來(lái)深挖一下投資者頻繁交易的心理原因及經(jīng)常看盤導(dǎo)致的不理性行為。

過(guò)分自信惹的禍

首先，頻繁交易背后可以有很多緣故，但如果問(wèn)及最大的原因，我認(rèn)為是過(guò)分自信。

先別忙著矢口否認(rèn)，我們來(lái)回想一下，自己有沒(méi)有在坐的士的時(shí)候，吐嘈司機(jī)大哥開車技術(shù)不好，自己來(lái)開更穩(wěn)？

捫心自問(wèn)，你的開車技術(shù)真的比他好嗎？論技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，估計(jì)連搶飯碗的機(jī)會(huì)都沒(méi)有。韓寒就講過(guò)：“不要用你的愛(ài)好或業(yè)余來(lái)挑戰(zhàn)別人的專業(yè)”。普通人尚且如此，帶著高學(xué)歷、高智商光環(huán)者更甚。據(jù)統(tǒng)計(jì)：

68% 的律師會(huì)強(qiáng)烈認(rèn)為，自己的官司會(huì)贏；

90% 的斯坦福MBA大學(xué)生認(rèn)為，自己比同學(xué)更聰明；

30% 的創(chuàng)業(yè)者認(rèn)為，自己成功的概率是100%。

腦補(bǔ)一下他們狂妄囂張的臉，“都不知道是誰(shuí)給他們的自信”。

過(guò)分自信，或是高估自己的能力是所有人都有的毛病。在股市里，過(guò)分自信會(huì)導(dǎo)致高估信息準(zhǔn)確性，更嚴(yán)重者會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)判，從而頻繁交易，越陷越深。

那長(zhǎng)期盯盤、頻繁交易，除了會(huì)導(dǎo)致交易成本過(guò)高外，還會(huì)引發(fā)什么問(wèn)題呢？這就牽扯到人性的弱點(diǎn)。不間斷的盯盤，看著收益忽上忽下，內(nèi)心難免忐忑不安，看到下跌想逃亡，碰到上漲想止盈。一系列不理性的投資行為就這樣產(chǎn)生了。

一、人性弱點(diǎn)剖析

（1）損失厭惡 — 盲目斬倉(cāng)或者加注

很多人會(huì)把風(fēng)險(xiǎn)厭惡當(dāng)成是損失厭惡，其實(shí)這是兩碼事。

風(fēng)險(xiǎn)厭惡就是討厭風(fēng)險(xiǎn)，不接受風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)兩種預(yù)期回報(bào)的選擇時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)厭惡者會(huì)選擇那個(gè)風(fēng)險(xiǎn)更小的投資。風(fēng)險(xiǎn)偏好者更喜歡風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于有相同預(yù)期回報(bào)的投資選擇，風(fēng)險(xiǎn)偏好者會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)更高的投資。

而損失厭惡是指討厭虧損，則是一種心態(tài)和現(xiàn)象，也是人性的體現(xiàn)，但這往往更容易使人面臨更大的損失。

根據(jù)損失厭惡理論，當(dāng)獲利達(dá)到一定程度再往上時(shí)，給人帶來(lái)的正面價(jià)值就相當(dāng)有限，比如：你用100元投資，開始賺了10元感覺(jué)很好，但是賺到50元和賺到60元?jiǎng)t感覺(jué)差不了多少。

損失則不同，隨著損失金額的擴(kuò)大，給人帶來(lái)的負(fù)面價(jià)值不斷上升，并且不像獲得收益時(shí)那樣上升幅度衰減，越虧得多負(fù)面價(jià)值越大，許多人最終承受不了投資虧損，超過(guò)臨界點(diǎn)就輕生了事多少也是因?yàn)檫@個(gè)原因。

更頻繁看盤，計(jì)算賬面上得失，更容易把損失厭惡這心態(tài)放大，反映到大部分投資者的行為上，就是當(dāng)股價(jià)上升時(shí)，普通投資者更傾向于盡快獲利了結(jié)，把幸福感最強(qiáng)的10元先“落袋為安”；而當(dāng)股價(jià)下跌時(shí)候，普通投資者傾向于持倉(cāng)觀望、“不割肉 ”，到了忍無(wú)可忍的時(shí)候才離場(chǎng)。

其實(shí)在一項(xiàng)投資上，獲利了結(jié)及割不割肉應(yīng)該是跟一只股票的基本因素變動(dòng)及估值有關(guān)，但是過(guò)于強(qiáng)烈的損失厭惡就會(huì)導(dǎo)致心理因素壓過(guò)理性分析。

結(jié)果是面對(duì)虧損時(shí)兩種不理性的行為，一是不理性的斬倉(cāng)，以逃離損失帶來(lái)的痛苦，二是為求回本的不理性加倉(cāng)。

對(duì)于第一種人來(lái)說(shuō)，如果你買入的是一個(gè)基本面在崩潰的公司，這種行為確實(shí)會(huì)達(dá)到止損的目的，但是如果是牛票的常規(guī)回調(diào)，你將會(huì)錯(cuò)失之后的升幅。

對(duì)于這種人來(lái)說(shuō)，最多是損失了賺大錢的機(jī)會(huì)，但是第二種人，為求回本的不理性加倉(cāng)，這是會(huì)致命，一旦你加倉(cāng)的是反無(wú)翻身機(jī)會(huì)的公司，你將會(huì)面臨total loss的損失。

（2）稟賦效應(yīng) — 錯(cuò)誤的獲利了結(jié)

稟賦效應(yīng)：形容當(dāng)一個(gè)人擁有某項(xiàng)物品或資產(chǎn)的時(shí)候，他對(duì)該物品或資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估要大于沒(méi)有擁有這項(xiàng)物品或資產(chǎn)的時(shí)候。

與即將獲得那些東西而言，人們更加看重自己已經(jīng)擁有的東西，因此更愿意將已經(jīng)獲得的收益裝入口袋。

例如：現(xiàn)在有兩件東西供你選擇，一塊400克的瑞士巧克力，以及一只白瓷的咖啡杯，它們的市場(chǎng)價(jià)格基本是相同的，你會(huì)選哪個(gè)呢？我經(jīng)常聽(tīng)到的回答是：“無(wú)所謂”，或者是“隨便”。

那么就讓我們假設(shè)人們對(duì)這兩件商品的偏好是一樣的吧。這時(shí)我把巧克力和咖啡杯分配到你和其他人的手上，然后問(wèn)每個(gè)人，是否愿意將手里的咖啡杯或巧克力和別人的相交換，會(huì)發(fā)生什么情況？

如果人們對(duì)巧克力和咖啡杯沒(méi)有明顯的偏好，那么交換的概率應(yīng)該是50％。但事實(shí)并不是這樣。

加拿大的經(jīng)濟(jì)學(xué)家就做了上述的實(shí)驗(yàn)。他把樣本隨機(jī)分成 3 組：

第一組：得到咖啡杯；

第二組：得到巧克力；

第三組樣本則可以自由選擇是要咖啡杯還是巧克力。

結(jié)果第三組樣本中 56％的人選擇咖啡杯，44％的人選擇巧克力（近似我們?cè)鹊募僭O(shè)，也就是對(duì)兩種物品的偏好接近1：1）。

實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，在分到咖啡杯的人中，只有11％的人選擇用咖啡杯去換巧克力；而在分到巧克力的人中，只有10％的人愿意去換咖啡杯。

顯然，大多數(shù)人都認(rèn)為自己手里的東西比別人的更好，所以不愿意去交換。

反應(yīng)在股票投資上，當(dāng)投資者選定了持倉(cāng)，自然是遵從了內(nèi)心的交易邏輯，對(duì)于自己看好的方向堅(jiān)定不移，于是可能在無(wú)意識(shí)的狀態(tài)下對(duì)持倉(cāng)傾注感情，所以對(duì)價(jià)格的看待變得不那么客觀。

另外，如果是頻繁的看盤，更會(huì)對(duì)已產(chǎn)生收益的投資過(guò)份重視，很多人傾向見(jiàn)好就收，獲利了結(jié)，而這根據(jù)直覺(jué)而不是理性分析的做法，往往會(huì)錯(cuò)過(guò)這些好公司之后的升勢(shì)。

二、切勿因小失大

市場(chǎng)上真正做到長(zhǎng)期成長(zhǎng)的股票不多，形成了大部份股票都是博弈的游戲，因此我們不可以說(shuō)，沒(méi)有投資者能夠從頻繁的看盤中賺取盈利，只要他們能夠在頻繁看盤中收集到有用的情緒信息及同時(shí)壓抑以上的人性弱點(diǎn)發(fā)酵就可以打敗對(duì)方從中獲利。

但是，歷史數(shù)據(jù)告訴我們能成功利用情緒信息去推行市場(chǎng)擇時(shí)(market timing)而長(zhǎng)期賺到錢的人極其罕見(jiàn)。相反，常常因?yàn)樨澬”阋?，想進(jìn)行市場(chǎng)擇時(shí)，短線走位，錯(cuò)失了大機(jī)會(huì)的投資者卻非常多。

舉一個(gè)例子，相信在每個(gè)投資者的身邊，都會(huì)有一些守株待兔的朋友，每次市場(chǎng)大跌，就開始在市場(chǎng)掃貨，目標(biāo)是賺一波快錢，在賺取了蠅頭小利或者市場(chǎng)陷入橫盤后便迅速賣出，繼續(xù)等待時(shí)機(jī)。

騰訊（0700.HK）最近一次調(diào)整一度失守400元，如果能在低位買到，兩三天之間就能賺10%，在最近兩天陷入橫盤后，有些短線投資者會(huì)迅速賣出，又開始埋伏。不知又要等到幾時(shí)，才會(huì)有另一次出擊的機(jī)會(huì)。

這種跌出來(lái)的黃金坑就當(dāng)一年有兩三次左右，每次10%當(dāng)然非常好，可是在跌市相信這些投資者也不會(huì)All in，多數(shù)只會(huì)動(dòng)用部分注碼，所以回報(bào)要打折，一年能有超10%的回報(bào)已經(jīng)是非常罕見(jiàn)的了。

同樣是投資騰訊，放棄走位的長(zhǎng)線投資者2017年至今回報(bào)已經(jīng)超過(guò) 130%。不知道短線投資者需要多少次大跌和黃金坑，多少次精彩走位，才可以炒出這樣的回報(bào)。

那有人可能會(huì)問(wèn)，作者的意思是不是讓大家看好一只股票就長(zhǎng)期持有，而不要管大市的風(fēng)吹草動(dòng)了呢？

我的回答是：是也不是。

三、調(diào)倉(cāng) — 請(qǐng)反思自己的動(dòng)機(jī)

為什么是？回答這個(gè)問(wèn)題需要我們反思為什么要長(zhǎng)期持有股票。

我們可以把股市回報(bào)分為兩大類：基本面和投機(jī)面。

基本面是指股票自身成長(zhǎng)或者分紅給予投資者的回報(bào)。而投機(jī)面則主要反映了大眾對(duì)于市場(chǎng)的悲觀或者樂(lè)觀情緒。長(zhǎng)期持有股票便意味著放棄投機(jī)面回報(bào)只獲取基本面的回報(bào)。

來(lái)源：J.Bogle, Common sense on mutual funds, 2014

上圖顯示了美國(guó)股市在過(guò)去70年中，每10年給予投資者的年回報(bào)。我們把年回報(bào)分成兩大類：深藍(lán)與淺藍(lán)部分可以看做基本面的回報(bào)，黑色部分可以看做投機(jī)面的回報(bào)。

可以明顯的看到，絕大部分時(shí)期，股票的基本面回報(bào)都是非常穩(wěn)定的，除了30年代的大蕭條，每年大概有10%的回報(bào)。而投機(jī)面的回報(bào)不僅非常不穩(wěn)定，而且也非常低，不足2%。

不僅如此，大多數(shù)的研究都能發(fā)現(xiàn)擇時(shí)只會(huì)讓投資者的回報(bào)變得更差，長(zhǎng)期堅(jiān)持才是穩(wěn)定回報(bào)的保證。這也是為什么巴菲特堅(jiān)信指數(shù)型基金能跑贏主動(dòng)型基金的原因。

為什么不是？我們知道了要長(zhǎng)期持有，那為什么又要在乎大市的變動(dòng)呢？

即使是股神巴菲特也不是永遠(yuǎn)滿倉(cāng)，根據(jù)最新的資料，巴菲特已經(jīng)清空了沃爾瑪，大幅減持了富國(guó)銀行。

清空沃爾瑪很好理解，首先是股價(jià)已經(jīng)嚴(yán)重的高估了，其次巴菲特意識(shí)到傳統(tǒng)零售業(yè)已經(jīng)被網(wǎng)購(gòu)所推倒，賣出是正確的舉措。那減持富國(guó)銀行呢，巴菲特不是長(zhǎng)期投資者嗎，不是曾經(jīng)說(shuō)要持有1萬(wàn)年嗎？

這背后的邏輯其實(shí)也不難理解，為什么巴菲特可以一直保持著理性的基本因素分析，而不受人性的貪婪及恐懼影響投資判斷？

我認(rèn)為，除了是老巴對(duì)于上市公司的基本因素研究透徹之外，另一重要因素是其現(xiàn)金管理得宜，長(zhǎng)期能維持好心態(tài)。

截至2017年底伯克希爾哈撒韋持有的現(xiàn)金和短期國(guó)債規(guī)模激增至1160億美元，該數(shù)字在2016年底只有864億美元。

來(lái)源：雪球-摸啊摸

“巴菲特現(xiàn)金比例和指數(shù)基本呈現(xiàn)同漲同跌的聯(lián)系，意味著巴菲特的反市場(chǎng)操作，股市漲加現(xiàn)金，股市跌買股票。”

隨著美股于2017年創(chuàng)新高，公司的現(xiàn)金比例已達(dá)到10年新高，約19%，越漲越賣正好體現(xiàn)出巴菲特的反向操作。

來(lái)源：雪球-摸啊摸

大量的持有現(xiàn)金也反映了巴菲特已經(jīng)在準(zhǔn)備彈藥，開始等待股市回調(diào)了。

也就是說(shuō)，他的擇時(shí)交易是為了賣出部分倉(cāng)位去減低整體市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，也就是beta風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也是為了未來(lái)下跌時(shí)更輕松操作的準(zhǔn)備。這是一個(gè)倉(cāng)位上的策略，就不是需要避諱的東西了。

四、總結(jié)

頻繁交易，投資者可能確實(shí)會(huì)因?yàn)檫\(yùn)氣等因素從波段、做T中賺取差價(jià)，但問(wèn)題是，你有沒(méi)有認(rèn)真考慮過(guò)這樣的操作的出發(fā)點(diǎn)究竟是為了滿足一時(shí)的快感，還是真的對(duì)你的投資收益有幫助？

如果我們是一個(gè)機(jī)器人，都是依靠模型運(yùn)算而下決定，毫無(wú)感情的，那么頻繁交易可能反過(guò)來(lái)是勝過(guò)人類的交易方法。

但我們是有血有肉的人類，而人性弱點(diǎn)是幾千年來(lái)DNA刻下的記號(hào)，是遇到危機(jī)時(shí)讓我們保命的一些本能，根本不可能短時(shí)間內(nèi)抹殺。

因此，我們能做的只有依靠策略及信念擺脫它們對(duì)于我投資決定的影響。減少非調(diào)整倉(cāng)位目的的頻繁交易，多回歸基本因素才是提高投資收益的王道。