為了規(guī)避春節(jié)期間資金壓力對(duì)經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)，今年年初央行推出了普惠降準(zhǔn)和臨時(shí)降準(zhǔn)的貨幣政策緩解市場(chǎng)的資金壓力。因此，今年春節(jié)期間市場(chǎng)的流動(dòng)性相對(duì)充裕。2月底，隨著春節(jié)長(zhǎng)假的結(jié)束，資金需求高峰結(jié)束，市場(chǎng)陷入了短期的流動(dòng)性充裕階段，利率水平下降，國(guó)債期貨在上周出現(xiàn)了較大的上漲。技術(shù)上來(lái)看，國(guó)債期貨價(jià)格有止跌企穩(wěn)的跡象，但是反彈至前期的振蕩區(qū)間上沿后受阻，下跌的趨勢(shì)仍然沒有改變。

經(jīng)濟(jì)下行壓力猶存

3月初，統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)公布了一系列的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。其中，2月采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）同比增速為50.3，連續(xù)三個(gè)月呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢(shì)。雖然目前PMI仍然處于榮枯線上方，但是為2016年7月以來(lái)的低點(diǎn)，顯示出國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然很大。如果后續(xù)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，市場(chǎng)的擔(dān)憂情緒可能會(huì)加劇，這為經(jīng)濟(jì)的預(yù)期帶來(lái)了隱患。因此，近期央行出于穩(wěn)定市場(chǎng)的考慮，或?qū)?zhí)行相對(duì)偏松的貨幣政策。

不過(guò)，從目前全球以及國(guó)內(nèi)的整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)來(lái)看，收緊流動(dòng)性仍然是趨勢(shì)。首先，由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，市場(chǎng)普遍認(rèn)為美國(guó)會(huì)在3月的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議上加息。2月美國(guó)股市出現(xiàn)了大跌，市場(chǎng)對(duì)于3月加息的預(yù)期降溫。但是，近期多位美聯(lián)儲(chǔ)官員表示為了預(yù)防經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，美國(guó)應(yīng)該按計(jì)劃加息，否則反而會(huì)帶來(lái)更大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。受此影響，市場(chǎng)的預(yù)期再次發(fā)生轉(zhuǎn)變，普遍認(rèn)為美國(guó)3月加息的概率較大，甚至部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為美國(guó)會(huì)在2018年加息四次。在這種情況下，為了應(yīng)對(duì)人民幣的貶值以及外資的流出，國(guó)內(nèi)央行或?qū)⒈黄葓?zhí)行趨緊的貨幣政策。其次，今年國(guó)內(nèi)的金融監(jiān)管力度較嚴(yán)。從今年的監(jiān)管新規(guī)來(lái)看，對(duì)于同業(yè)之間的負(fù)債將會(huì)產(chǎn)生一定的抑制，這會(huì)增加融資成本，對(duì)債市產(chǎn)生壓制。今年政府仍然堅(jiān)持去杠桿、降風(fēng)險(xiǎn)的金融監(jiān)管模式，雖然漸進(jìn)的、定向的政策可能對(duì)整體的貨幣政策導(dǎo)向要求降低，但是整體貨幣趨緊的態(tài)勢(shì)仍然難以改變。

通過(guò)分析我們發(fā)現(xiàn)，近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳引發(fā)的寬松貨幣政策和整體的貨幣政策導(dǎo)向是相背離的。即使后續(xù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)差強(qiáng)人意，國(guó)內(nèi)也難以出現(xiàn)大幅寬松的貨幣政策，利率的下行空間相對(duì)有限，國(guó)債整體的弱勢(shì)仍然難以改變。

貨幣政策力度有限

近期國(guó)內(nèi)的利率水平有所回升。為了緩解市場(chǎng)資金壓力，央行在上周四重啟逆回購(gòu)。本周逆回購(gòu)到期1400億元，MLF到期1055億元，市場(chǎng)回籠資金壓力較小?？紤]到央行大概率會(huì)續(xù)作MLF，因此本周凈投放的概率極大，這有助于緩解市場(chǎng)的資金壓力。不過(guò)，目前現(xiàn)券的收益率仍然偏低，因此央行的貨幣政策對(duì)于國(guó)債的支撐力度相對(duì)有限。

綜上所述，雖然PMI數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，但是考慮到央行穩(wěn)定匯率和去杠桿的壓力較大，貨幣政策寬松的空間有限，國(guó)債反轉(zhuǎn)不具備基礎(chǔ)。近期央行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)以凈投放為主，對(duì)國(guó)債的價(jià)格產(chǎn)生了一定的支撐，但國(guó)債反彈的高度受限?；谏鲜雠袛?，筆者認(rèn)為上周國(guó)債的上漲仍然要以反彈的思路來(lái)對(duì)待，建議后期采取逢高做空的操作思路。