去年下半年到今年十月份，一共做了三個試驗(yàn)，說探索或?qū)嵺`也行。稱呼并不影響理解，因此就叫做試驗(yàn)吧。在此簡單做一個總結(jié)。

總結(jié)的目的是讓自己和朋友們能看到我過去的一些錯誤、偏見和誤區(qū)以及一些思考，或許能有一點(diǎn)參考價值。

試驗(yàn)的目的是為了看看哪種道路比較適合自己的選擇。這其中包括深度與廣度的探討，短期與長期的平衡，低風(fēng)險套利方面的探索等。也包括具體操作體系的一些嘗試與具體標(biāo)的上中短期的一些研究與實(shí)踐。按照內(nèi)容與時間順序大致可以分為三個。第一個和第二個試驗(yàn)是和好友一起做的，特別是第一個試驗(yàn)。他在研究上的努力比我多。

第一個試驗(yàn) 深度專注

出發(fā)點(diǎn)：貫徹“不熟不做”原則，努力成為行業(yè)、企業(yè)半個“內(nèi)行”。這個想法主要受段永平影響。一開始選擇的是汽車行業(yè)，理由大致包括消費(fèi)升級、有辦法搞懂等，以前在其他文章里說過。

過程：非科班出身，一開始雖然明白成為半個“內(nèi)行”難度很大，但后面還是低估了這個難度。因此原先希望能利用一千個小時的學(xué)習(xí)與思考時間來完成這個過程。實(shí)際實(shí)施上遠(yuǎn)超出這個時長（和小伙伴時長加起來可能有5倍以上）。初期目標(biāo)是希望找出基業(yè)長青的公司，同時在合理的價格買入。前些年根據(jù)自己的體系與細(xì)化指標(biāo)參考雪球用戶“水皮江鳥” 的框架擬定了一個框架，包括定性與定量的各種指標(biāo)參考。例如類似下圖，此圖為消費(fèi)品總框架的一小部分。

首先第一步是行業(yè)研究：由于汽車行業(yè)的復(fù)雜性，這一階段閱讀量遠(yuǎn)超過預(yù)期。單清華出版的路躍兵博士的一套關(guān)于中國汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的叢書字?jǐn)?shù)就超過300萬字。（這套叢書很好）。后面一些資料雖然經(jīng)過篩選，但總的書籍閱讀量估摸著至少超過三千萬字。

先是縱觀行業(yè)以及企業(yè)的發(fā)展變遷，閱讀內(nèi)容除了以上叢書以外還包括能找到的全部年份的汽車行業(yè)相關(guān)藍(lán)皮書、發(fā)展報告、網(wǎng)站上（例如汽車之家等）汽車企業(yè)的發(fā)展史、美日德韓汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展史以及各個著名車企的發(fā)展變遷等資料。過程中做好筆記與疑問，以便對行業(yè)有大致的了解的前提下做一些思考。這一步目的是希望找出行業(yè)發(fā)展的脈絡(luò)，以及各個優(yōu)秀企業(yè)的特點(diǎn)，并且在書本的闡述下做進(jìn)一步的思考。在這個階段發(fā)現(xiàn)汽車產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)定性在消費(fèi)品大類中算是差的，變數(shù)也多，因此根據(jù)框架梳理了一些要點(diǎn)制定了行業(yè)自身研究框架。并開始思考行業(yè)邏輯。

第二步：開始閱讀中外各個車企著名領(lǐng)導(dǎo)人的傳記、訪談記錄等文章。觀看國內(nèi)車企領(lǐng)導(dǎo)人與行業(yè)專家的一些訪談，例如趙福全的系列視頻。把掌握到的東西代入產(chǎn)業(yè)與企業(yè)發(fā)展進(jìn)程去推演以及思考一些問題。在這一階段，對行業(yè)運(yùn)行與發(fā)展邏輯的初步把握開始形成。

然后開始看技術(shù)類書籍、例如發(fā)動機(jī)、變數(shù)箱相關(guān)技術(shù)的變遷，汽車性能相關(guān)技術(shù)以及汽車配件的一些書籍、新能源技術(shù)相關(guān)數(shù)據(jù)與研究報告。

在這一步做了全球著名車企歷史發(fā)展表格，包括梳理了技術(shù)變遷、企業(yè)戰(zhàn)略、管理戰(zhàn)略、市場戰(zhàn)略等等因素的變遷。對于各個領(lǐng)導(dǎo)人資料中體現(xiàn)出的特質(zhì)與面對困境或者市場時的一些變現(xiàn)和背后的思考也做了總結(jié)。對行業(yè)邏輯思考進(jìn)一步加深。（下面圖片為這部分研究的一小部分示例，部分?jǐn)?shù)據(jù)是由雪球用戶“水皮江鳥” 完成 ）

第三步：開始閱讀各個車企年報、招股說明書以及各個年份機(jī)構(gòu)的深度研報、調(diào)研報告等。以及泡論壇尋找一些資料。根據(jù)行業(yè)、企業(yè)框架的各個要素與思考，總結(jié)企業(yè)的經(jīng)營以及背后的一些東西。開始定量的研究，梳理全部定量數(shù)據(jù)。梳理國內(nèi)幾個企業(yè)各個經(jīng)營要素的變遷發(fā)展，追蹤車型銷量數(shù)據(jù)以及相關(guān)信息。

最后一步：查漏補(bǔ)缺以及具體數(shù)據(jù)的分析與尋找，形成總結(jié)性的思考。

兩篇文章閱讀量雖然分別有六十多萬和兩百多萬，但從交流來看我認(rèn)為可能大多數(shù)的人也只是囫圇著打開一下。雖不敢說有多好，但至少我在雪球以及所有論壇上之前找資料時并沒有發(fā)現(xiàn)此類深度研究的文章。而且兩篇文章把行業(yè)投資需要關(guān)注的核心邏輯都較為清楚的分析歸納了出來，當(dāng)中對汽車、客車行業(yè)基本面的一些預(yù)判現(xiàn)在看來也是準(zhǔn)確的。關(guān)于具體企業(yè)的研究，在專欄貼的只有宇通的研究。其他企業(yè)文章出于各種原因，沒有公開。

反思：這一階段的研究對收益的直接幫助有限。原因主要在于行業(yè)變數(shù)多且復(fù)雜以及理論指導(dǎo)實(shí)踐存在研究缺陷。前者先不說，從李想對長安CS95、長城經(jīng)營的判斷錯誤就知道這方面的復(fù)雜性。后者有主觀原因也有客觀原因。

主觀原因主要包括：

1.認(rèn)知偏差：歷史上自主三強(qiáng)吉利、長城、長安之間各有各的問題，而在傳統(tǒng)汽車產(chǎn)業(yè)中最主要的兩個邏輯是能力構(gòu)建與戰(zhàn)略選擇（行業(yè)筆記一文有詳細(xì)寫）。在這兩塊，過去的幾個車企（包括奇瑞）曾經(jīng)各領(lǐng)風(fēng)騷。而我們想要判斷的是未來，演繹法或者歸納法都要立足于現(xiàn)今的資料。過去的資料沒有問題，但現(xiàn)今的資料是有缺陷的。舉個例子，連趙福全都在采訪魏建軍時驚異于長城研發(fā)實(shí)力與投入的巨大進(jìn)步，說明他之前的認(rèn)識也是有偏差的。長安掌門人前幾年對于和沃爾沃合作的一些看法，現(xiàn)在看來也是錯的。如果從公開渠道難獲得信息，就要為自己的研究留幾分余地。同時，這只是在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中的競爭，在新能源領(lǐng)域變數(shù)更大。

因此，無論是轉(zhuǎn)折點(diǎn)判斷（未來新行業(yè)經(jīng)營判斷）還是傳統(tǒng)行業(yè)判斷都存在認(rèn)知偏差。

2.深度錯覺：絕對的深度使得自己誤以為掌握了“真相”。前幾天在方丈@不明真相的群眾 關(guān)于好企業(yè)下跌的帖子中回復(fù)過方丈。“大多數(shù)投資人都知道企業(yè)“質(zhì)”的判斷是最重要的。“質(zhì)”可以廣義地理解成真相，投資的真相。而我覺得實(shí)際上我們大多數(shù)人無論如何努力能做的只是盡量接近真相。很少投資人能在任何情況下都很確定自己對企業(yè)的基本面把握一定是十成十的準(zhǔn)確的。而這就是“事實(shí)”，事實(shí)是后面才能確認(rèn)的。等到塵埃落定后事實(shí)才是“真相”。

所以，在事實(shí)發(fā)生之前，我們對“真相”的認(rèn)知應(yīng)該要多少留一分余地。很少有人能說自己對基本面的把握就是“真相”，而且肯定是包含混沌因素的。如果能認(rèn)知這一前提，在大跌（或者說黑天鵝或者其他基本面壞信息）發(fā)生的時候是不是就會更加地理性。會采取措施加深研究，多審視。而不是自大固執(zhí)，“抱殘守缺”，我看到過很多投資者犯過這個錯誤。我自己也犯過這個錯誤......”這里的錯誤就是在面對長安的時候犯的，長安在16年經(jīng)營戰(zhàn)略上錯誤一個接著一個。但因?yàn)橄嘈砰L安在技術(shù)上的能力以及CS75成功時戰(zhàn)略經(jīng)營上體現(xiàn)出的能力以及相對三個企業(yè)各有缺點(diǎn)等原因，認(rèn)為長安沒有那么爛。在長安B10到12塊時介入。在面對吉利時，等開通港股通后，吉利已經(jīng)漲了一倍。當(dāng)初認(rèn)為長城與吉利的差距沒那么大，忽視了吉利14、15年新車型已經(jīng)證明了的成功，對長城的信息披露過度偏愛。事實(shí)證明，存在深度錯覺，深度使人“固執(zhí)”。固執(zhí)就很難理性，在面對復(fù)雜的情況時會出問題。

客觀原因：16年一開始打算視估值考慮平均倉位。但由于人長期在外地不方便開通港股通，因此一直沒有買入吉利。而且，由于工作忙碌，對于廣汽漏看了，研究深度不夠。說白了還是勤奮度不夠。

長安的管理層的經(jīng)營管理惡化程度遠(yuǎn)超預(yù)期，新車戰(zhàn)略失敗。汽車變數(shù)增加，強(qiáng)者恒強(qiáng)等。

事到如今，想起年初高毅鄧總@鄧曉峰 關(guān)于汽車行業(yè)的研究的文章里說，目前汽車行業(yè)對于車企不太好預(yù)判，比較好的方法是跟蹤。此刻深以為然。當(dāng)初，不僅是我，雪球上包括歲寒等一堆人對鄧總的看法都是不太贊同的。而后有很多人在錯誤上越走越遠(yuǎn)。

試驗(yàn)的補(bǔ)充：許多反思并不是現(xiàn)在才得出。而是在試驗(yàn)進(jìn)行中就已經(jīng)獲得。因此邊進(jìn)行試驗(yàn)邊有所補(bǔ)充。例如后面增加了對市場面的研究，即包括對企業(yè)過去上漲階段與下跌階段，行業(yè)、企業(yè)、對手等各個基本面與市場因素的分析去尋找最壞的情況，以及關(guān)鍵因素的相互關(guān)系。市場面研究疊加 基本面，讓我在5月份判斷出長城后續(xù)基本面與市場面都有大概率變壞的可能。

因此五月份果斷清倉長城H。又例如在加強(qiáng)跟蹤中，從更多的渠道與維度判斷長安經(jīng)營中期內(nèi)徹底惡化，基本面持續(xù)變糟之后果斷清倉。

雖然從結(jié)果上來說，當(dāng)初對長城基本面判斷錯誤的人還賺了不少的錢。因?yàn)榍鍌}長城H后長城還上漲了一些。但這些非判斷對而只是運(yùn)氣賺的錢，長遠(yuǎn)來看不是好事。

試驗(yàn)中還發(fā)現(xiàn)了其他一些失誤，例如每個階段主次邏輯的區(qū)分，對自己某方面能力的高估。以及一些不必要的研究，也就是效率上需要做提升。這個行業(yè)的研究還會一直持續(xù)，特別是在覆蓋面上，包括供應(yīng)鏈上的各個企業(yè)。之前因?yàn)楦采w程度的不足錯失了很多機(jī)會。之后也都需要改進(jìn)。

關(guān)于行業(yè)研究，之前方丈回復(fù)的幾點(diǎn)我很贊同。

1，整個投資策略要有容錯空間。

2，在波動中加大研究深度。

3，盡量投資變量小的企業(yè)。

參考一些前輩們的做法，我有想到其他一些劍走偏鋒的一些做法，可能因人而異也有一些道理。例如針對心智的，因?yàn)槊總€人肯定心智上都有弱點(diǎn)。馮柳對買入時的思考，介入的價格。介入的價格如果夠“低”，能幫助平滑心理波動從而更能保持“理性”。當(dāng)然這個方法需要體系的適配，這里不展開。又例如以史為鏡，我之前的研究就在做這個方面的嘗試。例如市場面研究，參考標(biāo)的過去所有下跌期間內(nèi)外各個方面的要素，評價最壞的情況會如何，如果能夠接受那么對于長期持股也是有幫助的。

深度基本面研究只是投資研究的一部分，但是是很重要的一部分，它并不一定能幫你賺到錢，但能幫你少犯錯或者犯錯時盡量減少損失。

總之，第一個試驗(yàn)最大的收獲很簡單——以開放的心態(tài)加強(qiáng)研究與學(xué)習(xí)，敬畏市場，盡量保持客觀，盡量尊重理性，盡量簡單！

第二個“試驗(yàn)”（低估分散）——收租股動態(tài)平衡模型

17年年初，針對第一個試驗(yàn)的反思，試圖探討另一種模式下的收益選擇。也就是降低研究的難度，降低對“變化”判斷的難度。因此在第一個試驗(yàn)尾聲的時候做了第二個試驗(yàn)。

第二個試驗(yàn)是一個模型以及變種。先說一些結(jié)論：我覺得這個模型長期看來，能持續(xù)盈利的概率較大。雖然收益會取決于很多因素，但長遠(yuǎn)看來，跑贏滬深300概率很大。因此，對于多數(shù)人來說，這個模型應(yīng)該會比較適用。當(dāng)然，這個模型也有著自己的優(yōu)缺點(diǎn)。

出發(fā)點(diǎn)：第一個試驗(yàn)告訴我們，雖然看懂“變化”能賺大錢，但若行業(yè)、企業(yè)“變化”太多就大大增加了投研難度。所以，在對“盡量簡單”這一理念上可以有更具體的解讀。當(dāng)然，企業(yè)和行業(yè)只要存在就每時每刻都會有“變化”。那么，是不是有辦法在降低難度的前提下還能獲取一定收益率？實(shí)際上存在這樣一些行業(yè)——現(xiàn)金流穩(wěn)定，利潤長期看來也較為穩(wěn)定。行業(yè)經(jīng)營較為簡單，分紅率也比較可觀。行業(yè)中期與長期“變化”相對較小。當(dāng)然，缺點(diǎn)也比較明顯。成長性上會差些。

從歷史上來看，這樣的行業(yè)往往存在階段性的估值中樞。而A股的市場常常是“無效”的，那么既存在著賺價值回歸的機(jī)會也存在賺穩(wěn)健增長的機(jī)會。

過程：嘗試建立收租股模型以對沖風(fēng)險，降低波動。同時，能保持一定的收益率。

首先進(jìn)行行業(yè)選擇，長期看來最好的是水電行業(yè)。其次考慮的是公路、機(jī)場。先考慮估值，在這三個行業(yè)中選擇估值相對較低或較為合理的標(biāo)的。例如長江水電、川投能源、寧滬高速、滬杭甬高速、上海機(jī)場、廈門空港、白云機(jī)場等。

由于第一步選出的企業(yè)較少。因此第二步要在類收租行業(yè)與其他相關(guān)行業(yè)中選擇經(jīng)營穩(wěn)健，三年內(nèi)業(yè)績較為可判斷的行業(yè)，然后再選擇部分企業(yè)補(bǔ)充。例如旅游業(yè)選擇了麗江旅游，電力行業(yè)選擇了浙能電力、國投電力，商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)選擇了浦東金橋。

最后，考慮到自身的能力圈與判斷力，選擇了銀行業(yè)中的招商銀行、中國銀行、浦發(fā)銀行以及部分行業(yè)格局穩(wěn)定、變數(shù)較小的行業(yè)龍頭——雙匯、伊利等。

這一過程首先考慮的是行業(yè)、企業(yè)穩(wěn)定性與估值，其次考慮分紅。最后，考慮到模型全部組成為收租類標(biāo)的，因此出于分散風(fēng)險出發(fā)增加了幾個自身較為有把握、估值較為合理、變數(shù)較小的行業(yè)龍頭。核心邏輯為收租類標(biāo)的是最適合現(xiàn)金流估值模型的標(biāo)的，變量較小。參考?xì)v史估值能較為容易地理解市場的估值邏輯從而選出階段性低估的標(biāo)的。而且在一定時期內(nèi)常存在估值中樞。同時，幾大龍頭成長性相對收租類標(biāo)的會好一些，分紅再投入也是個好選擇。

成果：運(yùn)行接近半年，實(shí)際上收益不錯，跑贏滬深300接近10%。由于組成行業(yè)類別較多，行業(yè)特點(diǎn)穩(wěn)定，長期看來，較難發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險。跟蹤也相對較為容易，長期看來因?yàn)樽償?shù)較小，需要跟蹤的信息與數(shù)據(jù)相對較少。在研究的過程中也順帶發(fā)現(xiàn)一些較好的標(biāo)的，例如研究商業(yè)地產(chǎn)中發(fā)現(xiàn)了港股市場中的一些標(biāo)的，這也是第三個試驗(yàn)的契機(jī)。而且，這個模型是個能很放心“安睡”的模型，不太用判斷變化，因此對保持理性很有幫助。同時，由于波動較小。對于永遠(yuǎn)滿倉的我來說，若發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會也可以馬上拿一部分倉位進(jìn)行交易。較為靈活。

因此，我相信這個模式是普適的。我認(rèn)識的一些人使用的高股息率模型或者低估分散模型里的很多標(biāo)的也是來自于這樣的模型，可以認(rèn)為是基于自己能力圈的模型變種。（注意實(shí)際運(yùn)用中有情緒面的研究參考，關(guān)于這部分請參考@水皮江鳥 的文章《不可知論與非理性人》）

反思：

1.實(shí)際上，我們所有的投資能獲得成功的最大安全墊都是——中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。而在經(jīng)濟(jì)尚能在一段時間內(nèi)保持較高增長的前提下，尋找成長股投資似乎空間更大些。如果具備能力的話，放棄這樣的機(jī)會好像有點(diǎn)可惜？當(dāng)然，這個也不是絕對，如果在能力圈內(nèi)找不到合適的標(biāo)的，做收租股投資也是不錯的選擇。

2.目前這個模型能保持較好的收益原因之一可能還在于A股和港股還不像美股一樣是個“有效”的市場。若時間拉長來看，10年20年后A股也到現(xiàn)在美股這樣的發(fā)育程度的話，這樣的投資模型是不是就會更不好做一些？而且，利用這樣的“無效”去獲取更多的收益的可能性如果放棄，好像也有些可惜。

3.這個模型由于強(qiáng)調(diào)平衡性，有時候操作會比較頻繁。我覺得操作頻繁可能不太利于保持一個很理性的心態(tài)。同時，由于跟蹤的標(biāo)的較多，雖然都較為簡單，但對每個標(biāo)的的把握也會降低。這點(diǎn)是我個人不太喜歡的地方。

4.回顧收益來源，最大的收益都來自于龍頭標(biāo)的。這個可能是今年市場的特點(diǎn)決定的。但如果采用原來的方式，只拿住幾個能力圈內(nèi)的標(biāo)的是否長期看來收益也會較好？而隨著精力的分散，對原先深研的標(biāo)的的跟蹤肯定也會弱掉，那么就有可能錯過一些機(jī)會。

綜上所述，這個模型以及變種普適性很強(qiáng)。目前市場看來，年化10%到15%以上概率較大。當(dāng)然，也視每個人的目標(biāo)而定。這一方法好處很多，只是對于能力提高上可能稍微有些不足。

第三個“試驗(yàn)”（從基本面研究的缺陷看市場面研究）

從基本面研究的缺陷看市場面研究

——索羅斯反身性理論實(shí)際運(yùn)用探討

在買入決策前我希望能解釋清楚三個東西，行業(yè)邏輯、企業(yè)邏輯、估值邏輯。行業(yè)邏輯就是整個行業(yè)運(yùn)行發(fā)展的基礎(chǔ)邏輯，它能回答行業(yè)空間、發(fā)展規(guī)律、階段性特征、競爭本質(zhì)、核心要素演變等問題。企業(yè)邏輯是企業(yè)在歷史中發(fā)展壯大的邏輯，一般既依托于行業(yè)邏輯又有自己的獨(dú)立發(fā)展演變。它能解答諸如企業(yè)是如何取得優(yōu)勢地位，企業(yè)在行業(yè)中的核心競爭力以及優(yōu)缺點(diǎn)等問題。估值邏輯相對前兩個邏輯僅僅起輔助作用，但必不可少。它像是市場丈量行業(yè)、企業(yè)價值的標(biāo)尺。了解它的構(gòu)成和演變，使我們在面對市場時不會顯得混亂。

前兩個邏輯一般可以從基本面的歷史研究中獲得。很多時候，日光之下無新事，What has been is what will be,and what has been done is what will be done。但估值邏輯更多地需要通過市場面研究結(jié)合基本面研究來發(fā)現(xiàn)。

如果換一種說法，前兩個研究能讓我們明白好企業(yè)、好生意、后一個研究能讓我們更好地把握好價格。在很多時候，市場面研究有著自己獨(dú)特的作用。因?yàn)榛久嫜芯繉τ趥€人來說存在著一些問題。

基本面研究未能解決的問題

基本面的研究決定大的方向與空間，也就是確定性和收益比。而過程和實(shí)現(xiàn)的時間需要另外的研究，或者順其自然。大多數(shù)價值投資者都選擇順其自然，選擇在跟蹤中等待。但這樣有一個很嚴(yán)重的問題，如何證明自己的基本面研究一定是正確的？或者說如何證明自己根據(jù)基本面研究做出的選擇是正確的。基本面研究立足于信息的歸納與演繹，信息是基礎(chǔ)。但即使是信息極大豐富或者說贅余的今天，有效信息的獲取還是一個很難的問題。特別是對于個人投資者。市場參與的主體間信息的獲取有差距、信息的歸納和演繹也有差距。因此建立在這一基礎(chǔ)上對標(biāo)的方向與空間的認(rèn)知發(fā)生錯誤很正常。

并且，在等待的過程中，基本面相對于原初的判斷也可能發(fā)生變化。那么另外一個問題來了，如果在等待的過程中基本面往壞的方向變化怎么辦？當(dāng)然可以繼續(xù)跟蹤、研究做判斷，但失去的時間和機(jī)會成本就無法避免。

對于這兩個問題，加強(qiáng)自己的研究能力肯定是根本應(yīng)對，也就是對商業(yè)模式、邏輯的理解。但無論如何加強(qiáng)，都無法完全解答以上兩個問題。而且每個人的天分條件不同，雖然都可能存在能力圈。但對能力圈的把握深度肯定有所差別。如何立足于自身的基礎(chǔ)加強(qiáng)投研能力是一個很重要的問題。做投資肯定要基于自身的能力和條件。我們沒有段永平的對互聯(lián)網(wǎng)的理解，也沒有邱國鷺@邱國鷺 的對家電行業(yè)的理解，更沒有巴菲特對消費(fèi)品的理解，即使多研究多在市場摸爬滾打二十年估計也難做到。但如果還是想做到極致，不想認(rèn)輸怎么辦？我想投資是綜合能力的體現(xiàn)。并沒有完全固定的套路，如果抱著開放思維以及持續(xù)學(xué)習(xí)的心態(tài)或許會有更多收獲。有朋友在微信留言說，基本面是自己理解的基本面，市場面是市場理解的基本面，我覺得大概也有點(diǎn)這個意思。

對于投研，我們所有的努力都是為了增加投資的成功率，降低風(fēng)險。那么如果有任何手段能夠增加投資的成功率，對于這兩個問題的解決有所幫助，我們都可以去嘗試學(xué)習(xí)。我認(rèn)為市場面研究有助于幫助解答這兩個問題。

市場面研究的原因

如果從正面邏輯去思考難得到結(jié)果。或許我們可以從另外的角度或者維度進(jìn)行思考以尋求可能有幫助的方法。也就是跳出整個框架，從另一個維度去看待這件事情。絕大多數(shù)的投資活動，歸根結(jié)底都會歸于兩個行為——買入與賣出。買入與賣出的核心就是價格。好的價格能很大程度減少風(fēng)險。市場面的研究對我的意義就是幫助找出更好的買入價格。

買入之前肯定已經(jīng)做過充足的基本面研究。那么為什么要在這個價格買入？不外乎兩個理由，低估與成長。低估更多地立足于過去和現(xiàn)在，成長則立足于未來。至少這兩個理由要滿足一個。這里最容易出問題的就是用未來的成長來論證現(xiàn)在價格的低估，這樣安全邊際就太窄了。

我們運(yùn)用基本面研究指導(dǎo)投資行為的重要原因是，股票長期是稱重機(jī)，短期是投票機(jī)。即長期股價走勢一般和基本面走勢正相關(guān)。但這里我想強(qiáng)調(diào)一下，我們買入行為是一個時點(diǎn)，或者是一個較短的時間段，那么在這一期間股票更多地是體現(xiàn)了投票機(jī)的一面。這個就是市場面研究的原因之一。面對市場的博弈性，任何能使我們更好的利于有利地位的手段都值得考慮。當(dāng)然，最重要的原因是，我們買入時，必須能理解市場的估值邏輯。從而能明白自己的邏輯與市場邏輯的差異以及未來可能的演變，令自己在面對市場波動時能站在更有利的位置。

市場面的研究是為了看清楚漲跌各個階段市場對基本面變化的著力點(diǎn)。也就是探討基本面變化在市場中的反饋。我們說過長期股票是稱重機(jī)，而利用長期股價的變化以及基本面的走勢?？梢愿玫乩斫馐袌雠c基本面的互動性，從而在短期買入的時機(jī)判斷上會有一些幫助。

市場面研究的理論基礎(chǔ)是索羅斯的反身性理論。股價的基本趨勢、主流偏向、股票價格三者存在反身性相互作用的關(guān)系。因此，我們可以得出一個結(jié)論，從股價走勢與基本面的偏離中可以看出市場因素對股價走勢的一些影響。也就是各個階段市場對企業(yè)估值與預(yù)期的著力點(diǎn)。至于如何具體運(yùn)用，修行在個人。我自己是把它作為基本面研究的輔助。除了理解估值邏輯以外，還包括對可能“損失”的演繹，我一般喜歡考慮壞的情況。這個也算是索羅斯理論的粗淺運(yùn)用。關(guān)于這些，我認(rèn)為馮柳總是高手，從他的文章里學(xué)到很多。

對反身性加強(qiáng)以及崩塌，我們也研究，但認(rèn)為實(shí)際運(yùn)用存在著很大風(fēng)險，因?yàn)闂l件很苛刻。需要強(qiáng)調(diào)的是，我們并不需要去對這三個因素進(jìn)行復(fù)雜的對比研究。也不是要通過市場面研究直接去指導(dǎo)實(shí)踐，我們認(rèn)為市場面研究只是基本面研究的輔助，能幫助我們更好地利用基本面研究。我們希望以簡單應(yīng)對簡單。找出各個階段，市場對這一行業(yè)或者這一企業(yè)的基本面預(yù)期與著力點(diǎn)。從而更好的理解市場，讓自己更加地客觀。當(dāng)然，也會在判斷買入與持有時多增加一分信心。

市場面研究的方法與作用

要理解一個行業(yè)或者一個標(biāo)的每個階段市場對基本面預(yù)期的著力點(diǎn)。也就是理解市場與基本面間的相互關(guān)系。這里分為大的方面和小的方面。

大的方面一般是指市場面的行業(yè)研究。市場面研究找出市場對股價的影響。比如市場預(yù)期與企業(yè)業(yè)績背離的部分等。從行業(yè)歷史角度，在我之前的汽車行業(yè)投研筆記一文。從歐、美、日，汽車行業(yè)歷史變遷中，結(jié)合龍頭車企股價單一漲跌的各個階段與車企業(yè)績、競爭格局、市場變化，去解讀每個階段，資本市場對車企預(yù)期以及著力點(diǎn)。

基本面研究，找出行業(yè)邏輯，市場面研究找出估值邏輯以及影響因素。從歷史研究中我們得出最核心的行業(yè)邏輯是能力構(gòu)建。行業(yè)邏輯解答了各個階段企業(yè)如何針對產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，利用各種措施去參與競爭。而市場面研究的作用就是讓我們看清楚這些措施采用的前中后期市場是如何預(yù)期以及演變延展的。從而對產(chǎn)業(yè)發(fā)展的各個階段行業(yè)、企業(yè)的估值邏輯，大眾預(yù)期有了較為清晰的理解。如果行業(yè)不發(fā)生劇變，這些研究就可以幫助推演，解答諸如如果在這個時點(diǎn)買入，后續(xù)可能的變化。

小的方面一般指市場面的企業(yè)研究以及結(jié)構(gòu)性研究。具體運(yùn)用會比較簡單。對我們的投研決策影響非常直觀。例如我五月份做的長城汽車市場面研究。對長城汽車歷年股價走勢進(jìn)行階段性劃分，找出大的單一漲跌的階段以及所有最高點(diǎn)與最低點(diǎn)。結(jié)合基本面，找出市場對每個基本面“好”“壞”因素的反饋與著力點(diǎn)。同時對同一時期的其他車企與整體汽車行業(yè)也進(jìn)行類似研究。

經(jīng)過研究，我們就可以很直觀地回答諸如此類的問題——爆款車型產(chǎn)生時，外部市場條件與內(nèi)部數(shù)據(jù)指標(biāo)可能如何變化？在確定競爭對手車型的市場情況下，新車型的推出資本有可能會有幾種反饋？是否有爆款車型資本市場就會有反饋？如果同時有幾個車企有爆款車型，對比基本面，市場可能如何看？等等。以及最重要的，后續(xù)一個較大的時間段，影響股價的一些原因。

當(dāng)然，關(guān)于長城，最終得出的結(jié)論是并不是好的介入時機(jī)。比較有意思的是，有時候在研究中會顛覆很多固有的認(rèn)知。（比如即使出了爆款車，股價也存在不反應(yīng)的可能）從而讓我們能更好地避免錯誤，看到更多。把研究與當(dāng)下情況結(jié)合，最終得出的結(jié)論會有一些參考價值。

這一部分的市場面研究不一定能夠讓我們賺錢，但確實(shí)能幫助我們更好地避免錯誤。在群體狂熱時能更加客觀，并且是有理由的客觀。

特別是在做逆向投資時，我們希望在邏輯正確時，殺估值或者殺業(yè)績后進(jìn)入?；久嫜芯孔屛覀冋页稣_的邏輯，市場面研究能幫助我們找到更好的價格。而較好的價格也有利于持股信心的保持。人千萬不要高估自己。

在一些結(jié)構(gòu)性機(jī)會的時候，市場面研究也起到一些作用。一個簡單的例子。相對凈資產(chǎn)長期低估的商業(yè)收租股。在基本面確定的情況下，長期持有也能有不錯的收益。但結(jié)合市場面研究，或許在一些較為特殊的時期內(nèi)收益會集中兌現(xiàn)一大部分。比如今年7月份8塊的紅星美凱龍，在基本面研究過后，確定商業(yè)模式不錯，市場格局也好。雖然對部分?jǐn)?shù)據(jù)有疑惑，但后面通過一些資料和渠道也確定了不影響基本面長期價值。同時對行業(yè)以及其他商業(yè)地產(chǎn)標(biāo)的的市場面研究顯示，分紅以及物業(yè)重估變現(xiàn)是影響此類標(biāo)的估值邏輯的關(guān)鍵點(diǎn)。

基本面研究確定企業(yè)有長期價值，類reits的發(fā)放代表物業(yè)重估價值后續(xù)有持續(xù)變現(xiàn)的機(jī)會。外部整體地產(chǎn)股和大盤的飆升、A股IPO作為可能催化劑以及實(shí)地市場調(diào)研顯示下半年對業(yè)績的保障。參考?xì)v史，這半年時間里就是比較好的機(jī)會，賠率高，風(fēng)險很低。

市場面研究的缺陷

不管是投機(jī)還是投資，我認(rèn)為，市場面研究只是補(bǔ)充。基本面研究才是根本。索羅斯的基本面研究做的絕對比大多數(shù)價值投資者強(qiáng)。大空頭里的Steve Eisman對美國房地產(chǎn)的基本面研究也肯定比大多數(shù)美股投資者深入。

其實(shí)無論是市場面還是基本面研究，都是在綜合利用歸納法和演繹法。都存在著兩個缺點(diǎn)。1.我們是用過去去理解現(xiàn)在。而對于未來的預(yù)判難免會發(fā)生變化，所以在持有的過程中也需要不斷地繼續(xù)進(jìn)行研究。2.對于黑天鵝也都沒有太好的絕對應(yīng)對。

但我們通過嚴(yán)格的買入研究與價格能使得我們面對黑天鵝時能多一分安全邊際。同時通過對歷史上黑天鵝的研究，心里也會對可能的幅度有一個大概預(yù)判。也就是對壞的情況會有更好的抵抗力。

最后市場面研究在面對特定行業(yè)時候起到的作用非常小，例如一些新興的科技互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。因?yàn)闃I(yè)界的許多東西都是全新的。更多地單純依靠基本面研究，也就是對行業(yè)、企業(yè)的理解。

在投資中，我們最重要、最多的研究都會在買入之前完成。持有階段更多的是跟蹤以及后續(xù)研究。賣出也是一樣。

以上就是我的第三個“試驗(yàn)”，從第一個試驗(yàn)的對基本面絕對深度專注，第二個試驗(yàn)在盡量少變化的行業(yè)分散動態(tài)平衡，最后到市場面研究結(jié)合基本面研究也即反身性理論的實(shí)際粗淺運(yùn)用探討。實(shí)際上這三個試驗(yàn)除了第二個試驗(yàn)這種實(shí)際運(yùn)用以外，第一個和第三個是在這些年投資行為中一直進(jìn)行著并不斷地去完善的。今年有了初步的結(jié)果和體會，因此簡單做個總結(jié)記錄。